创业投资遇寒冬？“空档期”不妨关注整合性机会｜晨晖观察

文 | 晨晖观察员 徐明鹏

南国深圳，双创周的余温还未散去，人们在房价不断刷出新高的恐慌中，谈论着苹果将研发基地设往深圳，创新创业的热情丝毫未减。

北方的帝都，风萧萧兮木叶下，在人们讨论的喧嚣与嘈杂中，创业投资的前路似乎有些暗淡。这个冬天真冷 。

木业落下，来年依旧会春意盎然，秋风散去，来年太平洋的暖风还会吹遍大地。

创业和投资的环境似乎比过去艰难，投资人总在感叹，优质的项目变得越来越少，热钱仍在涌入，估值变得无法理解。

从整体上来看，笔者相信勤奋的投资者们的触角和敏锐度，春江水暖鸭先知，创新创业是这个时代经济的排头兵，投资人能直接感触到冷热。

行业中，大家容易拿来说明的一个例证是，赴美上市的中概股越来越少。曾经，中概股代表了中国互联网大发展的空前盛况。随着美国资本市场降低对中概股的估值，新三板出现利好的政策和估值空间，大部分优质企业留在了国内的资本市场。

而笔者想知道的是，造成优质项目变少的原因是什么？

对于面向C端的企业，原因或许是宏观经济不景气，工资涨幅赶不上房价、物价，人们的消费能力大幅贬值，为C端提供消费选择的项目面对的需求变少。而面向B端的企业，也许是订单不足，人工成本上升，也纷纷开始考虑压缩预算，减少支出，度过寒冬，对于非核心的需求也是能省则省。

而笔者认为，优质项目变少的缘由，大概来自于技术演进的结果。

我们的社会拥有系统性的构造，技术演进是最底层的东西。技术演进，不光能改变应用层的事物——由微观延伸到宏观，也能改变诸如市场结构、交易规则等系统架构的东西。例如，从文字、图片、小视频到实时直播，应用层变革的背后是从2G、3G到4G/WIFI广覆盖等传输能力的跃进，底层传输标准、技术的演进带来了交互媒介的变革。

而同时，人们的需求构筑了商业的基本形态，衣食住行、社交、分享、交易、恋爱婚姻，覆盖马斯洛需求金字塔的底层到上层。在我们所处的商业社会，总会有对应的产品和服务来满足相应的需求。在基本的商业形态上，技术的演进能够改变具体的商业模式，提升产品或服务的性价比。

技术的演进是螺旋向上的。从农业社会、工业社会到信息化社会，底层的技术呈现始终向上的趋势，从畜力、蒸汽动力到计算机和互联网，但是短期内技术的进步也可能存在周期。移动通信技术的进步和智能终端的普及带来了一拨商业变革的浪潮，移动社交、购物、出行等在此基础上拔地而起。但随着移动端的普及和日益成熟，建构于其上的商业形态也变得主流和成熟，不再具有刚出现时的高成长性。而新的技术，例如AI、VR等尚处于技术研究的早期，商用的尝试刚刚开始，离变革商业形态还比较遥远。尤其对中后期的投资，爆发式的商业形态变革未来可期，但目前远不到等风来的时候。

在这个技术演进和商业变革的“空档”期，在社交、媒体等纯互联网以外，TMT领域可能也需要多关注结构性的投资机会，例如整合期的行业性机会、传统行业提效的机会等。

整合期的行业往往已经走过了初期的暴利阶段，在大体量资金的支撑下，行业领头企业开始向产业链的高附加值环节迁移，外包和分工的细化更加明显，行业效率的提升和个体企业收益呈现同步增长。对于专注于产业链条某一环节的企业，其专业化能力将带来整合期的估值溢价。对于物流行业而言，行业竞争白热化，整体行业盈利能力开始走低，部分环节呈现外包的趋势，同时，龙头企业纷纷向上游和下游延伸，在巩固和提升产业链地位的同时，降低成本。几大龙头纷纷寻求上市，未来在大体量资金的支撑下，行业或将迎来新的整合周期。

对于传统行业来说，在宏观å环境不景气的情况下，供给侧的改革重点体现为互联网方式改进传统交易或作业方式。例如，垂直行业的SaaS类企业，提供的服务能切入到核心的业务环节，尤其对于行业规模大、客户数量多、付费意愿强、存在一定壁垒的企业，潜在成长性较高，值得重点关注。

在新的技术演进还没铺出厚而长的雪道之前，寻求阶段性、整合性的机会，或许是不错的选择。■

徐明鹏
晨晖资本投资经理
关注领域：互联网旅游、2B服务，B轮和C轮以后的成长期项目
Email：xumingpeng@aurora-pe.com

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