尊嘉资产胡涛：耐心是投资的最大美德

3月18日，私募排排网第十届私募基金高峰论坛在深圳举行。北京尊嘉资产管理有限公司总经理胡涛先生出席了论坛，并做了一个主题为《耐心是投资的最大美德》的演讲，以下为演讲实录：

首先非常感谢私募基金、私募排排网和华宝兴业，有这个机会来到深圳跟大家沟通一下、交流一下。刚才在下面听了李总讲的，我觉得李总讲非常全面，从讲A股、创业板、新三板，有很多的投资心得，我也看了一下李总银帆的产品是非常好的，李总可能按我们行业来看，一般我们平常的产品更多用下坡比率，李总的产品应该是非常好的产品。

刚才主持人也念了一下我们的业绩，非常有幸来参加这个会，而且明天可能会拿一些奖。整体来看我们在这么多年以来，奖拿了一些，私募排排网陈总上午给我打电话，说希望我做一个主题演讲。我也想了一想，怎么说呢?因为和银帆李总有一些区别，我们主要是量化投资。我们比如说像刚才李总对于宏观、对于行业、对于个股、对于基本面，其实我们公司没有行业研究员，甚至连风控员现在我们公司结合要求，我现在兼任，风控系统90%都是用风控来完成的。我想了一想，今天也结合我们公司成立9年的历程，包括我们渠道也好、第三方也好，作为投资者做了很多沟通交流，这几年的心路历程，包括有一些个人体会的心得，我和各位做一些沟通交流，希望对于大家以后的投资有一些帮助。

我今天演讲的题目是《耐心是投资的最大美德》，先整体说一下公司成立历程。我们08年开始筹备公司，09年开业，11年发行第一只基金，到去年年底在2016年公司一共管理5只基金，我们的产品很少，总规模50亿。刚刚主持人念了一下产品的业绩，我谈一下主要对于我们的业绩分析和未来的市场展望，从我们公司或者从我们行业的角度。

首先第一个业绩，我个人认为相对来说短期的业绩，80%都是2015年的业绩，但是2015年短期的业绩，我们公司内讨论过，我们认为短期业绩更多来源于运气。2015年可能从我们的产品绝对数字来看，相对来说好一些，更多来源于我们在这一年的投资过程和这一年的实力运作过程中，可能我们的模型相对来说比较适合这个行情整体的演变。我认为大部分企业还是很优秀的，所以短期的业绩靠运气，未来是不是还是这样的?我觉得也存在很大的不确定性。

结合刚才主持人说的，更多的我比较喜欢长期业绩，因为短期业绩也包括我们在座的各位，以后有兴趣考察一个产品，我个人作为投资经理人来看，一个产品考察期越长，未来成功的概率越高。从我个人而言，我比较看重的是5年的股票，更多的长期投资业绩是跟实力有关的，短期的业绩其实是更多和你的运气有很大的关系。我个人感觉从业绩来看，我们更多短期的业绩跟运气关系很大，长期的业绩跟实力息息相关。我参加过很多会议，大家希望听到现在的市场怎么样、今年的市场怎么样，我说会怎么怎么样。但是这里面确实刚才李总说了，我们不做过多的主观判断，在这一块非常抱歉，银帆李总刚才已经讲得非常全面了，我在这里就不评论了。

2016年资本市场有三个比较确定性的事情：第一总体和2015年相比，2016年的市场波动性一定会大大降低，第二投资操作难度比2015年大大降低，第三希望在座的投资者和第三方投资机构，2016年的收益预期如果和2015年相比整体来说也会大大降低。从我个人判断，这三点是确定的。作为投资者在2016年A股市场可能你的投资收益预期，整体2016年这一块的收益会适当地下降。

第二个讲一下，除了运气之外，有一部分是我们的心得。我体会最深的是坚持和专注。我刚才介绍公司的发展历程可以看到，我们08年筹备，09年公司正式成立，11年发行第一只产品。很多时间花在做模型、跑策略，更多是专注在中国未来能够成为比较好的基金。我们专注在两个方面，我们当时选择了做量化投资、选择了做对冲基金，其实更多的因为宋总是公募基金界的老兵，做了13年。选择对冲基金，更多的是根据市场发展形势和海外的一些情况，我们进行评估。我们第一专注的是投资理念，从国外也好、中国也好，从海外来看对冲基金和共同基金最大投资理念的区别，共同基金所关注的是什么?相对价值。对冲基金所追求的目标是绝对价值，一个好的对冲基金它是立志于给你带来长期持续稳定的绝对收益。

