一季度净利大增 PE走出困境了吗？

　　受资管新规、减持新规、IPO收紧和二级市场大跌“组合拳”影响，过去的2018年，从事股权投资的PE、VC着实感到了寒冬。

　　投中网梳理了14家在新三板挂牌或上市的PE机构2018年年报和一季报，发现去年机构业绩普遍低迷。虽有少数机构虽营收向好，但收益并非得益于股权投资回报，而是由于子公司游戏业务收入增长、减持上市公司股票等带来。

　　多达5家机构录得净利亏损，10家机构净利润同比大幅下滑。其中天堂硅谷账目浮亏上亿、天图投资营收和净利双双为负，亏损达数十亿。

　　从10家已经披露了2019年第一季度报的机构来看，这一季度资本市场似乎又有回暖趋势，大部分机构盈利，净利同比大增。

　　随着科创板开启试点注册制，大幅放宽上市公司财务门槛，PE、VC仿佛看到了救命稻草。但实际上，在募资难、退出难的困境并未明显改善的情况下，部分机构一季度干脆没有新设基金或投新项目，部分开始缩减运营成本。实际上，这意味着创投机构的苦日子还远未结束。

　　2018年：7成机构净利下滑， 密集“踩雷”

　　头部机构诸如九鼎、鲁信创投(行情600783,诊股)、信中利仍有自己的过冬办法。

　　在14家PE机构中，信中利2018年以27.2亿元的营收和3.3亿元的归母净利润双双领跑，同比分别增加172%和11%。但从营收结构上看，公司的基金管理业务收入只贡献了约2亿元，其主要收入来自游戏业务，子公司惠程科技(行情002168,诊股)游戏业务2018年收入达到15.7亿元，占比超57%。

　　另一家九鼎投资(行情600053,诊股)2018年私募股权投资营收7.1亿元，净利润达3.3亿元，归母利润2.8亿元，亏损的部分来自于九鼎投资主营的房地产业务。

　　九鼎投资同时也披露了过去一年的项目退出情况，截止2018年末，公司管理的基金已完全退出项目的投资本金85.4亿元，收回金额229.7亿元，回报倍数2.7，综合IRR为33.6%。

　　鲁信创投则通过减持上市公司股票，累计回笼资金3.1亿元，帮助公司实现归母净利润1.87亿元，同比增加300%。

　　头部机构的募资也仍然畅通，2018年，信中利和九鼎投资旗下管理基金新增实缴金额分别为44.62亿元和19.27亿元，着实证明投资机构马太效应明显。

　　几家欢喜几家愁，有的机构因变卖二级市场股票得利，有的却因不幸被套牢成“韭菜”。

　　例如天图投资表示，在财务报表上的大幅亏损，是由于所持二级市场股票价格下跌所致，年内这部分公允价值变动高达-13.57亿元。但实际上，得益于所投51信用卡上市，贝乐英语等项目的退出，天图的股权投资实际收益达2.35 亿元。

　　天堂硅谷则运气欠佳，连续“踩雷”中弘股份和康美药业(行情600518,诊股)。

　　中弘股份为A股“1元退市第一股”，因股价连续20个交易日低于1元，于去年12月退市，作为投资人的天堂硅谷目前仍有2.28亿元投资未能回收。而康美药业沸沸扬扬的300亿财务造假事件，则令其股价再入低谷，天堂硅谷在康美药业有8亿元自有资金投资难以收回。

　　天堂硅谷为这两个项目累计计提4.1亿元的资产减值准备，其也因此在去年首次陷入亏损，归母净利润为-3.7亿元，同比下降204%。

　　另外一批机构在2018年的处境也称得上艰难。诸如麦高控股、金茂投资、架桥资本、方元资本和万富资本几个PE机构均出现净利大幅下降的现象。

　　净利大增，等于市场回暖？

　　据投中网不完全统计，截止发稿，共有10家PE机构发布了2019年第一季度年报。从营收和净利两个指标上看，资本市场似有回暖趋势，10家机构中有8家净利实现增幅。

　　但各家实际的运作情况如何？仔细观察，太多机构呈现的只是“表面和平”。

　　其中，报告期内，九鼎投资实现归属于母公司股东净利润2.23亿元，同比增加663.15%，其中私募股权投资收益归母净利润2.22亿元，较上年同期增加387.73%。另外，鲁信创投、博信资产、久银控股和架桥资本都实现净利一倍以上增幅。

　　九鼎投资的业绩好看，得益于其在第一季度实现对项目的大幅退出。但值得注意的是，九鼎投资完全退出的项目有10个，但没有项目IPO，而挂牌新三板的项目有70个，后期九鼎还计划对持有的中旗股份(行情300575,诊股)、荣泰健康(行情603579,诊股)等上市公司股份进行减持。

　　架桥资本则是业绩提成收入增加，营业收入同比增加107万，减持金融资产使投资收益同比增加318万元。

　　另一些机构则干脆没有新增募资，也不投项目。同时勒紧裤腰带，依靠缩减开支度日。

　　以久银控股为例，虽然其基金管理费和项目财务顾问费收入同比增加，所持有的股价上涨也带来了收益。

　　但在2019年1~3月的报告期内，久银控股既没有新设立基金，也没有投资新的项目，方富资本在季报中也同样披露，不存在新增设立的基金。方元资产则披露，其管理费用较上年同期减少46.70%，得益于办公场所面积减少，租赁费用及物业管理费用减少等。

　　同时，也存在或因退出长、基金延期产生拖累营收的问题。

　　浙商创投在2019年第一季度成为罕有的亏损头部机构，报告期营收为2382万元，净利润为-61万元。对于亏损，浙商创投解释，这是由于公司在管基金进入延长期，不再收取管理费，而新增基金的部分管理费收入尚未确认，导致营业收入较上年同期下降。

　　科创板能为多少挂牌机构打开大门

　　相较于同行，或许挂牌、上市VC的生存之道更为复杂。

　　由于新三板对于PE进行定增等融资限制，许多挂牌机构开始选择发行双创债。据wind数据，天图投资在2017年发行了两期“双创债”，票面价值共计18亿元。信中利在去年发行3.4亿即债权，天堂硅谷和浙商创投分别在今年发行了5000万债券，债权评级均为AA+以上级别，一定程度上缓解融资难局面。

　　对于股东，天堂硅谷除了年年现金分红，累计分红8亿元，今年还决定以不超过1亿元资金，按最多2.2元/股回购股票。

　　科创板的打开，也使得部分挂牌机构也在寻求投资方向上的转变，以寻求更好的退出。

　　天堂硅谷董事长何向东就曾在某药业论坛上透露，自己所在机构已经从过去从投资仿制药为主，转向创新药项目早期投资。

　　从已经申报科创板的企业来看，同创伟业、浙商创投、架桥资本等3家机构都有投资项目申报科创板，投资宁波容百、虹软科技、安恒信息、当虹科技、航天宏图等标的。

　　但也有更多机构投资人认为，科创板将倒逼一级市场估值模式改变，已有的“击鼓传花”、或者突击入股上市公司的投资方式将难以为续，二级市场的本质也将更接近价值投资。