保本基金逆市“日光” 基金公司严防死守

在2016年A股市场开局不利的环境下，保本基金却逆势火爆，屡屡“日光”提前结束募集，首募规模令人艳羡。对基金公司而言，保本基金费率较高，期限较长，且有担保机构“兜底”，既能增加收入又能扩大资管规模，似乎是稳赚不赔的好生意。但据记者了解，保本基金目前盛行的行业“潜规则”是，保本机构仅履行形式上的担保责任，绝大多数保本基金的保本责任其实还是在基金管理人身上。

因此，在依托保本基金强力吸金的同时，基金公司也使出浑身解数，祭出各种“保本秘籍”保住净值。“如果保本基金最终亏损，轻资产的基金公司会面临破产的可能性;即使损失不大，对渠道而言也是巨大的伤害，以后发产品可能都会比较难了。”深圳一位基金公司高层坦言，目前看来，即使在熊市周期，也没有保本基金最终出现亏损，但预计今年股债市场较为复杂，公司内部对保本基金的运作和风控要求将更为严苛，坚决保住净值。

“当红小生”爆发式增长

从去年到今年，公募基金中的“当红小生”非保本基金莫属。虽然起步较早，但受制于监管限制和市场需求，此前保本基金的发展一直比较缓慢，甚至曾多次出现发行断档，直到2015年，保本基金才真正迎来爆发式增长，彻底“火了一把”。今年开年市场便持续震荡下行，投资者的风险偏好越发趋于保守，惟有保本基金发行势头依然火爆，频频提前结束募集或启动末日比例配售。

按照认购起始日计算，刚刚过去的1月份共成立了24只新基金，首募规模为262.82亿元，回到去年“股灾”期间水平。其中规模最大的4只基金均为保本基金，例如华安安康保本首募规模达到52亿元，为今年单个基金首募规模新高;易方达保本一号和南方益和保本均为“日光基”，首募规模也分别达到46.34亿元、29.86亿元。总体而言，今年以来新成立的保本基金规模达到181.49亿元，占新发基金规模的七成。

由于基民认购热情高涨，多家基金公司轮番上阵，保本基金接连发行。根据wind提供的数据统计，截至2016年2月2日，全市场有104只保本基金(A/B/C类分开统计)正在运作中，总规模达到1949.05亿元。与此同时，还有超过50只保本基金正在或等待发行。

虽然目前保本基金在公募基金2015年底的8.4万亿整体规模中占比仍然较小，但其发展速度却不容小觑。国内首只保本基金南方避险增值(202202,基金吧)成立于2003年6月27日，截至2016年2月2日，其累计单位净值已经达到3.97元，目前规模仍有53.1亿元。随后，国内第一只明确被称为“保本”的保本基金银华保本增值(180002,基金吧)于2004年成立。2007年保本基金发行断档，2008年全年成立2只，2009年、2010年保本基金再次发行空白。

2010年9月6日，证监会正式发布《关于保本基金的指导意见(征求意见稿)》(简称《指导意见》)，从降低担保机构门槛、提高投资股指期货的投资比例限制等方面拓宽了保本基金的发展途径，为保本基金敞开一扇新的收益窗口。2011年，保本基金恢复发行。根据wind资讯统计，2011年至2014年期间，每年分别成立保本基金(A/B/C类分开计算)9只、7只、18只和9只。2015年8月，证监会在《关于落实注册资本登记制度改革修改相关规定的决定》中将担保机构的门槛再度降低，删去《关于保本基金的指导意见》第八条第一款第(三)项“(三)注册资本不低于10亿元”。在监管的放松和市场的变化影响下，2015年全市场共成立了49只保本型基金，资金规模为1050.24亿元;而2014年全年仅有9只，规模也仅有86.67亿元。

今年以来，保本基金扩容速度再度加快。“只要不超过公司上一年净资产的30倍，就还能继续发下去。”某保本基金规模较大的基金公司市场负责人表示，虽然《指导意见》中规定，担保公司已经对外提供的担保资产规模不应超过其净资产总额的25倍，但是担保机构数量也在增长，真正受限制的是基金公司的净资产，“从某种意义上讲，保本基金的规模也反映了基金公司的实力水平。”

类“反担保”悄然盛行

对于普通投资者而言，保本基金是资产配置荒大背景下的好去处。有第三方基金研究机构认为，保本基金约等于“免费”的午餐，进可攻退可守。对基金公司而言，保本基金费用较高，发行好做，首募规模大。除了1%左右的认购费外，目前保本基金的管理费多为1.2%，如果投资者急需资金要提前赎回，基金公司还要收取高额赎回费，相比其他种类基金普遍0.5%的赎回费，部分保本基金在合同中约定，提前赎回需支付惩罚性费率。绝大多数三年期保本基金，都会对第一年赎回收取高达2%的赎回费，部分一年期保本基金提前赎回费更是达到惊人的3%。此外，由于保本期通常设定为2-3年，提前赎回不能享受保本待遇，因此，保本基金也成为基金公司维持规模的重要产品。

保本基金，顾名思义是对投资者作出“保本”的承诺，为了百分百确保到期能够兑现本金，在保本基金运作中设有第三方机构对基金产品进行担保。担保机构对于符合条件的投资者到期后可赎回金额低于承诺保证金额部分，承担不可撤销的连带责任担保。这样无论盈亏，都可以确保归还投资者的本金，而担保机构则收取相应的担保费用。

