“双GP”备案收紧，有什么影响？“借通道”模式恐难以为继

来源：证券时报

中基协目前对基金管理人资质的审核正在趋严。近日，中基协Ambers系统中出现更新，在合伙型基金备案填报信息时，如果私募基金管理人与GP（普通合伙人）不一致，系统要求上传基金管理人与GP存在关联关系的证明文件。而近期的“双GP”产品备案也被要求做更详细的说明，关于“双GP”模式的讨论引起市场的广泛关注。

记者采访的多位业内人士表示“双GP”关联政策的出台，对于主流机构而言并没有太大影响，因为目前比较少采用“双GP”的模式管理基金，而对无私募牌照机构的“借通道”需求来说则是重点防范，如果有机构还想“借牌照”运作几乎没有可能。

“双GP”的前世今生

我们平时所了解的有限合伙型的私募基金中，典型的架构是由一名普通合伙人（GP）以及若干名有限合伙人（LP）组成，而普通合伙人通常又兼任执行事务合伙人、基金管理人的多重角色（即“单GP单管理人”模式）。

定义“双GP”，首先要定义两个基础法律关系。一是以《合伙企业法》为基础的合伙法律关系；一是以《私募投资基金监督管理暂行办法》等基金相关法律为基础，同时又以《合同法》为具体形式的，基金（合同）法律关系。而根据《合伙企业法》中规定有限合伙企业至少应当有一个普通合伙人，这是此“双GP”基金模式存在的法律基础。

当私募基金管理人本身就是执行事务合伙人时，两个法律关系基本完全重叠。而当私募基金管理人本身和执行事务合伙人相区别时，两个法律关系则存在交叉共存，因为如此才有“双GP”模式的制度空间。

由于各种需求，“双GP”模式在合伙型基金一度十分流行，此模式下，合伙企业内存在两个GP，且其中至少一名同时担任基金的管理人。若只有一名GP持牌且担任管理人，则可称之为“双GP单牌照”基金，同时也属于“双GP单管理人”的范畴；若两名持牌GP均担任管理人，则构成“双GP双管理人”基金。

“双GP”与单GP在整个有限合伙层面并无二致。事实上，所谓“双GP”模式中的两家GP一般均为合作关系，两者共饰GP角色，只是内部分工不同。GP1和GP2的权限划分取决于合伙协议条款的设计。在实践中，一般是由GP1负责执行并担任基金投资管理人，主要负责投资管理事务；而GP2负责执行并担任基金运营商，负责基金日常运营及监督GP1的投资管理。

什么情况下采用“双GP”的管理模式？洞见资本认为主要有以下几点：第一、LP变相参与或控制基金管理事务的需求；第二、LP参与管理人收益分配的需求；第三、无牌照私募机构的“通道”需求；第四、无牌GP与持牌GP之间合作共赢的需求，两个基金管理人若存在优势互补的情形，在基金的募、管、投、退等方面各自拥有其优势或更多资源，在某种程度上可能实现私募基金的利益最大化。

备案变化影响了谁？

此次中基协将私募备案情况分为四种：第一、如果是单GP，且GP是私募基金管理人，备案填报无变化；第二、如果是单GP，且GP不是私募基金管理人。GP与私募基金管理人需上传关联关系证明文件，否则不能备案；第三、如果是双GP，且其中一个GP为私募基金管理人，备案填报无变化，非基金管理人的GP与担任基金管理人的GP无需存在关联关系；第四、如果是双GP，且两个GP都是私募基金管理人，无需上传两个GP的关联关系证明。

在过去几年，“双GP”模式广受欢迎，要求主要来自产业集团、上市企业、地方政府引导基金等。政府背景参与的有，今年4月深圳市首个区块链创投基金为例，该基金是首支深圳天使母基金战略投资的区块链专项基金，基金首期规模为5亿人民币，其中深圳市天使投资引导基金出资40%。该基金实行双GP管理模式，由深圳市国资委旗下的投控东海和恒星资本作为基金管理人。

上市公司参与的有，2017年2月，立思辰发布公告称，与北京金古投资管理有限公司及新航道（北京）管理咨询有限公司，拟共同指定普通合伙人发起设立“立思辰金古国际教育产业投资基金”。该基金的普通合伙人是金古投资以及立思辰指定的管理机构或自然人共同担任，其中金古投资为执行事务合伙人；基金投资的项目若未来选择被上市公司并购作为退出渠道，则基金承诺在同等条件下优先并入立思辰。

机构之间合作的有，2016年6月，光大控股与IDG资本宣布合作设立200亿元产业并购基金，双方合作方式为光大控股下属机构——上海光控浦益股权投资管理有限公司和IDG资本附属机构——和谐卓越投资中心（有限合伙）共同担任基金普通合伙人和管理人。

