在金融沙场上驰骋20多年，他的经历横跨期货、股票及股权投资，熟悉境内外投资工具及产品，并且精通资产配置。

在创办善达投资之前，他先后曾担任富达基金(Fidelity)中国海外投资高级经理，中国代表处副首席代表，以及昆吾九鼎投资管理有限公司的合伙人、华东区总经理。此外，他还曾在中银国际基金管理有限公司出任副总裁、机构销售与理财部主管。

Eyan | 采访

甲乙丨作者

引言

随着中国经济增长放缓，2017年开始，市场出现两极的现象：规模以上大企业越来越好，小企业越来越差。再加上二级市场的下跌和资金层面的收紧，这种印象被放大。

各大集团和上市企业等这些以前最优质的LP们，都开始派生了自己的投资管理公司，直接投资GP或者直接投项目。这些都是目前股权投资募资困难的原因。

不过伍长春依然对市场乐观，他认为这段市场的低迷期，可以视为尚不理性的阶段，也是股权投资发展必经的阶段。那些认为“与其把钱投给他人，不如自己来做”的公司们，之后会意识到，一级市场投资是漫长的，需要最专业的人做最专业的事。

如果自建小团队，并不能有效的降低成本，反而让风险的回避能力更弱。本期的大咖说中，伍长春总结了他20多年的投资信条，并给出了经济环境萧条时期，投资方和被投方的一些“过冬指南”。

市场收缩，钱要怎么拿

整个投资行业经过这轮淘沙，目前到了一个整理期。

股权投资基金在今年上半年，到位的资金只有去年的26%，这个数字比去年下滑了74%。另外，随着技术创新、节奏放缓之后，对于优质资产的数量和增速都在减少。

从募资的角度看，不管是GP还是母基金，资金来源通常有以下四种：

第一，政府，也是最大资金输出主体。政府引导基金在当前环境下仍然充裕，不过受到2018年开始的资管新规，明确要降低政府平台的杠杆，降低大国企的杠杆，这一块可能会缩减。

第二，大型金融机构。包括银行、保险等机构。资管新规对金融机构影响相对更大，参与受到限制，银行的钱需要在资金端和资产端一一对应，目前很难出来。

第三，大型企业。大企业是母基金最好的LP，不过现在也面临着自己做CVC，配合母公司的长期战略，以投资方式驱动创新与模式扩张。

第四，高净值个人。比如企业身边的朋友，或者是通过三方财富的渠道去募集。不过由于现在中国总体经济增长放缓，民间对这种长周期的投资，出现空前的恐惧和紧张。

市场环境增长大幅下降，但是资产价格尚未回落，就呈现出通胀和通缩并存的状态。如果复苏期限过长，不管是上下游或是资金链的原因，如果企业不能走出泥沼，就会在这个阶段陷进去出不来。

“这个阶段可能会持续到2019年。募不到钱的机构，如果抗不过这段时期，这两年会逐渐死掉或者消失。”伍长春告诉《母基金周刊》。

不过在伍长春看来，这倒并不是一个坏消息。原因是之前金融赚的利润多过实业的利润，产生了一系列资本泡沫。在2014年和2015年，曾有一大批社会资金涌入投资市场。但这部分钱并不理性，不管是因为制度、泡沫或是其他形式，那批并不属于这个市场的钱目前已经被挡门外了。

“只有实业的利润超过金融的利润，才能鼓励创新，提升生产效率和提高生产力。”伍长春说。

萧条时期投资人要“磨”，市场要“熬”

在面临整个经济增速放缓，一级市场泡沫预期加强的情况下，私募股权投资如何去规避周期性的恐慌？

“经济最差的时候，往往是投资回报最高的时候。整个估值下降，也是能找到更便宜投资的机会，这才是投资机构过冬的法门。”伍长春说。

在投资上，第一看行业，第二要看企业。选择那些在能力范围内的行业，然后看那些在箫条期能够熬下来的企业，观察其核心竞争力，这时候技术、运营能力、融资能力等都是关键。

伍长春认为，这个时间点上，投资的逻辑要更加强调把握赛道，未来能够走出来的企业，在穿越周期后，反而会带来超预期的增长。

作为LP，伍长春对GP提出两个“不要”。

第一，不要盲目地扩张，不要盲目地为了做大而去做大。要克制住自己不赚快钱，因为赚快钱是惯性的，之后一定会在上面栽大跟头。

第二，不要盲目地去追一些估值过高、泡沫过大的项目，不去追风口，追所谓的独角兽。伍长春并不在乎估值的高低，最核心的是看其增长。如果一家公司三年每年的增长率有50%，那就就不能超过25倍去投它。好公司+合理的价格，两点必须要全部具备，才是伍长春认为值得投资的目标。

