私募黑马遇冷：44只半年收益翻倍产品里的秘密

　　原标题：【深度】私募黑马遇冷：44只半年收益翻倍产品里的秘密

　　来源：界面新闻

　　今年多家私募旗下的产品收益表现非常亮眼。

　　私募排排网数据显示，今年上半年，已经有多达335只私募产品年内收益超过五成，44只产品成功实现收益翻倍，排名前几位的产品年内收益更是突破了300%。

　　值得注意的是，在排名居前的这些私募名单上，绝大多数均为小型私募，“黑马”频现特征尤为突出。

　　根据惯例，私募取得突出的业绩表现后往往能够在短期内吸引大量资金流入，管理规模借此实现大幅扩张。

　　然而，今年的情况似乎有些不一样。

　　接受界面新闻记者采访的一位私募基金经理邓飞（化名）透露，虽然今年公司旗下产品业绩排名十分靠前，但是并没有太多的新增资金流入。与此同时，多位投资者也表示对这些新晋的“明星”私募并不看好。

　　为何绩优产品不再引人注目？

　　黑马背后：高博弈下的业绩高弹性

　　观察今年的私募业绩排行榜可见，年内收益翻倍，产品累计净值却在1元附近或者1元以下，类似的情况屡见不鲜。

　　以曾一度霸占今年以来收益榜首位置许久的“富承价值基金1号”为例，至4月19日，该产品区间收益一度高达604.49%，不过其净值最高时也仅达到了1.254。随后的一轮深度回调以后，虽然年内收益率仍然高达188.20%，但截至7月3日，该产品最新累计净值却仅为0.5130。

　　一般而言，在涨幅如此大的情况下，净值却没有回到水面的，意味着这类产品大多经历了大幅的回撤。仍以“富承价值基金1号”为例，该产品成立以来的最大回撤高达97.36%，今年年初净值一度跌至0.046。

　　“富承价值基金1号”绝非孤例，具体产品列表参见下图。

　　邓飞的私募公司也面临同样的情况。

　　年内收益大幅领跑本是一大亮点，然而由于过往业绩的“不堪回首”，这类私募在投资者眼中的投资价值并不理想。

　　鼎实财富副总经理梁成树表示公司在FOF投资中几乎不予考虑此类产品。

　　那么，为何很多以往净值曾有大幅回撤的私募能在今年实现业绩的大爆发？

　　宏信证券FOF负责人林绍丰指出，一般来说产品净值曾出现大幅回撤意味着其基金经理的投资风格很激进，习惯于重仓操作。今年年初的这波普涨行情，仓位重的私募产品大概率能取得不错的收益率。

　　会卓金融研究所所长余岳桐也认为超额收益的原因主要是投资风格决定，相对激进的投资风格会导致收益率波动较大。前期长期亏损（前两年大环境不佳），私募管理人存在放手一搏的心态，所以会不顾策略风险重仓单票进行博弈。

　　此外，集中度高也是比较关键的因素，朝阳永续FOF基金经理张姚杰指出，今年业绩大爆发的大多是集中度较高，热衷于炒作热点或者妖股的选手。今年业绩暴雷指数的涨幅，基本上也是翻倍以上。

　　多位接受采访的业内人士对这一情况解读的关键词，均指向私募管理人的“高仓位”“持股集中”“风格激进”等。

　　私募排排网尽调报告中对相关私募的描述也与上述特征相印证，比如：“富承价值基金1号”所属的璟行资产“仓位相对高，几乎无对冲”；八阳资产“2018年开通两融业务开始做空或者加杠杆，投资风格会偏向追寻市场热点板块或者选择行业龙头。持股相对集中，产品中持有5只以内”。

　　事实上，以往能够在业绩排行榜中取得居前名次的私募中，类似的特征确实经常出现。比如2017年夺得私募排排网股票策略私募收益率第六名的“冬拓三号”便是由于成功捕捉了阶段大牛股方大炭素。

　　类似的还有成泉资本。2017年上半年成泉资本因提前“埋伏”雄安概念股京汉股份一战成名，旗下两只产品“成泉尊享一期”、“成泉汇涌一期”双双跻身上半年股票策略私募前三甲，收益率高达101.25%和93.45%。

　　回首曾经昙花一现的明星私募，投资风格激进的特征尤为明显，包括“快刀八郎”苏思通执掌的蓝海韬略、“涨停板敢死队”成员辛宇掌舵的泽泉投资、私募“大佬”叶飞的倚天投资等，案例多不胜数。

