元石资本创始人冷玉文：从P2P乱象谈我国科技创新的重要性

经济观察网：最近，多家P2P机构曝出兑付危机，行业乱象层出不穷，且有越演越烈的态势，你是如何看待理财机构此轮兑付危机？

冷玉文：近几年国内各种民营理财机构出事的很多，从小贷公司、理财机构到p2p互联网金融，不管换什么外衣，违规还是违法，出事的都是一类机构一类人，那就是编造项目或者项目收益难以覆盖融资本息，导火索都是兑付危机。

究其原因有二两方面。一、理财机构频发兑付问题，其核心就在于短融长投带来的资金期限错配风险。大部分的投资项目都是相对中长期的，短则一两年长则七八年才能回本，而这些机构融资进来的却是短期资金居多，有半年、三个月甚至月月兑付的。只要融资的增速出现停滞马上就会出现兑付危机。在经济增长放缓，监管趋严的背景下，短融长投的风险会急剧扩大，野蛮生长的各类理财机构集中出现问题也在意料之中。所以，我们已经看到了这么多的理财机构出事，将来还会不断有理财机构陷入兑付危机。

二、投资人缺乏风险教育，或者说投资者的投资理念有待纠偏。

国内长期以来其实并没有形成良性的投资理念，几千年的民间金融都是借贷，到现在也没有改变观念。加之很多投资人根本没有树立资本的意识，对于投资的理解基本停留在房产、股票、黄金上。房产比较容易理解也看得到。股市也依然是多数投资人的主要选择，然而在股票基金的投资策略上，多数投资人根本不关心公司的具体情况，都是靠概念靠消息。好在股票市场有很好的流动性，哪怕赔钱想变现也很容易。黄金的投资理念也是一样，即便赔钱了，至少黄金可以世代传下去，涨不涨的反正不会赔个底掉。

对于股权投资这种长周期、高风险的品种，国内很多投资人其实完全不能接受。但是市场需求非常强烈，所以机构就自担风险，用各种自制的故事忽悠老百姓相信短期就能获得高额资金收益，然后投到各种各样的“项目”中去。很多投资人就是掩耳盗铃，宁可相信这种逻辑：看人家机构也挺大的，反正也就用两三个月，最多半年，不会出太大问题。谁也不相信自己就是击鼓传花的最后一棒。殊不知这个逻辑根本就有问题，投资的常识是：高风险高收益，低风险低收益。短期高收益低风险，只有在特定项目特定时期才会出现。

P2P本应该成为民营企业融资的有益补充，特别是在我国传统金融机制难以为民营企业提供足够的金融资源支持时，P2P可以发挥其融资便利、快捷的特性，为实体经济提供支持。但我国P2P行业的资金成本高企，非但没有为实体经济提供资金支持，反而抬高了资金成本，对实体经济造成伤害。

经济观察网：标榜“高收益低风险”的P2P，近年来在国内得到了快速发展，除了投资者的不当理念助长外，深层的原因是什么？

冷玉文：近几年，P2P得到快速发展，其背后是我国金融资源供给制度不足的核心矛盾。其表现为：一是民营企业很难从传统金融机构获得融资支持；二是大量的民间资本没有投资出口。民间资本与民营企业进行资金对接，应该是P2P行业的出发原点。但在实际过程中走样变形了。

民营企业、中小企业融资难在我国尤为严重，这与我国现行的金融机构投融资机制有关。首先，我国的金融机构融资评估体系存在问题，导致金融机构在评估时唯主体论。我国的金融体系到现在为止主要是为国有经济服务，虽然中央一再强调搞活市场经济促进民营经济发展，推进中小企业融资，但是实际效果却雷声大雨点小。道理很简单，我们现有的信用评估体系和信贷管理制度的僵化决定了只有国企、央企才是金融机构真正的优质客户。

目前，金融机构的风控部门只看融资公司资质、财务报表，对项目的实际情况和风险完全缺乏认识。造成的后果就是，只要项目公司是国有的、规模大、过往资信评级高，项目好坏是无所谓的。所以才有各种通道业务满天飞。相反，企业小、资信不够，有再好前景的项目也难过会。至于民营的中小企业，再好的项目也不做，所以只能去民间去做高息。