这里面和市场的行情其实关联不少，你可能希望我投对冲基金，你每年要给我带来持续稳定的绝对收益，所以才有对冲基金整体的收费，包括比传统相对收益的基金要高。至少从我们公司来说，立志于做这个方面，至少从历史来看我个人还是比较满意的。从2011年一直运作到上一周，我们所有的产品在上一周基本都是历史性的，在我们成立到现在5年期间，凡是买我们产品没有亏的。在5年时间里在任何一个时点买我们公司的产品，只要你持有半年都会赚钱。这是我比较满意的。整体来看从过去的6年，我们相对来说是比较好的。与得奖相比，我们公司更看重给我们的投资者带来长期稳定的收益。我们的净值数据可能突出一些，但是整体在所有排行里面都是中等的，就是不好也不坏的。

第二个，专注。我们专注于量化投资，我们一共成立8年多，只有几只产品，规模只有50亿。我们的产品都是100%量化投资的产品，这里面我们相对来说，以我们公司的能力比较适合在量化领域去加深和钻研，我们要把这一块做好。我们公司相对来说在未来一段时间，包括去年开股东会，大策略也会持续地加大量化研究，加大量化方面的投入，包括设备、人员、包括数据采集，还在这个领域加大投入。我觉得首先是一个坚持和专注，这是第一个阶段投资理念方面。

除了谈到专注还有一点，不管大家是大人也好，还是小朋友也好，说到专注更多的一个是你自发的专注，还有一种是你能不能挡住周围对你的诱惑，小朋友在写作业，他要打开动画片看，为什么?这是诱惑。包括日本和德国的工匠精神，在中国改革开放这么多年，这个社会比较浮躁，人也比较浮躁，大家都喜欢快速复制。尤其互联网是典型的代表，互联网包括现在大部分公司在创业，包括电视节目，其实都是搬国外的，真正的原创节目不多。这里面整体来看相对来说，专注的同时一个是你自己要有非常大的决心，第二个是比较充分地抵御外部的诱惑。

我举一个最简单的例子，在2015年1月到5月以我们公司为例，我们公司最强的就是刚才主持人念的两个产品，1月到5月收益率80%。当然1月到5月行业平均的基本上包括公募基金平均收益率在100%多，有的好的收益率200%、300%，这个非常有压力。第二个是公司的管理规模，我们在2016年的管理规模和2014年底是差不多的，很多兄弟行业的管理公司感觉这一拨牛市，我了解的从50亿快速增长到100亿甚至200亿300亿都有。这里面最终落实下来，后来我们回去也讨论过，这个行情和策略包括产品相对来说只能够这样的收益，我们其实也有80%的收益率，从策略模型来看还是非常满意的，我们要继续坚持。大家也看到快速的牛熊的转换和杠杆，我们没有加入一丝的人工干预，在下半年下跌的几波，截止到去年的股灾1.0、2.0、3.0到今年的4.0，我们公司提的模型相对来说是比较新的，基本上大的趋势和大的关键时点都做对了。大家看我们公司的一些产品，基本上在去年和今年都市场指数表现差不多。我们关注的一定是好的，你要抵御住诱惑。

还有一种是压力比较大，这体验你的抗压能力。在趋势比较好的时候，体现不出你坚持和专注的难度。我举一个最简单的例子，在2015年年初，我们遇到前所未有的困难，我们产生非常大的回撤。到2014年的12月底，其实行情来了。当然我们事后分析，在那一拨所有市场中信产品都是有风险的，那个时候在杭州有开一个量化的会，当时是行业做得比较大的都非常沮丧，因为所有人都非常高兴，尤其买了券商银行保险的，其他的都是比较郁闷的。为什么?因为满仓踏空的比较郁闷，满仓踏空加对冲的更郁闷。在所有人挣钱的时候，我们的净值又一个快速的回撤、一个大幅的下跌。在那个情况下，无论是我们自己包括渠道包括客户，也有非常大的压力。当然同样在这个压力之下，我个人从某个角度来说，一个是抵御诱惑，抗压是考验一个公司和一个投资人未来的品质。