　　逃不掉的冠军魔咒：盈利难以持续

　　只是，高收益与高风险往往相伴而存。这也造就了私募界屡屡应验的冠军魔咒现象。即前一年业绩排名靠前的私募在以后各年度经常出现收益率大幅下滑的情况，换言之，这些私募的盈利能力往往是不可持续的。

　　正因如此，私募投资者们对于私募排行榜上新晋的“明星”私募的追捧热情大不如从前。

　　邓飞所管理的私募产品净值自4月中下旬至今也已经回撤了两成多。“本想着净值修复到1元以上，就把仓位降下来的，可谁知净值到了九毛多的时候，行情就突变了”。

　　奶酪基金董事合伙人乔文明指出，投资里面有个颠覆不破的定律，盈亏同源，有时候先体现盈利，有时候先体现亏损，所以对于一些私募冠军迅速陨落以及一些亏损严重的私募迅速翻倍也都不足为怪。比如做周期股和题材股的一些产品，大涨大跌都是常态。

　　为什么这些能在一段时间内取得高收益的私募的盈利能力不可持续？

　　在广金美好总经理、投决会主席罗山看来，市场风格不断轮动，在任何一个比较有限的时间段里面，业绩排名居前，往往都意味着该产品配置非常极端，正好压中了该时间段里大涨的热门板块和概念，待到市场风格切换之后，这些产品的业绩也就大概率随之下滑。

　　加之，在以前，每当私募取得高收益以后，随之而来的往往是公司管理规模的快速扩张，这也导致了其以往高仓位压注几只个股的激进式操作模式变得不可行。

　　其中典型的如苏思通。

　　苏思通，人称“快刀八郎”，风格一直以快、准、狠著称，这样的投资风格显然比较适合小量资金，“蓝海一号”成立之初实际规模仅有3000万左右，这样“快进快出”比较容易，在一定程度上加速了其净值的快速上扬。但是，随着管理规模的扩大，这种手法其实是非常不容易操作的，投资风格过于激进也成为导致苏思通旗下产品后续业绩无以为继的一大原因。

　　这些私募即便意识到原有策略的高风险，想要改变也并不容易。

　　余洋指出，每个基金经理都有自己的能力圈，其投资风格是在以往多年的经验积累下逐步形成的，想要在短期内切换到与此前完全不同的风格是相当不容易。

　　如果选择相对稳健的策略，往往意味着持仓标的的增加，这需要足够的投研力量作为支撑，但是规模急速扩张的这些“明星”私募显然不具备这样的实力，界面新闻梳理发现，曾经在年度私募业绩排行榜中取得一席之地的阳光私募中，有多家在规模扩张之后，本身就出现投研人员不足的情况。

　　更有甚者，就连原有的核心投研团队都未能保留。其中，2008年取得私募冠军的金中和投资、2011年、2012年的私募冠军所属的呈瑞投资、银帆投资等在夺冠后不久均曾出现核心投研人员出逃的情况。

　　当然也有私募尝试改变，却并不成功，典型的如辛宇。

　　据了解，在遭遇业绩重挫之后，曾为涨停板敢死队成员，豪赌壳资源股的辛宇于去年年初开始逐步成为了价值投资的追随者，在神州牧官网发布的不少报告中均明确2018年将遵循业绩为王，价值投资的主线，只不过，转投价值投资似乎也没能改变辛宇旗下产品业绩表现的颓势。

　　高博弈逻辑真的合理吗？

　　一方面是高博弈下预期的高收益，一方面是频频出现的冠军魔咒，高博弈的投资逻辑究竟可取吗？

　　界面新闻选取了2009年以来各个年度收益排名前十位的股票策略私募产品，对比了其之后三年里的业绩与同期基准业绩的相对表现情况：

　　统计数据显示，从总体来看，某一年度排名前十的产品在其上榜之后的三年内大概率能继续跑赢同期基准，只是跑赢同期基准的比率逐年递减。

　　由此可见，多数表现出色的基金经理的投资能力有一定持续性。

　　今年一些排名居前的私募产品面对4月中旬以来的这波大盘回调，净值表现较为坚挺，比如“柚子乘风”截至5月31日的净值再创历史新高，近日虽有小幅回落，但今年以来的收益率依然达到了382.45%；“紫霞一号”最新净值也是仍然处于近期高位。