如果不能改革现行融资的评估体系，使金融机构的评估体系更加市场化，更加灵活，更强化项目评估的价值，那么，我们的债权融资体系就无法为实体经济发展发挥更大的作用。

在直接融资端或者说股权融资方面，同样存在类似问题。业内目前盛行的投资逻辑是，项目最好有国企背景、比较成熟稳定有现金流有稳定利润；亦或是热点行业比如O2O、新能源、各种互联网+……；再退一步，是马上要上市的，只要能上市做什么业务不用管。很少有人认真地分析跟踪行业、跟踪项目，都想着赚快钱，从资本市场快速套现。没有人会说只要项目好，不上市我也愿意投。

这两个问题其实可以合二为一，可以归结为只重视主体不重视项目。导致的结果就是，主要的金融资源都集中在国企央企，余下部分流向民企上市公司，中小企业却很难得到。要想得到资源，中小企业就需要千方百计跟前两类企业挂上钩才能争抢剩余的一点点。最终后果是，中小企业得到不到资源支持，丧失发展机会；而多数大公司却在吃老本，越吃越心虚。这就导致一个怪圈，就是大家拼命往央企、国企、上市公司身上靠。唯出身论，不是唯项目论。这就导致上市公司的壳越来越贵，定增的炒作，虚假的包装越来越多。近期，*ST新梅被暂停上市，但就是这样一家破产企业的市值竟然高达34.21亿元，就因为它是上市公司，有壳资源。这是何等的疯狂！

我个人认为，目前A股市场乱象横生，已经到了不改革就难以为继的地步。归咎起来，资本市场缺乏对公司、对项目正确的评估价值观，是核心问题。

都说A股是资金市，是因为没有企业的成长性，没有业绩的支撑。我们关注到，很多上市公司在依赖定向增发收购资产的方式来获得外延式增长。在定增的同时，会伴随着各种概念炒作满天飞，拉动公司股价上涨。其实，站在上市公司董事长的角度去考虑，有几十个亿甚至几百亿的身家，这些董事长们并没有炒作或者违法打擦边球的源动力。大多数是一些中介机构，去维护这个产业链的利益。可以设想，一个好项目能低成本的融到资金，何必费劲去炒作股价、去圈钱融资？

讨论了上面两个问题，大家自然也就不难理解为什么P2P会得到快速发展，因为金融资源的配置机制出问题了。要想让市场恢复活力，使得市场在资源配置中起到基础性和决定性作用，需要对现有的资源配置机制进行纠偏，加大对国有企业的硬约束，让多种经济成份在更公平、公正的社会经济环境中参与竞争。这样才会让资源更多地向真正有前景的项目、公司转移；好项目才能融到成本低廉的银行资金；就会有更多的上市公司不再冒险配合游资去炒作自己公司股票。

经济观察网：你刚才提到了P2P野蛮生长的宏观大环境，也提到了实体经济发展需要这样的融资渠道补充。既然看到了问题的实质所在，那么需要从哪些方面去规范治理？

冷玉文：P2P、理财和财富管理行业是我们国家经济发展必须的金融支持，尤其是对于大量的民营企业，是重要的市场化资金来源。但是正因为行业的重要性，我们才要格外关注行业发展的规范性，推进行业的健康发展。在E租宝出事之后，租赁协会的会长李思明痛心疾首：一粒老鼠屎坏了一锅粥！整个融资租赁行业都受到了前所未有的负面影响。

纯粹从P2P，从民间融资的角度，我们至少要做两个事情。一个是要努力让投资人意识到，股权投资，低风险低收益，高风险高收益是市场常态。低风险高收益是偶发性的。理财行业业务的结构性问题，就是短融长投，盲目的保本高息承诺。这种融资期限和投资回收期的错位就会导致众多理财公司在没有准备金制度支持的情况下完全陷入击鼓传花的被动局面。一旦市场出现信心缺失（任何的负面报道都会导致），崩盘的局面会瞬间发生。解决期限错配有两种方式，一是让投资人认可长期投资；二是如果允许一部分机构做期限错配的话，必须要建立相应的准备金制度，以及保险制度。

二是，要引导强化投资机构与投资人对项目的关注，要切实的理解到金融的产业链的利润来源都是源自实体产业，不管是现在的还是将来的盈利。比如，现在不盈利的互联网公司也值得投，是因为它现在不盈利，不代表它将来不盈利，它最终是要盈利的，否则就没有价值了。

这个就是我们对于整个P2P行业乱象总结性的判断。要从根本上缓解消除投资理财行业潜在的社会稳定风险，须要强化行业指导和投资者教育，不做违背市场客观规律的事情，短融长投风险大。如果不能够把投资机构和投资人低风险高收益、期限错配的想法扭转过来，单单靠行业协会组织考试或者加强人员资质的认定，不能解决根本问题。不从根本上解决问题，P2P行业将会出现大面积的行业崩塌。

