邱国鹭林利军杨爱斌等对话霍华德：没钱加仓怎么办？

　　邱国鹭林利军杨爱斌等对话霍华德：下一次危机在哪里？没钱加仓怎么办？

　　大跌之时，没钱加仓怎么办？

　　下一次的危机会在哪里发生？发生在什么时候？

　　73年的人生经历中，最重要的事情是什么？

　　近50年的投资生涯中，有哪些成功经验与教训？

　　5月8日，全球投资大师，橡树资本创始人霍华德·马克斯在聪明投资者“问道·周期”现场坦诚地回答了以上精彩问题。

　　邱国鹭、林利军、杨爱斌等知名投资人、《周期》译者刘建位、聪明投资者总编小雅在与马克斯对话时提了很多犀利的问题，霍华德·马克斯给出了坦诚、详细的回答，对话干货很多，聪明投资者选取了最精彩的几个问答。

　　以下是现场嘉宾与霍华德·马克斯的部分对话内容。

　　越跌越买，没钱补仓了怎么办？

　　“如果我当时没钱，我就会求别人出钱”

　　邱国鹭：您也书里面也提到，2008年金融危机的时候，你们有一个有杠杆的基金。当时您第一次请客户增加投资，客户投了，第二次再请客户增加投资，那时候就在2008年年底，客户就没有投，您自己把它接了下来。

　　作为一个职业投资管理人，如果当时你自己没有这个能力把它接下来，应该怎么应对？

　　你也说，事后确实因为美国政府的政策应对非常正确，还是有一点点的运气。如果最后这个应对不正确了，因为那个时候我们并不知道政策会不会起效果，对一个没有能力代替客户来增资的一个职业管理人，应该怎么办？

　　霍华德：我当时有一个杠杆基金，杠杆也不高，我们投资于一些高级的债券，它们从来没有跌破96，当时如果跌到88就要追加保证金了，他们威胁要这么做，所以我们找了投资者，要求有更多的投入，降低杠杆，他们就出了资金，相信了我们，我们从4比1的杠杆降到了2比1。

　　然后，价格继续跌，如果价格跌到65%，就要追加保证金，他们威胁要再追加，所以我们要从2比1降到1比1的杠杆。

　　在价格下跌的时候，人们会更加地忧郁。他们认为不是便宜的买进机会，他们认为会有很大的损失。在88的时候投资的人，在60多的时候可能就不愿意投资了，太沮丧了。当然，也会有个别人愿意这么做。

　　我认为我有责任来拯救这个基金，所以我投了自己的钱，来取代一些投资者的钱。很幸运，投的钱没有很多，我也可以出这个钱。

　　这也给我一个很重要的教训：在投资过程中，你要达到平均风险回报很简单，但是我们不满足，我们想有超过别人的投资回报、更好的利润。那么，更高的回报来自哪里呢？

　　大笔的盈利来自哪里？好赚的大钱，是来自于做别人不愿意做的事情。如果你做的事情大家也都急着要做，并且跟你抢着做，你只有在出钱最高的时候才能做，这就意味着不可能成功。如果你是要买入，别人都不愿意买，你就可以低价买入，有很好的回报。

　　我当时这么做（注：投入自己的钱），不是因为我想抢走投资者的机会，还是觉得我有这个责任。结果证明，这是我做过的最好的一笔投资。

　　这个问题答案是，如果我当时没这笔钱，我就会求别人出这个钱，可能我能说服他们这么做的。但是，要是美国政府没有做这个决定，我也不可能成功。所以，你一方面需要承担风险，也需要一些运气，还需要一些聪明。

