不同资产类别在经济放缓阶段的表现

　　□Martin Arnold

　　美国似乎正在进入经济周期的放缓阶段。但这对各资产类别的回报意味着什么？经济衰退能否避免？

　　过去两年，施罗德投资的美国产出缺口模型首次发出美国商业周期出现变动的信号。这意味着美国经济正从“扩张”转向“放缓”（经济周期的另外两个阶段是“衰退”及“复苏”）。上一个放缓期出现在全球金融危机期间，因此，这应会被美国决策者视为经济衰退可能即将发生的警示信号。

　　经济衰退即将降临？

　　施罗德投资的产出缺口模型是一项评估实际与潜在经济产出（国内生产总值）之间差异的方法。它使用失业率及产能利用率作为计算因素。

　　自从该模型于1978年推出以来，有6次个别的情况显示美国经济处于放缓模式。这6个阶段中，有4次紧随出现经济衰退。未出现衰退并恢复增长的两个放缓期发生在1990年代初（当时的放缓为一个错误警报）及1998年最后几个月（当时是在经济周期的中段而非末段出现放缓）。

　　美国经济增长持续受到央行宽松政策的支持，而施罗德预期美国经济放缓将迫使美联储启动减息以支持经济活动。虽然放缓阶段将会延长及不会出现衰退，但我们的假设风险情景显示存在经济衰退的可能性，特别是如果决策者不对该项威胁作出反应。

　　经济放缓对多元化资产的影响

　　除了存在经济衰退的可能性之外，以往的经济周期放缓阶段会对各资产类别的表现产生重大影响。当然，过往表现并非未来业绩的指引，且未必能够重复。

　　自1978年2月以来，美国股票、政府债券、高收益债券、投资级别债券及商品在经济周期不同阶段的平均表现。在产出缺口模型的放缓阶段，股市表现不仅是所有商业周期阶段中最差，而且波动更大。在放缓阶段，美国股市的平均年回报率低于5%，而波动性高于15%。

　　以往的放缓时期是主权债券跑赢股市的唯一阶段。

　　同样在放缓阶段，主权债券跑赢投资级别企业债券，而企业债券跑赢高收益信贷，年回报率分别领先约2%及4.5%。在衰退期间，表现通常会逆转：高收益信贷跑赢投资级别及主权债券，平均领先幅度分别为2%及5%。

　　这次情况或有所不同

　　目前的放缓阶段或会有所不同。全球金融危机后的经济复苏是历史上最长及最温和的增长期。鉴于货币政策仍维持宽松，美联储或会致力确保本轮放缓阶段的持续时间长于平均水平而不会出现经济衰退——这种时期被称为“长期滞胀”。

　　表面看，这类经济增长疲弱期似乎是坏事。但如果最终未出现经济衰退，央行政策有可能最终实现其数十年来尝试达到的目标：维持顺畅的经济增长及避免出现经济兴衰交替的情况。事实上，美联储表示货币政策是“通过刺激或抑制整体商品及服务需求”以发挥作用。就此而言，美联储能够“稳定经济增长”及“引领经济活动，以达到更具可持续性的水平”。

　　（作者系施罗德投资经济师）