弘章资本创始合伙人翁怡诺是媒体人出身，观察、思考、输出都是他喜欢做的事情。在无界消费创新营的课堂上，他分享了自己坚信不疑的一套消费投资框架。翁怡诺极其强调框架的重要，认为如果一个人没有稳定的框架，就容易随市场情绪摇摆，结果也许是灾难性的。

简单总结，翁怡诺的投资框架包括三个维度：好事、好人、好交易。每个维度又可以继续细分，比如“好事”就包括周期、增长、成长路径、市场容量、核心壁垒、竞争与格局演化、消费者研究等多个评判层面。

需要提醒的一点是，面面俱到的分析可能会令人丧失最终决策的能力，至关重要的一步是“化繁为简”，将分析框架落地为决策框架：“在一个项目收尾决策的时候，其实只需要回答两个问题：第一，我赌的到底是什么；第二，最差的风险或者说最糟的情形是什么？……最后讨论的时候也许只需要1页PPT。”

经常有人问我：翁老师，你有什么好项目能跟我们分享一下吗？我的回答是“没有”。因为我的“好”很少是你的“好”，没有一个标准的时候，不能说什么是“好”。要定义“好”，我们需要一个“框”，也就是一种决策框架。这个框架不是放之四海而皆准的，而是需要每个人自己去构建。

巴菲特曾说，做投资决策，最难的是建立一个不随市场情绪变化而变化的稳定框架。2015年的股灾，我的感触很深。如果总共算10根手指的话，因为那次股灾，我身边的一些好朋友起码“断”了6根手指以上，核心的原因就是他们的框架不够坚定，而是随着市场的情绪摇摆，在所有人都能轻松赚钱的时候，他们放弃了自己的框架，最终深陷其中。

真正的框架必须是稳定的，你一定要相信这个框架。你对这个框架越信任，它给你的确定性就越高。

以下是我自己深信不疑的消费投资框架。

周期：时间拉长，赚的都是趋势的钱

我的整个框架的构建是自上而下的。第一点是“周期”，即消费品类业态的周期性。

一切皆有周期，最上层的是宏观经济周期。宏观经济的某些领域是强经济周期，比如矿产领域；消费领域分为可选消费和必选消费，可选消费的周期性也很强；某些领域的周期相对弱一些，比如医药、基础消费，当然，虽说医药是弱经济周期，但是它波动很大，因为它是强政策周期的。

因此，我们在观察一个生意模式或者在着手创业的时候，起点逻辑是：这件事情处于怎样的周期之中？我们需要仔细研究，这个生意的周期性是什么样的？能不能看到它未来周期的趋势？你对未来的可能性有判断，就意味着你会调整你的决策行为。把时间拉长来看，我们赚的都是趋势的钱。所以，从更大尺度上去理解我们所经历的整体周期，是一个很重要的基础判断。

比如，宏观经济学里有三大周期，一是库存周期，二是固定资产投资周期，三是最强的房地产周期，三个周期的长度分别约为5年、9年和18年。房地产是其中最基础的消费，实际上拉动了所有消费，很多领域的增长状况均与房地产相关。比如，2008年末、2009年初那一轮金融危机发生的时候，超市的床上用品的销量是跌得最快的，因为在那一段时间里面，新房的购买量锐减。看一个领域周期的起伏，重要的是要看到它背后的要素和规律。

增长：找到最底层的核心因素

第二点是“增长”。投股票也好，投企业也好，投的都是未来，什么是未来？就是增长或者高增长。再进一步思考，就要问自己：增长背后的驱动因素是什么？把最最本质的东西看明白以后，才能真正理解你在做什么。这也就是我们要经常反问自己的所谓“第一性问题”：一个生意增长的最内核的驱动因素是什么？

比如，白酒行业增长的最内核的驱动因素是什么？有一本书叫《上瘾五百年》，如果把时间拉长看就能发现，长期穿越周期的生意都抓住了人性里面最基础的东西，这个基础与成瘾性有关。烟草、烈酒、咖啡能多次穿越周期，它们都会让人成瘾。成瘾性有几个特征：一是耐受力会增加，比如酒量或者烟瘾都会越来越大；二是软性瘾品都有社交属性，比如烟、酒、咖啡本质上都是社交工具，社交就意味着可裂变、会传染、可分享，导致人群基数越来越大；三是软性瘾品的体验令人记忆深刻，比如第一次尝试都不是愉快的体验，白酒辣，烟不好抽，咖啡苦得要命，但是你会记住那种刺激感和短期愉悦感，软性饮品甚至成为对抗抑郁的一种重要方式。