经济观察网：你刚才提到，股权投资需要加强对项目的关注，因为项目是一切利润的源头。那么，什么项目能够称之为好项目？

冷玉文：投资存在一些共性原则，诸如IRR、市场占有率、团队等等，都很重要。不过，作为一位投资人，我想强调的是项目的核心优势，这是投资的精华所在。

目前，市场上的项目浩淼如烟海，但多数项目的核心竞争力经不起推敲。比如时下很多时髦的手机APP、O2O项目，其所谓的核心价值无非是一个想法或创意，如果缺乏传统行业的核心企业支持，其核心价值一夜之间就会被扫荡干净。抑或有的项目核心优势就是一个大订单或合同，这只是靠先机或靠关系，项目能保持多长时间的优势就难说了。

核心优势或核心竞争力的价值所在，是建立起竞争的门槛，拉开与追赶者的距离。有的是技术优势（如高通、苹果），或者是行业准入的优势（如银联、ETC），抑或是前瞻性地创造出新市场并占据垄断地位（BAT）。此类公司也都不是天生就是行业巨头，而是一点点成长起来的。能够在这类公司初创期就看到其核心优势的投资者，就有机会获得丰厚回报。

经济观察网：那么，应该建立起怎样的项目评价机制？

冷玉文：十八大以来，党中央和国务院提出供给侧结构性改革战略，并大力提倡万众创新。在此形势下，我认为应该提倡鼓励以科技类创新项目为核心的项目评价机制，因为只有通过科技创新带来的供给，创造出来新的需求，才是有内涵，有生长力的。仅仅是通过商业模式的创新带来的需求，是粗犷的，是没有持久生命力的。从历史上看，每一轮技术革命都会带来巨大的生活方式变革，和随之而来的新产业需求，也就是所谓供给侧改革。重视科技创新，尤其是重视核心技术的突破，要成为各行各业转型发展的重中之重。

以华为为例，通过不断的技术积淀、技术创新，华为不仅在通信设备市场拿下了全球第一的市场份额，同时也将自身在通信行业和芯片领域的技术积累运用到新的产品市场，成为仅次于苹果、三星的全球第三大手机制造商。其成功的关键在于华为每年投入500亿元进行技术研发，并跻身全球科技企业研发投入10强行列。

对科技创新的关注和支持一定要上升到国家战略高度上去。我是做投资的，接触了一些通信产业的科技领域项目，对这个行业也有所了解。从一个虽外行但直观的角度，我感受到我国科技发展两个问题:一个是国家大力提升发展集成电路产业等科技行业，也试图通过资本运作实现技术突破，但实际上效果并不理想。究其原因，凡是能花钱买到的一定不是最核心的技术。怎么能把核心业务发展起来，这才是最重要的。

经济观察网：你在倡导“技术立国”路线？这跟投资有何深层关系？

冷玉文：有，而且是大有关系。

在科技发展过程中，我们国家一直在寻求资本运作模式实现突破，也做过很多科技行业并购案例。但在已经进行的几个行业整合和并购案例中，我们却没有看到对核心技术的足够重视。比如，展讯近两年的发展已经让人心存忧虑。我无意去评判清华紫光正在进行的对外大规模并购，但我想提醒，国内企业不要像以前买的都是对方行将淘汰的技术，行将没落的市场。而是要以我们的资金、市场，换取对方的技术，进而提高产品质量，建设自有品牌，占领行业市场。毫无疑问，中国高铁是典型的成功案例，利用中国巨大市场来创新发展自主技术，带来全球的市场空间和行业话语权，才是万众创新、供给侧结构性改革的关键所在。

在全球经济困局的大背景下，推动供给侧改革对我们而言就有着极其重要的战略意义。而实现弯道超车的关键就在于，我们一定要史无前例的重视具有巨大行业发展优势的核心技术突破，只有这样才能确保我们供给侧改革的成功，确保我们在全球经济发展中第一梯队的位置。这才是我们投资者所追求的国运，进而在国运昌盛的时期获得丰厚的投资回报。