Wind数据显示，市场上正在运作和发行的111只保本基金当中有46只选择了中国投融资担保公司作担保，重庆市三峡担保集团、北京首创融资担保、瀚华担保也分别担保了17只、13只、10只保本基金。此外，深圳高新投集团和中海信达担保的基金分别达到9只和7只，余下的担保公司担保基金数量均为2只左右。

在担保机构的选择上，几家大型基金公司人士表示，会相对青睐资本雄厚且拥有国资背景的公司，其可担保的保本基金额度更大。“我们公司可以发的额度有限，所以挑选担保机构时比较简单。”某规模较小的基金公司人士表示，有时就是靠同行介绍，或者找在其他业务上曾合作过的公司。Wind统计显示，目前保本基金的担保费用平均为0.19%，大约占管理费的六分之一，其中广州越秀金融控股集团、北京首创融资担保和瀚华担保费用相对较低。按照已有的保本基金规模计算，基民每年贡献给担保机构的利润就达到3.7亿元。

“担保公司基本就是躺着赚钱，没有任何风险。”有基金公司人士感叹。记者从多家基金公司了解，保本基金目前盛行的行业“潜规则”是，保本机构仅履行形式上的担保责任，绝大多数保本基金的保本责任其实还是在基金管理人身上。这一点有业内人士认为存在争议。“以前行业通常的操作模式是担保机构和保本基金签订保本协议，履行保本责任，基金管理公司再反过来和担保机构签订‘反担保协议’，对担保机构可能导致的损失进行担保。”该人士说，在《指导意见》出台后，基本上可以认为明确禁止了“反担保”，而如今行业里的“潜规则”依然是基金公司承担责任，即使担保公司先行赔付了，基金公司也要把钱补上，与之前的“反担保”类似。“前段时间有保本基金击破了安全垫，公司高层紧急开会商量这件事，可以说严阵以待。”上述人士说。

基金运作如履薄冰

在类“反担保”模式下，今年的市场变化令基金公司战战兢兢。在一些业内人士看来，这一波密集发行的保本基金面临着“好发不好做”的难题。动辄年化8%的目标收益率如何实现?事实上，由于今年年初市场极端，目前已有保本基金净值跌破1元。

Wind统计显示，截至2016年2月2日，已有30只保本基金单位净值跌破1元，不过，考虑到分红对净值的影响，实际上跌破面值的保本基金有26只。从时间来看，这些保本基金多成立于2015年年中市场大幅异常波动前后以及2015年底。单位净值低于0.98元的保本基金目前仅有2只，即交银荣和保本和华富旺财保本，单位净值分别为0.971元、0.979元。

“0.98元以下就很麻烦，就算有股市行情来了，也不敢做了，不能赌，只能等债券这边的收益落袋为安了才能去做。”华南地区一位保本基金经理分析，去年一些收益很高的保本基金股票仓位都比较高，维持在30%以上，并且基本上不调，“去年债市迎来牛市行情，有些保本基金安全垫积累得比较高。可能后来基金经理觉得市场比较安全，安全垫够，股票比例放得稍微高了一点点。如果现在净值跌到0.98元以下，股债仓位最好都不要再动了，并且风控会盯住基金经理的操作，不会给他们‘赌’的机会，只能像蚂蚁搬家一样，一点点把净值做上去”。

保本基金较为常用的保本策略是恒定比例投资组合保险策略(CPPI)。“从大类资产配置来说，保本基金的资产配置以债券为主，通过债券的票息和资本利得建立安全垫。根据市场情况和安全垫的规模来确定安全垫的放大倍数，再以放大后的安全垫来配置股票，股票的仓位基本上不会超过基金资产规模的30%。”安信基金固定收益三部总经理杨凯玮表示，债券投资上主要采取久期匹配的策略，将整个债券资产组合的平均久期尽量匹配到与产品的保本期限一致。在这个基础上采取较短久期(三个月内)与较长久期(2-3年)分配的方式达到债券资产组合的平均久期。

在目前较为弱势的市场下，各家基金公司均有自己的“保本秘书籍”，除了配置债券作出安全垫，也有基金经理利用市场下跌的机会参与定增项目、ABS、打新等策略为保本基金打底。“安全垫每个月都要计算一次，每天早上也会有专门的同事把计算机运算的风险监测结果发给我，在合规允许的前提下随时调整仓位。”前述匿名基金经理表示，今年操作将会比较困难，债券收益低，很难累积之前那么高的安全垫。“但乐观一点来看，这个时间点反而更好，股票跌下来了，估值已经不算太贵，只是市场信心仍然需要恢复。”

银华保本(180002,基金吧)基金经理贾鹏也认为，在资产荒和信用债违约风险的背景下，保本基金投资难度也在加剧。“2016年的权益市场有可能以较大幅度的震荡为主，需要把握波段性和结构性机会。债券收益率在长期还有下行空间，总体收益率较低，加之经济持续低迷，信用债违约风险初显，为保本基金的投资运作带来不小的挑战。”贾鹏分析，预计2016年债券收益率或将维持在较低水平，不过债券资产依然能为保本基金起到安全垫的作用，但在收益方面应降低收益预期，因为保本基金收益的重要来源——股票、可转债等权益类资产市场波动较大，对运作提出了比较高的要求，保本基金应更加注重按照保本制度运行，避免出现可能的风险事件。