伍长春从今年的4月份开始，就在善达投资内部反复讲风险。善达的投资决策也会比以前更谨慎。谨慎表现在投资上，就是会多看一看，或者说，多磨一磨。“磨”虽然意味着减慢了速度，但有时候也有价值，比如在发脾气之前多“磨”一下，可能就不会发火。

“目前中国大的金融危机或是金融恐慌，其实还很难出现。”伍长春说。他认为，中国这只庞然巨兽体量还够大，它的内循环和周旋的余地也大，因此，这段寒冬，是危也是机。

引导基金管理：盐城模式

善达投资是中国最早的母基金之一。2013年时，善达把一半的资金给用来投资子基金，留了三成的资金在PE，剩余的两成用来直投。后来歌斐资产把母基金拆分，又做了专门的DST架构，相当一部分的效仿来自善达投资。

善达投资目前的资金约在80亿，和同类母基金类似，政府引导基金占据大头，与市场化基金的比值约在5：1左右。如何把这些钱投出去，按照伍长春最理想的比例，他希望直投和子基金各占40%，剩下的做二手份额交易。

而和政府引导基金合作，无论是LP机构还是GP，都要受到诸多政策和规范的限制。拿了政府的钱，就要按其规矩行事。比如要满足注册地和反投的条件限制。如果GP不在当地，或者GP所投的项目不在当地，就会遇到困难。

要同时满足政府和企业的需求，区域性的投资依然较难。善达投资在管理盐城市政府引导基金的过程中提出的的“盐城模式”值得借鉴。

这种模式把基金切分为两大块，同时投资产业和股权——兼顾基金的保值增值，避免国有资产的流失，同时也能满足政府的要求，帮它做大产业。

“要去撬动社会资本的钱。”伍长春告诉《母基金周刊》。政府的引导基金在地方上有着各种资源优势，用好当地的社会资源、当地的政府平台，能撬动银行和金融机构，帮助公司放大资源。其实股权融资就是在资金上加杠杆，然后用杠杆再去翘动当地的优势资源。

对于当地的成长性的企业，通过资本的介入，企业的管理和治理结构能更规范。对于资本，要去理解并挖深基于当地的优势产业，帮助他们做大做强，走向资本市场。

资产配置是第一位

如果从1996年的投资生涯算起，伍长春的投资之路已走了22年。总结多年投资生涯的起起落落，如果浓缩成一句概括，就是要让出资人能持续稳定地赚到钱。“如果今年赚到一倍，第二年亏一半，到了第三年，可能他就不见你了。”伍长春告诉《母基金周刊》。

其实伍长春刚开始做母基金时，环境并不友好。2012年末，恰好赶上了行业低迷期。时逢中国的IPO叫停，加之温州民营企业家跑路潮，不管是想要融资，亦或是团队的扩张，都相对困难。

不管团队的多寡，伍长春一直都秉承当时在美国最大的基金公司富达基金时期总结的两条理念：

首先，永远把资产配置放在第一位。作为投资人，要做稳定长期的资产配置，首要的是把握大的方向，把握下一阶段最能够拉动中国经济增长的产业，对宏观经济形势有自己的分析。

“我们有一个最基本的指标，也是做组合投资的一个核心的理论，即在承担同样风险的情况下，谁的收益会更高。”伍长春说。比如2013年时，就不能在最低迷时期投资制造业，而TMT，医疗健康领域就一定要布局。

其次，要明晰自己的能力边界。熟悉的领域可以自己投资，如果陌生，要学会去借力。母基金最大的核心，就是通过借力与合作，去拓宽能力边界。

“投资切忌团队大包大揽。”因为任何个人和团队的能力都有限，不可能对每个领域都熟。

伍长春一直不同意“母基金等同于投资中介”的观点，他认为母基金是专业投资，比如善达通过投资子基金，就是打破自己管理团队能力边界的一种方式。

“这两年可能是遇到了非常低迷的时期，但我觉得这个时候行业里大家要保持定性，扎实做事不盲目做大，我依然有很大的信心，在这个时候很多是机会。”伍长春说。