所以，酒类增长的最内核原因是它对人性带来的独特的疗愈作用。比如在美国1930年之后的经济大萧条中，低价烈酒的消费量不但没有跌，反而在增长。

每一种生意增长的背后都有一个最底层的驱动因素，我们一定要找到它。

成长路径：把握次序和节奏

第三点是成长路径。创业最开始，大家的资源都是有限的，所以要思考一个问题：未来可能的成长路径会是什么样的？

很多时候，创业的成败与成长路径或者说次序有关。举个例子，可能你的单店模型是对的，但你投入的强度是不对的，比如拿2000万去做社区生鲜店就是错的，因为你开到第15家店的时候，资金链就断了。大家都希望把规模做大，但过程中会出现“连锁陷阱”或者“品牌陷阱”，在这个阶段会非常难受，因为规模还不足以支撑所有费用，但是熬过这个阶段，规模商业就对了，因为成本并不是随收入呈现线性增长的。

每个生意都有自己的内核规律，其成长路径是不同的。如果看得特别清楚，我们是可以预判或者模拟出生意的成长路径的，尽管最终做出来可能不是这种路径，但是在思辨的时候，我们需要至少在那个时点相信自己的判断。创业和投资实际上都是对成长节奏感的一种把握。

市场容量：你的生意能做多大

第四点是“市场容量”。这是框架里非常重要的一点，即：这个生意的基础是怎样的？容量有多大？

根据我们的经验，几乎所有的创始人都会高估自己在做的事情，大部分事情真的没有那么“大”，没有那么多千亿市场、万亿市场。一些基本的规律是：一个品类的选择越基础，市场容量越大；越是流行性的品类越容易爆发，但它很可能是短周期的；一个生意链接消费者的能力越强就越基础，当然并不是说，基础的生意就一定好，因为基础的东西往往意味着门槛低、竞争激烈；还有一些生意可能非常复杂，但往往爆发力也更强。

总之，每个品类都有自己的边界，市场容量是我们一开始做框架的时候就要去深入思考的重要问题。

核心壁垒：经济护城河是什么？

第五点是“生意的核心壁垒”，也可以叫“经济护城河”。这个概念是巴菲特提出的，由网络效应、品牌等很多内核决定。这也是框架里的一个思考视角，即：这个生意最内核的壁垒到底是什么？是规模壁垒、技术壁垒、还是品牌壁垒？如果是规模壁垒，谁先跑到一定规模谁就能赢；如果是技术壁垒，也许只要能突破一个点，就能到达另一个世界；如果是品牌壁垒，就是通过构建认知让人产生不一样的感觉。

找到核心壁垒之后，会再衍生出两个问题：一是这个壁垒够不够深；二是这个壁垒是不是有明显的阶段性，可能在哪个点上会被别人逾越？

竞争与格局演化：向死而生，以终为始

第六点是“竞争与未来格局演化”。这也是框架中非常重要的一点，即“向死而生”，从终局推过程。

其实，只要把时间拉到足够长，任何事物都会消亡。我们需要具备阶段性的终局思维，倒过来思考：哪些事情属于局部战略中形成的竞争，哪些是长期战略中形成的竞争。

从竞争的角度看，有一个很有趣的现象，即跨界竞争往往有降维打击的可能性。我们经常发现，同一个行业的人在一起往往很难突破，完全不相干的一群人在一起却可能创造出新的玩法。比如，从品类竞争的角度来看，商品的成本与终端售价之间差距越大，生意的竞争残酷性越高，对营销的要求越高，比如化妆品或者日化类产品。相比之下，酒类或者老干妈等调味品的生意就非常简单，只是划分区域卖产品，不需要复杂的竞争。如果把卖日化产品或者搞化妆品营销的人放到卖酱油卖醋的公司做事情，也许会做出一些非常有差异化的产品。

判断竞争格局，跳出框架竞争，能帮助你打破原有思维的束缚。

消费者研究：把握人性内核

第七点是消费者研究。消费者研究是做消费类投资的一个最内核的东西。无论做投资还是做产品，还是做商业模式，都是对消费者的深度思考，都是对人性的思辨。

我曾经见过一位60岁创业的老人家，跟他聊了4个半小时。我当时问了他一个问题：您怎么理解50后、60后老年人群消费行为里最内核的驱动因素？他说了极其精彩的两个字：补偿。老人所有产品的设计都是在帮他们圆梦，圆他们年轻时候没有实现的梦，这两个字讲通了我所有的困惑。比如，一位老人可能当年高中文化，老的时候拿了一张交大的结业证书，在交大校园里面戴着博士帽拍一张照，这就是圆梦，就是补偿。而且，老人的消费决策是极快的，当他发现这个产品特别适合的时候，他唯恐你不给他，所以他是先交钱的，因此这个公司的现金流非常好。