　　下一次经济危机什么时候出现？

　　新兴市场会崩盘吗？

　　林利军：50年，你“赌”对了5次，这非常智慧。

　　我猜，你是在顶点或者谷底的时候去投资的，我觉得金融危机非常关键。过去几年，我们看到了几次主要的危机，2008年的次贷危机、1998年的亚洲金融危机等等。

　　展望未来，下一场危机将发生在哪里？发生在什么时点？

　　霍华德·马克斯：首先，尽管像你以及今天在座的其他人一样，我也看到了危机，但是并不等于，危机就有规律性。

　　比如在90年代末，你看到有东南亚危机、互联网危机、全球金融危机，这时候会有一种幻觉，让你感觉一切的背后都会有泡沫，泡沫最后都会崩盘。

　　但是以后未必是这样，我们可以有各种各样的熊市和牛市，熊市虽然令人沮丧，但并不一定是灾难性的。

　　所以我今天要提醒大家警惕，我们未必会重演经历过的危机，但也不是说它们一定不会再重来。

　　在我刚才的演讲里，我讲的不是起起落落，我讲的是，极端的价格和极端的调整才叫做危机和崩盘。

　　今天很多人问我一个问题，我们是否处在泡沫中？接下来是否会崩盘？是否会经历2008年的情况？

　　2008年金融危机的发生有三个因素，大部分崩盘都有这三个因素。一个是次贷危机，那是没有任何实质性东西的；第二，华尔街那些聪明的人，创造了一些杠杆的结构性工具来投资；而银行的聪明人，放了32倍的杠杆，而且买来的是风险最高类别的杠杆的结构性工具。

　　但今天展望世界，我没有看到像次贷危机这么大的问题，也没有看到投资工具像过去CMO（Colleralized Mortgage Obligation抵押担保债券）、CDO（Collateralized Debt Obligation 担保债务权证）风险那么大，也没有看到银行把杠杆放到32倍。所以，我觉得美国不会有这样的崩盘。

　　林利军：那你觉得新兴市场会崩盘吗？

　　霍华德·马克斯：15年前，我们公司主要是做固定收益投资，15年前或者更早的时候，大部分新兴市场都还是主要做股票融资，他们觉得风险太高而不愿意借贷，所以主要是做股权。

　　可是在过去15年中，新兴市场有能力借贷了，现在他们的杠杆比过去高很多，尤其是很多新兴市场借了大量的美元债。

　　我们知道这有一个问题，你欠美元但是不能印美元，有些国家获取美元的能力又非常弱。今天对大部分新兴市场来说，主要的难度就在于，如果杠杆太高，还用美元借债，假如以后你的货币汇率相对美元贬值，偿债能力会受到影响。

　　我想，以后有些经济体会经历非常严重的债务重组。

　　高债务是否会经历痛苦调整？

　　杨爱斌：我看了您的新书《周期》，篇幅最大的一篇竟然是讨论信贷周期，我的第一个问题想问短期您对信贷周期的看法。因为我们看了2008年金融危机之后，大家都在讨论去杠杆的问题。

　　但是我没想到的是，到今天为止，如果把全世界所有的国家作为一个合并项来看，全球的债务和GDP之比居然创了历史的新高。而利率的水平总的来说是一个大幅下降的过程。

　　你觉得，未来信贷周期会是在什么样的位置？我们这么高的债务，到底是通过一场通货膨胀来消除，还是通过一个痛苦的调整，通货紧缩，来让债务的周期回归到正常？这对我们来说非常非常重要。

　　霍华德：感谢，真是有太多很难的问题了。

　　你刚才说到很多很难的问题，我认为世界上最神秘的东西就是通胀，你问到了会不会通过很高的通胀来解决这个问题，会不会有很多的债务，或者是会有通货紧缩？没有人可以回答。

　　你也知道，今天在美国，十年期的国债的利率是2.5，在2005、2006、2007年，非常相似的经济增长率的情况下，利率是6.5。

　　为什么今天是2.5？当时是6.5，我觉得没有人能够解释，我觉得没有很好的解释。当然也有几个原因：

　　第一个，世界的央行压低了利率，压到了极低的水平，从而来刺激经济。

　　第二，钱太多了，人们太急着想要买证券，在人们太急着要买的时候，价格就会下降。也就是说在债券的时候，利率会很低。很多的国家预期是非常负面的，尤其是欧洲，他们的增长前景非常糟糕，也非常悲观，我指的是欧洲，经济活力、政治稳定都是这样子。

　　关键是在欧洲，人们不会说这是我的钱，你给我多少利率来借钱，他们会说你能不能帮我把这个钱存起来，我给你一个保管费，也就是说，在欧洲把钱存掉的人拿到的是负利率，要给别人钱，因为他们对于经济的未来太悲观了。

　　现在在同时发生很多事情，会不会有高通胀或者是通缩，这是完全难以预测的，在大多数的时候，我认为会和之前差不多。

　　在过去两年，我们看到美联储想要加息，要利率接近正常水平，然后美联储就会有政策工具，如果碰到衰退就可以降息，但是市场给出了一个压力，四季度的时候市场特别的弱，其中的一个原因就是人们不希望央行加息。所以，美联储就退了一步，说要做QT。