　　问题的关键在于，私募选择高博弈策略究竟是基于严密的逻辑判断还是只是“赌了一把”？

　　林绍丰接受界面新闻采访时表示，如果私募通过严密的逻辑判断和研究，判别出某只或者某几只个股有确定性较高的盈利机会，此时选择重仓买入无可厚非，“如果对选出的标的不敢重仓买入，反而说明公司对自己的投资策略并不自信”。

　　这种基于强大投资逻辑的重仓持有，事实上是为投资者获取高于市场平均收益以及助力中小私募发展壮大的有力“武器”。

　　余洋指出，经过十余年的发展，目前私募头部效应已经越来越明显了，中小私募依靠比较平庸的业绩已经很难吸引到资金的关注，只有获得远超于市场平均的收益率才有可能赢得投资者的青睐，实现管理规模的扩张。因此尤其是在私募发展初期，追求高收益的投资策略是十分有必要的。

　　纵观近几年A股市场的表现情况，每年涨幅居前的个股在市场中的占比都是很少的一部分，要想获得高收益，集中持股、高仓位操作便也就成了必要条件。

　　邓飞表示，2017年公司刚开始做的时候本来想着稳一点，仓位控制的比较低，但是产品排名很一般，很难吸引到客户的关注，于是在年底他决定调高仓位，“谁知道去年的行情又那么差，公司产品的净值也因此遭遇重挫”。

　　本来，邓飞打算在去年年底就把手里的产品清算了，经过几番挣扎，才决定重仓压注了几只股票，放手一搏，于是便有了今年年初产品净值的快速回升。

　　只是，如果说私募只是一味地“豪赌”，恰好压中了大牛股业绩实现大爆发，那么很显然其盈利能力注定是不可持续的，也是不可取的。

　　对于投资者来说，面对业绩大爆发的“黑马”，分清其收益来源至关重要。

　　由于市场风格不断轮动，坚持自己投资风格的私募产品很难持续保持高额收益。此时，非常关键的一点在于，私募要坚守自己的策略，在没有合适标的的时候，果断选择空仓，避免投资风格出现漂移。

　　坚守自己的策略看似简单，背后却往往有不为人知的辛酸。

　　一位不愿意透露姓名私募基金经理告诉界面新闻记者，自己本来是做成长股的，因此在2017年的大白马行情前期一直坚持保持极低仓位运行，产品净值也一直处于小幅波动状态。但是眼看大盘一路向上，来自资金方的“关注”开始越来越频繁，虽然知道可能买在高位，最终自己还是没能抗住压力，在2017年年底买入了“白马股”，也被动成为了随后的白马股回调行情的“受害者”。

　　由此可见，要想捕捉到真正能在未来为自己带来超额回报的“黑马”，除了排除私募业绩的偶然性之外，投资者还要持续跟踪，有效识别基金经理是否出现风格的漂移。

　　另外，余岳桐指出除了当期业绩之外，FOF管理人往往还会关心标的公司的信用报告、基金运行的具体策略、基金历史业绩、基金净值波动率、市场现阶段时点、基金管理人自身水平、运行团队水平（类似专业度、执行力等）等多重因素。这些因素同样值得所有个人投资者去参考。

　　回归当前，今年这些业绩亮眼的私募值得投资吗？

　　斌诺资产总经理刘亮指出，曾经严重亏损的私募今年业绩大爆发很大程度上与今年垃圾股、题材股暴涨密切相关。但是从大的趋势来讲，交易所已经加大问题股、垃圾股暂停上市处理，投资者应该看到投资此类个股和此类基金的潜在巨大风险。

　　宝蓁投资基金经理肖超则认为，这些私募能够取得高收益可能具有一定的“偶然”因素，加之实际上，有不少年内业绩表现靓丽的私募产品面对4月中旬以来的这波大跌行情，净值已经出现了大幅回撤，其投资价值显然值得商榷。

　　正因为如此，以老王为代表的多位投资者以及梁成树、张姚杰等多位接受界面记者采访的FOF基金经理对这些新晋的“明星”私募并不看好。

　　而对于私募管理人来讲，面对越来越理性的投资者，这种高博弈投资策略对公司的发展究竟意味着什么似乎也值得进一步深思。

　　近期的邓飞面对再度回撤的产品净值也又一次陷入了迷茫。

责任编辑：石秀珍 SF183