我们也是靠我们的坚持和毅力，我们在2015年针对这一类产品，客观地把我们模型不完善的地方，无论是模型还是交易系统包括风控指标都进行了一整套的完善。我们在2015年针对这个产品，这个产品是所有产品回撤最大的，我们大概用了5个月的时间，把我们在2014年的交易回撤，大概不到5月份创了新高。其实我刚刚讲我们公司所有产品为什么持了半年都不会减，其实这半年更多来源于这个产品。我们2014年的10月1日开始回撤，到2015年的5月份重新做，这个是我们产品持有者的最大估值。

下面讲一下学习与创新。作为一个公司，在某些方面你要顶住诱惑和有抗压能力，同时还有非常强的学习能力，无论是主观的还是量化的，学习能力是非常重要的。给大家举一个例子，前两周谷歌阿尔法狗围棋人机大战，这个在高科技在计算机方面是一个里程碑式的标志性事件，也说明了在海外真正的AI已经从简单的学习到人工智能，已经发展到一个非常高的位置。所以这一块总体来看，包括整体阿尔法以后，包括这里面谷歌说是做围棋，但是科技公司对于人工智能的水平，我觉得别的科技公司一定是有一些人工智能的模型在海外投资领域，一定在运作。

这一块包括未来整体科技发展对投资有没有帮助，也存在非常大的确定性。包括阿尔法狗，之前我的朋友认为阿尔法狗赢不了，我说走着看，包括李世石基本上没发现阿尔法够有明显的缺点，第二次完成的时候，我的朋友说你知道谷歌和韩国有内部协议，不允许阿尔法狗和李世石在比赛过程中打劫。下过围棋的知道，打劫是一个很健康的东西，我说阿尔法狗都能计算未来的10步、50步的围棋走势，它是不会回避的。我说要从正面理解，从某个角度来说，基本上你们原来老的学习围棋的路子，在未来的5年到10年赢的概率是越来越低的，如果允许参赛，包括你们的徒弟能够站在讲台上拿奖金的概率也是越来越低的。

第二个，从整个社会来看，尤其以美国为高科技代表来看，整个社会加速向信息化智能化进展。这个地方尤其是智能化，未来的智能化也就是未来的智能化机器人是什么?渗透到很多的行业，这里面也会替代很多的行业，包括投资行业。我觉得可能有，但是不是绝对替代的，最简单的比如像我们医学界的医生，医生从大学本科包括硕士，再读博再进医院再实习再看病，再升成副主任主任，基本上十年二十年。包括他的经验，其实好的医生更多来源于他的经验，如果说以阿尔法狗为代表的，这个机器人能够快速地进行自我学习、自我优化，比如说你一年要做1万例，他几天可以覆盖2万例3万例的手术过程，包括手术的复杂情况。阿尔法狗可以完全指挥一个刚毕业的或者一个实习生，像哪个专家做得好，可以按照这个概率往下走。我们以后看病不用给医生更多红包，可以24小时给你安排时间，同样带来很多学医的老专家和毕业的面临着有部分没有原来那么精窍。这是机器发展的好处，机器不能完全替代人，这里面我觉得机器和人是相互协调的。任何行业比如说从某个角度来说，去年任何的行业都在积极地拥抱互联网，这是互联网的趋势和潮流，不管做什么都要和互联网紧密相联。但是互联网能改变这个行业吗?我觉得改变了。

以金融界为例，阿里和天弘基金整合，货币基金一下子做到基金界的老大，这个有创新吗?没有创新，更多是把余额宝和天弘基金的货币基金进行结合。现在做好一家基金公司或者资产管理公司，相对来说这些行业一定还是要靠人的，这里面总体来看我认为对于科学发展、对于技术发展，相对来说要有积极拥抱创新的潮流。我们是做量化的，在这个潮流里面，我们公司无论在大数据和云计算，我们公司基本上在这一块增加成本投入。因为是做量化的，你要有广泛的数据源，你需要做这一块、你需要投入。比如说像传统的做管理的，传统管理还是要有人，但是现在有量化机器做辅助，作为主动管理可能需要借鉴和尝试。

刚才李总讲到了今年我们新三板的创立，注册制也是避免不了的，现在注册制市场2800家，如果一下子上到1万家，像新三板一样，现在新三板多少家?1万多家。像私募的行业研究员或者别的职业也好，你要一天要看3千家的行业报表，你看得过来吗?你要看多少遍，还要定性，是减持还是怎样。这里面也要求什么?原来比如我们更多的在这一块是靠什么?更多是结构化数据，结构化数据大家了解，PE/VC固定的数字。对于这些报告尤其像现在大部分券商的报告，最后的评级没有说评级卖出的，最多是评级中信，等同于卖出，你对于这些语言要有一定理解，然后形成自己的判断，所以要量化才可以，这里有一个比较复杂的过程。对于这些报告未来也是需要在海外进行，现在也在逐步进入行业研究的领域。