　　美联储也是犹豫不决的，不愿意加息，美国是世界上最强的经济体，其他的国家比美国要弱，所以也不可能加息，未来不会有很大的加息。如果经济走弱，利率会进一步下降，央行会降息来让经济走出疲软，有可能你会看到2%。

　　“不能让社会来为我们定义什么是成功”

　　小雅：您写过一本《投资中最重要的事》，您经历了50多年的投资生涯，有73年的人生经历。对您来说，人生中最重要的事儿是什么？

　　霍华德：我会经常引用别人的话，我今天引用了马克·吐温好几次，也用了巴菲特和芒格。

　　在生活中，我喜欢一个英国作家Christopher Morley说过的一句话，这世上只有一种成功，那就是以自己的方式度过这一生。

　　我最重要的经验之一就是不能让社会来为我们定义什么是成功。社会可能定义成功就是最多的钱，最好的车，最好的房子。但是如果这个不适合我们，就不应该去追逐。

　　我觉得在座每一位都能够取得自己的成功，可以按自己的方式来追求自己的人生。

　　关键是你到底擅长什么？到底是什么能给你带来快乐？孩子们一直会问我，他们要不要去投资，你如果喜欢解决这些谜题，就很适合你，但是有些人可能喜欢固定的按钮，他们可以去做工程师，有些人很有创意，可以去做作家，去写诗。

　　世界上最糟糕的事情是花一生的时间追逐社会为你安排的目标，然后在人生最后阶段发现自己浪费了时间。

　　2008年精准抄底的底气从哪里来？

　　刘建位：十年前巴菲特现场来到中国，我有幸提问了巴菲特先生。今天霍华德先生来到中国，我又有幸来向你提问。

　　我研究巴菲特，发现他最近十年的成功都源于2008年的全球金融危机。2008年9月15日，雷曼兄弟宣告破产。过了一个月，巴菲特在纽约时报上写了一篇文章，正在买入美国的股票，那年买的股票奠定了他最近十年的投资业绩并战胜市场。

　　我翻译了霍华德的书才知道，雷曼兄弟宣布破产，霍华德就马上开始买入债券，而且连续15周买入，买了很多，取得了巨大的投资成功。

　　巴菲特在文章中说，他的成功经验是在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪，这句话说的很简单，但是做到很难。我想问霍华德先生，你是怎么做到在别人恐惧时贪婪？

　　霍华德：第一点，你要能控制自己的情绪，所有的人都受到相同的影响，看到了坏的消息，看到了坏的新闻报道，看到了不好的电视内容，很多人会觉得情绪不好，不愿意在价格低的时候买进。

　　但如果你不能控制自己的情绪，你就不可能以低价买入，然后享受未来的良好收益。所以必须要能够控制自己的情绪，要有冷静的分析，而不是用情绪来左右自己的判断。

　　你也讲到了雷曼兄弟破产，我在破产之后1到2天内写了一个备忘录，我说接下来怎么办？因为我也不知道怎么办，我不知道接下来会发生什么。而且我在备忘里写了，有人认为金融体系会崩溃，结果只有两个，要么崩溃，要么不崩溃。

　　这时你没有办法判断金融体系会不会崩溃，你也不能够证明会不会崩溃。在这种情况下怎么判断？我的答案很简单，如果系统崩溃了，我们的投资也不重要了。

　　但是，如果不投资而且系统没有崩溃，那我们等于没有尽到自己的责任。从这个角度来看问题，你就知道我必须往前走，我们必须采取行动。

　　所以我们决定买入，而且很幸运，因为这个时间正常的资金往往是20亿到30亿美金，但由于我们在2007年、2008年预测到了问题的出现，所以当时我们筹集了110亿美金的困境投资基金，我们把它放在架子上，有需要的时候投资，我们在2008年下半年的时候启动了这笔资金，这给与极大的购买力，我们可以召集资金，需要的时候有资金补充。

　　当发生危机时，我们需要赚钱。赚钱有两个前提条件，第一得有钱，第二得有种，敢花这笔钱，当两者都具备，这就是成功的公式。

　　这意味着什么？你并不需要谨慎、保守、风控、耐心、自律，选择性，你只需要有钱和有种。

　　事实上，前面这些东西说得越多，更加谨慎保守，越是这样，赚的钱越少。有钱、有种，这是成功的关键，幸运的是当时我们两者兼备。