根据记者了解，对于主流机构来说，目前市面上采用双GP模式的基金并不常见，深创投、毅达资本、天图投资等机构均表示旗下并没有双GP基金，达晨旗下仅有一支，同创伟业方面则表示有但占比很少，而多位业内人士均表示，“双GP”更多的是为了获得合作，个别需要“灵活”处理的项目是有一定的限制，但对于主体业务来说基本没有影响。真正有影响的是无牌照私募机构的“借通道”需求。

基金业协会在2016年4月18日发布的《私募投资基金合同指引1号》（契约型私募基金合同内容与格式指引）中，肯定了“多管理人”模式契约型私募基金的可行性。根据私募基金合同指引3号的有关规定，合伙型私募基金的管理人可以是合伙企业的执行事务合伙人，也可以委托给其他私募基金管理机构。这意味着，有限合伙型私募基金的管理人可以不是合伙企业的合伙人。这就为意欲“借通道”的机构提供了敞口。

由合伙企业、GP、私募管理人共同签署委托管理协议，约定由私募管理人受托管理合伙企业。该模式下，私募基金管理人将不再担任GP，不承担无限连带责任，责任更小，“通道”属性十分明显。而“借通道”使得很多不具备私募基金管理资格的机构也能搭上私募股权投资的“顺风车”。

“行业内管理人和合伙人不一致的情况还是挺多的，中基协收紧备案要求，主要应该是针对委托管理行为来进行的规范，明确要求私募管理人必须要承担有限合伙企业中普通合伙人应当承担的‘无限连带责任’，而所谓的‘走通道’路子以后就没有办法继续做了。”上海某大型PE机构法务总监告诉记者，“让那些不符合资质的机构不能钻空子，不能出了事情就拍拍屁股走人，我们的机构目前要么是单GP，要么双GP由GP自己管理，不存在委托管理的情况。”

深圳某中型PE机构的合伙人也告诉记者，其实对于整个私募股权行业来说这次中基协的备案变化影响并不大，核心就是为了落实管理人的责任问题，不能拿了管理费但是什么责任都不承担，必须要承担有限合伙企业中背后的债权债务关系。可能和最近P2P平台集中暴雷也有关系，因为有一些P2P公司借私募的牌照当了基金管理人，但自己本身不是GP，在平台暴雷之后一旦有债权债务关系，不用承担连带责任，很多投资人就面临投诉无门的情况。

还有业内资深投资人士表示，部分P2P模式也是“借通道”模式，属于新政规范对象，另外一个主要针对的可能是资管新规后部分银行资金通过双GP模式流出，新政也在规范这部分资金。

私募壳交易市场降温

随着私募股权市场的迅猛发展，各行各业的资金都疯狂涌入，中国证券投资基金业协会数据显示，截至2018年6月底，已登记的私募股权、创业投资基金管理人14309家，已经备案的私募股权投资基金25883支，基金规模7.2万亿元；创业投资基金5693支，基金规模0.75万亿元。

私募基金管理人登记门槛越来越高，获得批准登记的时间周期也渐长，那些“渴求”牌照却不得的新市场进入者、以及无牌照私募机构的“通道”需求，也一度催生了私募壳交易的活跃。但不是所有的机构都能顺利找到合适的卖家，因为中基协的要求经常变化，有些掌握资源或有项目需求的机构，就算达成初步意向，在最终取得牌照之前的3、4个月也急需借助其他已登记管理人的资质作为“通道”完成资金募集以及项目投资。

深圳某私募壳中介商告诉记者，自从备案要求严格之后，私募牌照就成了稀缺资源，但是最近观望的人比较多，买家都在徘徊，市场冷了很多，以前专门做中介的公司都倒闭了，或者转做其他业务了，这次出的规范“双GP”系列政策对市场也有很大影响。

“深圳一个在中基协备案过的私募壳公司可以卖到85-95万之间，上海的能到130万，这种壳公司在前两年很受欢迎，买来就可以直接发产品，股权转让协议签完做完公证就能发产品，其实本质上就是借用通道，”他说，“最近成交的是去年，一个客户本来就是做房地产的，有钱想自己做私募，就买了壳成交的价格是95万，他当时比较着急，一签完协议就发了产品，发产品的时候原来的法人等高管还挂在上面，中间过程为了免纠纷，签了一个免责公证，产品要素卖方也进行了核查尽调，没有什么问题还比较顺利，之后做的工商关系和中基协备案的法人变更，后续所有流程走完，前后花了近5个月的时间。”