FOF专题研究系列之十六：站在巨人的肩膀上,从牛基组合到牛股发现

基金组合选对行业和选对个股谁更重要:不同的主动权益基金在行业配置和个股选择策略上差异较大,部分基金倾向于重仓某些行业,部分基金倾向于重仓某些个股。我们认为两种组合构建方法均各有优势,均可出现牛基,更不存在谁优谁劣的说法:选对好的行业固然可以让组合穿越牛熊,但深入研究企业的基本面也更容易找到牛股。但哪一类基金更大概率获得稳定的超额收益?本文尝试从行业集中度与个股集中度这两个维度去寻找牛基,构造可穿越牛熊的牛基组合。

Carhart四因子模型的优化:我们通常直接用Carhart模型对基金进行分析,用Alpha衡量基金的选股能力,因此Alpha值的准确性显得特别重要。本文所选基金主要跟踪沪深300指数,但发现沪深300指数在Carhart四因子模型(市场基准采用中证全指)中存在明显的Alpha。因此若直接套用Carhart模型,则基金计算出来的Alpha有一定失真,本文通过优化算法改造Carhart模型,使得沪深300指数基于Carhart分析出的Alpha接近于0。

不同的行业集中度与个股集中度对基金收益有一定影响:1)行业集中的基金相对行业分散的基金平均波动率更大,更多是贡献波动;2)相同行业集散下,个股集中的基金相对个股分散的基金平均收益率更高,更多是贡献收益;3)行业分散或个股分散的基金模型解释度更高,说明残差信息更少,其计算出的alpha参考意义更大;行业集中或个股集中的模型解释度相对较低,说明残差信息较多,其计算出的alpha有可能有偏差;4)基金所属的行业集中度、个股集中度象限发生转移的概率并不大,具备构造组合的基本条件。

牛基组合的构建:1)行业分散个股集中的组合超额收益稳定,自2014年以来平均每年超额收益超过8%,所选基金大多穿越牛熊,基金净值创下新高;2)行业集中个股集中的组合超额收益波动较大,选取的基金更容易处在市场的风口上,弹性较大。

牛基组合的优化:结合Bootstrap方法对组合进行优化,最终优化之后的牛基组合收益有一定提升,但会牺牲组合持有基金的数量。

从牛基组合到牛股发现:在行业分散个股集中的牛基中寻找牛股,从回测结果看,个股质量较高,牛股集中的组合2014年以来的走势可以与中国平安媲美:1)牛股组合个股数量越少,组合表现越好,也间接说明在行业分散的前提下,集中度越高的个股,其超额收益通常越高;2)从个股名单看,多数个股近几年的市值不断创新高,但反观个股组合并没有表现出非常强劲的走势,说明基金经理的牛股选择策略难以完全复制。

风险提示:本篇报告均基于基金的公开数据分析,模型仅从历史数据的统计意义考量,未来市场环境变化,模型存在失效的风险。光大证券股份有限公司