我从自身的投资经历中，也切身感受到核心技术的张力。我参与的一个项目，超高速无线通信技术（EUHT）。EUHT是全球首个能够解决“移动宽带一体化”的通信技术系统，由国内具备完全自主知识产权的核心芯片和整套技术应用标准组成。相比于目前的4G LTE和Wi-Fi（802.11ac）技术，EUHT具有更好的高速移动适应性、更大的数据传输带宽、更低的空口接入时延和更稳定的网络漫游切换性能，是当前全球唯一能在高速（每小时250-360公里）移动环境下实现无线宽带通信的技术，全球唯一达到商用要求、基本实现5G指标要求的技术。按国际电联发布的5G概念白皮书的要求，要到2018~2019年征集5G技术方案，并在2020年确定5G标准。这就意味着在未来的3~5年我们将拥有全球唯一领先的高速无线宽带通信技术。

这种核心通信技术产业化应用非常广泛，它可以带来几个大的支柱产业的换代升级，同时也能带来新兴的前所未有的商业模式和市场空间，使得我国有可能以其为基础建立起全球领先的移动宽带通信网，推动包括智能交通车联网、城市农村宽带最后一公里的覆盖、热点区域无线宽带覆盖、低空域的高速宽带无线覆盖工业制造2025的物联网应用以及国防、安全、反恐等等方面的通信升级，移动互联网时代将真正到来。可以展望，新一代高速宽带无线通信网确立我国在智能基础设施方面的全球领先优势，创新出无数新的产业形态和消费形态，催生出大量新的消费需求，从而带动上万亿规模的经济增长。

这样一个具有核心竞争力的技术，得到了国务院、各部委和广东省政府的关注和支持。但即便如此，EUHT在发展过程中也遇到了很多社会资源不匹配的问题。尤其是，在金融资源配置上，金融机构大多用僵化的体系来评估创新的技术，这是完全不合逻辑的。Alpha Go对于人工智能的价值，全球都知道，但是这个项目放在中国的话，我可以说，没有一个金融机构会去给它进行支持。

相比之下，美国从政府到企业在全球技术领先的追求上野心勃勃。Facebook与Google都提出要做全球的通信宽带覆盖。这里既有企业的商业战略考虑，也不可否认有国家安全战略关注。如果在相同的领域，有我国的公司研发的技术已经领先全球同行，超过Facebook与Google这样的技术巨头，在移动无线宽带通信领域实现了技术突破，并已经开始商用。为什么就不能大力支持这样的技术，从金融资源配置上给予支持，使其能够利用技术领先的时间窗口期，来获得市场的垄断地位，进而获得全球的领先优势呢？

事实上，国内为数不多的能在局部实现核心技术突破的技术，在产业化过程中都极其坎坷。很多金融机构，甚至是产业机构，都愿意图省事，做简单的、商业模式的创新。创新就是要做别人没有做的事情。但现在主流思想是，你至少要商业上做起来，我才会投。这让技术创新陷入了鸡与蛋的无限循环中。总而言之，重视科技创新，重视核心技术的突破，在现在的宏观大背景下，对于我国经济走向有着至关重要的作用。

经济观察网：科技创新对我国的宏观经济有着至关重要的作用，为什么这么说？

冷玉文：我国宏观政策的出台、执行都很高效，而且比很多西方国家效率高。但是，宏观政策到了微观层面就不能落实下去，就走样了。比如说，供给侧改革、万众创新，如果没有通过科技创新实现内延式的增长，就没有生命力。吴敬琏先生近期在一次公开演讲中就指出，没有关键的突破，就只能不断地创造各种名词，不断地通过增加投资，通过外延式增长来促进经济的发展。所谓结构性改革的核心就在于技术突破与创新，否则就无从谈起。

但是，长期以来我们的经济发展思路，一直在追随模式，忽视对核心技术以及创新产业推动。传统行业的既得利益代表往往成了核心技术突破的最大障碍，所以习总书记近期主持网信工作座谈会讲话提到，在科技领域“可以探索搞揭榜挂帅，把需要的关键核心技术项目张出榜来，英雄不问出处，谁有本事谁揭榜”。这就给了我们重视核心技术的信心，同时，也继续释放出经济发展思路转变的信号。

今后几年，是我们科技创新和发展的绝佳的时机。原因在于，我们通过前三十年的发展，综合国力大大提升，国际影响力大大提升，这种影响力的提升带来的红利，会在一带一路的过程中得到明显的体现。我们对外输出不光要输出传统的项目，传统的商业模式，更要像西方国家、像发达国家、像美国对全球经济的影响一样，我们要通过核心技术的输出，在产业形态上，建立我们自己的同盟军。这也是中央提一带一路、提供给侧改革、提万众创新的核心的主要思想。