在上一个环节跟大家说了，整体科技创新的潮流和科技发展的趋势，是不可阻挡的。在大趋势大背景下，以量化来看，我们以美国市场来看，成交比例大概是60%到70%，在国外这一块占得非常少。在金融品种上来看，虽然去年做了限制，但是未来随着中国走出去，金融的衍生品这个趋势一定会往前走，只不过是走得快与慢的问题。未来从金融产品来看，我们现在非常少，包括在2015年推出的三个机构，现在美元加息，包括人民币汇率有一个回落，这里面对于我们企业也好、对于投资也好，更大的其实是在汇率。对于我们的出口包括对外的投资，其实很多都面临着这样的问题。

一方面从金融品种来看，随着品种增加，量化投资的空间相对比较大。第二总体来看，从量化现在国内由于金融品种比较少，相应所对应的量化投资策略也是比较少的。原来国内比较大的套利对冲等，我们做的品种比较少，如果以后随着金融品种增加，这个市场是非常大的。从海外对冲基金占资产行业比重和比例来看，将来会有一个非常大的增长空间。我对未来中国量化投资包括对冲基金的发展前景在非常看好的，其实从2013年开始大量地陆续在加大量化对冲基金或者量化投资的另类投资配比，也在逐步地增加。整体来看，从我们一个公司来看，不仅是坚持，另外学习和创新能力也非常重要。这个可能说实话，可能是你公司能不能在未来投资领域给投资人带来持续稳定的一个核心竞争力。

接着讲中金所，中金所是全世界的第二大市场，三年能干到全世界第二。我们可能看到不利，我个人整体来看是乐观的，我跟他们交流都说没法做了，做不了了。我个人感觉，第一个是不管在怎样的主导下，包括去年7、8月份，对冲市场中信由于有对冲机制和对冲策略，你要赚钱，当时的氛围下说我做了一个对冲基金，我可能也推荐了。如果说所有的市场都在亏钱，你如果赚了没赔，还是能赚一点，我们到中信来看，我们从15号股灾包括到7月7日打开，一直到9月2日，整体市值没有一点减持，我们永远是满仓。更多来源于什么?期货锁定我的风险，但是同样我们什么时候开始降仓呢?基本上把满仓降到10%、20%。为什么这样?因为我没有期货的对冲，我是没法去变现的，我取决于风险的管控和对冲标准。

这里面再讲一个可能相对远一点的题外话，在座各位在行业里面时间比较长的，可能会记得95年的3·27事件，当时直接叫停，当时很多机构在上海外滩那边，两个人对好是什么价格。最终管理层来看，中金所从来没有把合约停掉，未来其实从某个角度来说，相对来说中金所对冲行业来看，目前是最差的环境，我觉得未来对冲基金和量化投资来看，都是从定点向沸点转移，基本上是好的趋势。

第二，9月2日以后，尤其中金所的限制，其实对做这一行的，由于国内比如对冲基金的，在这一段时间里更多考察大家一个是完善你的原来运作模式和能力，另外一个也间接渠道方和使用者对整体模型原来的创新模型或者原来的研发模型能力，或者模型适应不同市场能力提出更多的要求。大家如果关注量化市场的CPA策略，基本上整体2015年的1月1日到9月2日中间都不错，其实大部分主要来源于机构市场。其实大家可以看到很多策略出现比较大的分化，一种比较好的还能继续保持和上扬的。有一些马上进行回撤，相对而言在市场调换之间产生磨合，这个可以反映出真正的这家投资公司对于整体政策的适应性和反应性。

整体来看，今天是把我们公司这几年的一些心得和市场发展跟大家做了一个沟通。接下来跟大家说一下今天的结束语。投资是一门艺术，投资需要时间，投资有高潮也有低谷，如果在过去一年里应运气没有站在您这边请不要着急耐心是投资最大的美德。如果您投资的私募基金过去一年的表现不完美，不要着急也不要匆忙下结论，花时间仔细了解一下出现问题的原因，如果他的理念和风格依然是您所欣赏的，请给他们多一些时间。今天我的演讲到这里，谢谢大家!