券商纷纷借道上市 估值溢价超1倍被上交所问

尽管IPO重新开启，但是等不及的券商纷纷借道进入资本市场。进入2016年，江海证券、华创证券纷纷公告称，被上市公司并购，从而计划曲线上市。

相比银行等金融股权不受待见的现状，券商因其近两年的盈利能力受到市场的追捧。哈投股份(600864,股吧)公告方案后于1月14日复牌，开盘即“一”字涨停，比停牌前最高上涨超过三成。

值得注意的是，江海证券和华创证券虽然都是借道上市，但两者路径略有不同。江海证券借道哈投股份，和去年安信证券通过中纺投资上市一样，两家公司的实质控制人一致;而华创证券和并购方宝硕股份(600155,股吧)两家公司的实质控制人并不一致，只能通过定增保证第一大股东的地位。

两家券商都被并购方上市公司给予了涨幅超1倍的估值，但近期证券市场波动性较大，为何券商仍然获得高估值，为此上交所还出具了问询函。目前，哈投股份已经对外公告，但后者尚未给出答案。对于记者提出估值是否过高的问题，两家公司相关工作人员表示，一切以公告内容为准。

高溢价被问询

尽管江海证券和华创证券在100多家券商公司中，在总资产、盈利等方面都排名在60名之后，但是他们收购的估值都比账面价值增值了1倍多。

哈投股份重组预案显示，采用市场法评估后，江海证券的股东全部权益价值为98.4亿元，增值率为101.64%。而根据宝硕股份的公告称，华创证券的评估基准日为2015年8月31日，母公司净资产账面价值为33.31亿元，预估值为77.51亿元，增值132.7%，比江海证券的评估值溢价更高。

面对A股剧烈的市场波动，为何两家券商仍然能溢价超1倍被收购呢?这里面是否会有利益输送呢?这点也被上交所质询。

针对江海证券，上交所指出，公司5个主要经营分部中，证券及期货经纪业务无论从营业收入还是利润贡献，均占50%以上的比例。这种以传统经纪业务为主的经营模式，在今后整个证券行业，不断发展创新的时代如何适应行业的变革。

对此，哈投股份认为江海证券的收购估值并不高，而且还给予了一定的流动性折价。公司公告称，通过对23家上市券商总资产、净资产、净资本、营业收入和净利润等指标进行对比，选择将太平洋证券、山西证券(002500,股吧)、东北证券(000686,股吧)作为江海证券的可比上市公司。相比江海证券本次评估结果对应的市盈率和市净率，A股上市的证券类公司的平均水平分别高出29.24%和18%，3家可比上市公司的平均水平分别高出74.16%和46.89%。鉴于江海证券尚未上市，对其股东全部权益价值进行评估时考虑了一定流动性折价，评估结果较为合理，充分保障了哈投股份中小投资者的利益。

至于华创证券，上交所称，在无法预测未来盈利状况下，为何还要远高于账面值的价格购买标的，希望能提示相应风险。上交所要求公司在1月26日前给予答复，因此，记者采访未能得到相关回复。

财务数据显示，华创证券2013年、2014年和2015年1~8月份的净利润分别为0.9亿元、2.62亿元和5.82亿元。与江海证券业绩贡献来源于经纪业务等传统业务，华创证券也存在同样的问题。2010年以前，华创证券仅有单一的经纪业务，2012年起，开展融资融券业务，受市场波动的影响加大。

曲线上市路径不同

尽管两家都是曲线上市，但是两者采取的方式略有不同。哈投股份和江海证券都是在统一控制人旗下所做的资产重组，而宝硕股份与华创证券的控制人并不一致，并且华创证券无论是资产体量还是业务规模都远远大于宝硕股份。

记者注意到，因为券商事实上还不能通过“借壳”上市，在购买资产后，宝硕股份同时通过数额巨大的配套募资方案，用以保持上市公司控股权不变。这样的安排也引来了上交所的问询。

1月20日，宝硕股份公告，在不考虑配套募资的情况下，若上市公司控制权因为本次重组发生变更从而触发借壳，但由于券商事实上还不能借壳，本次重组存在失败风险。

根据公告称，华创证券曲线上市的重组预案为：公司拟以10.29元/股的价格发行7.53亿股份，作价77.51亿元用以收购贵州物资集团、茅台(600519,股吧)集团等持有的华创证券100%股权。同时，公司拟向实际控制人刘永好、南方希望等10名特定对象定增募集77.5亿元以补充华创证券资本金。本次重组完成后，华创证券成为宝硕股份的全资子公司。

据披露称，若不考虑配套募资，则重组后刘永好方面对宝硕股份的持股比例将降至15.22%(若实行配套募资，则为18.6%)，且该比例与华创证券互为一致行动人的股东和泓置地、贵州燃气等在本次重组后对上市公司10.21%的持股比例较为接近。

据了解，华声股份(002670,股吧)并购国盛证券的重组计划也采取了华创证券的重组方式，目前正在停牌等待证监会审议。