很多生意都是要去理解目标人群的共性，把握人性的内核。

“好人”：超级企业家的特质

周期性、成长驱动力、成长路径、市场容量、生意壁垒、竞争、消费者行为……以上这些是如何判断这是一个“好事情”。此外还有“好人”，投资也是投人，人是一个很大的变量。我所认为的“超级企业家”往往具备以下特质。

第一、最核心的是快速学习能力。这跟受教育程度、跟读过多少书没有关系，快速学习是非常核心的一种能力。

第二、自我迭代。第一代的企业家往往是“杀手”直觉，怎么赌都对，但是有可能往后就会赌错，他能不能认知到自己需要迭代，需要提升进化？

第三、价值观很重要。一开始可能是靠一个产品或一种商业模式在链接，但到了一定的规模体量以后，一定是靠价值观进行链接。你能直接控制的事情是非常少的，你也没空去跟每个人交流，你需要鼓动大家共同去实现某一种价值观。企业做得多大，跟深度“洗脑”的功力有关。

其他的特质还包括偏执、反常规、超强执行力、长期定力等，这些都是一家企业能做到更大规模的原因。在整个框架里，对人的把握是最难的。

“好交易”：没有流动性支撑的估值无意义

前面是“好事”“好人”，还有一点是“好交易”。

判断是否好交易的第一点是估值。估值的本质是博弈关系，取决于投钱的人多想投和融钱的人多想融，双方找到一个都能接受的公允价值。所以，投资本质上叫买定离手，认赌服输。但是每一个人都需要找到一个逻辑，去论证自己的观点，影响回报，这个逻辑就是说服自己和对方接受这个价格的工具。

另一个词是流动性（liquidity）。没有流动性支持的估值，经济学意义不大，流动性才能反映财富的真实价值所在。一家独角兽企业估值70亿，不一定有那么大的意义，但如果有人给你70亿要把公司百分之百买走，赶紧卖给他，这叫流动性。

其实估值是一件很荒谬的事情。PE市盈率告诉大家，一个企业的估值是由它的利润决定的，比如利润乘以10就是估值，这是多荒谬的一件事情。因为大家闭着眼睛都知道，一个企业的价值是不会由一个财富数据决定的。但是这个世界的共识就是如此，你也就低头说“是”了。还有一个逻辑是基准（benchmark），市场波动也会影响估值。

另外，融资的竞争格局决定估值，这在互联网领域经常发生。融资环境的改变也带来了游戏格局的改变。尽管基本面没有变化，但在各路资本的助推下，一些独角兽公司的估值一下翻了好多倍。当然，一定是“赢家通吃”的平台性生意才会出现这种效益。

再讲一个退出逻辑，就是安全边界的问题，就是这件事情最有可能是往哪个方向去做，简单说就是上市、并购和回购这几种。

除了“估值是否在合理范围”、投资条款的保护性，未来退出逻辑也是判断一个交易是不是好交易的重要因素。

化繁为简：最终决策只要1页PPT

看消费类投资的过程实际上是一个由简入繁，再化繁为简的过程。

由简入繁是指，一个项目可以从很多个视角去分析，前面说的每一条都是一个看待项目的视角。但当每一个角度都挖掘到一定的数据反馈以后，就会碰到一个难题：不知道如何做决策。

前面都是分析框架，最终要构建的其实是决策框架。每一个项目都能分析出很多优点，也都能分析出很多缺点，我们需要把这个框架进一步地简化，在这么多条里面找到你认为对决策最重要的几条，分别赋予不同的权重，最后形成一个简化版本的决策逻辑。

在一个项目收尾决策的时候，其实只需要回答两个问题：第一，我赌的到底是什么？能不能只用三或四个点解释赌的是什么，而且给它们分配明确的权重；第二，最差的风险或者说最糟的情形是什么？风险不是简单的缺点或者不利因素，断手不叫风险，没命才是风险。把最致命的风险抽离出来，要做的另外一步是敏感性分析，即分析这个最大的风险有多大的概率会发生。如果是高概率又是致命的，就要非常小心。所以，最后讨论的时候也许只需要1页PPT，就是关于“赌啥”权重最高的三句话，甚至于只有权重超过50%的一句话。做减法比做加法难得多。

最后我想讲的是，这个框架并不重要，你可以删掉里面所有的东西，通过实践打磨出自己相信的五六条可以指导决策的内容。框架并不能够帮助我们做成一件事，但能帮助我们更有效地决策，仅此而已。