资产证券化信托（一）

　　资产证券化依托于资产的现金流，是盘活存量、降杠杆、增强流动性的重要手段。近三年，在政策的大力支持下，我国资产证券化市场持续发展壮大，截至2018年末，资产证券化市场存量规模已经突破3万亿元。随着资产证券化市场广度和深度的不断提高，开展资产证券化业务的信托公司越来越多，覆盖的基础资产类型也越来越丰富，参与的角色也更加多元化。2018年，信托公司除了开展信贷资产证券化业务，参与企业资产证券化业务外，其开展资产证券化业务的一大亮点是参与发行的资产支持票据（ABN）规模较2017年大幅增长，参与家数由2017年的16家增加至25家。另一大亮点为12家信托公司获得了银行间市场非金融企业债务融资工具承销商资格，2家信托公司获得了作为交易所资产证券化发行计划管理人的试点资格，这意味着信托公司不仅可以作为特殊目的载体实现风险隔离，还可以参与到前端资产筛选和资产池构建以及后端资金对接环节，可以扮演发行管理人、原始权益人、财务顾问、承销商以及投资人等多种角色，真正实现对资产证券化业务的全链条参与。随着对资产证券化业务各环节参与程度的加深，信托公司资产证券化业务的发展空间将进一步打开，盈利能力有望获得提升。

　　资产证券化市场发展情况

　　目前，我国的资产证券化业务主要有三种模式，分别是由中国人民银行、中国银保监会主管的信贷资产证券化、中国证监会主管的企业资产证券化、中国银行(行情601988,诊股)间市场交易商协会注册发行的ABN。2018年，资产证券化市场延续了前三年快速扩容、稳健运行的良好发展态势，三类资产证券化业务都取得了较快的增长，尤其是基数较小的ABN业务，新发行规模翻番；资产支持证券（ABS）全年发行规模超过2万亿元。在政策的大力支持下，资产证券化业务的监管政策日渐完善，基础资产类型更为丰富，参与机构和投资者队伍进一步扩大。目前资产支持证券已经崛起为债券市场的重要品种，资产证券化市场的发展壮大为我国资本市场改革注入了新的活力，有助于推动金融机构优化业务结构，更好地服务于实体经济的发展需要。

　　（一）2018年资产证券化发行情况

　　2018年，我国资产证券化市场保持了持续快速扩张的发展势头，年内发行量达到约2.01万亿元，年末市场存量为3.09万亿元，同比增长47%。其中，信贷ABS发行为9318.35亿元，同比增长55.9%；企业ABS发行9564.05亿元，同比增长12.94%；ABN发行1256.98亿元，同比增长114.89%。

　　1.信贷ABS发行增速较快

　　2018年，信贷ABS产品共发行155单，发行规模为9318.35亿元，同比增长55.9%，增速比2017年提高2.97个百分点，发行规模占资产证券化产品的比重为46.27%，发行量接近企业ABS，年末存量为15208.11亿元。2018年，银行间市场信贷资产证券化仍然为信托公司资产证券化业务的主战场，共计16家信托公司参与了信贷资产证券化产品的发行。

　　从基础资产来看，2018年信贷资产证券化市场仍以住房抵押贷款支持证券（Residential Mortgage Backed Securities，RMBS）、企业贷款、汽车抵押贷款资产证券化产品为主，RMBS发行规模和占比仍居首位。

　　继2017年取代贷款抵押债券（CLO）成为发行量最大的信贷ABS品种后，2018年的RMBS产品出现爆发式增长，共发行54单，发行规模为5842.63亿元，占当年信贷ABS产品发行规模的62.7%。供需两旺是RMBS产品大规模扩容的主要推动力量。在供给端，个人住房贷款需求持续高企，叠加银行贷款额度紧缺以及资本金压力，推升了银行发行RMBS的意愿。在需求端，在市场风险偏好整体偏低的背景下，RMBS产品凭借违约风险小、高度分散、安全稳定、标准化程度高等特征，受到投资者的肯定和关注。相比于RMBS的火爆，2018年CLO产品的发行则呈收缩之状，全年新发行20单，发行规模为980.55亿元，同比下降18.62%，仅占信贷ABS产品发行的10.52%。

　　汽车贷款ABS（Auto-ABS）的发行规模则保持了稳定增长，全年新发行28单，发行规模为1216.06亿元，同比增长11.08%，占比13.05%，Auto-ABS已成为信贷ABS市场重要的组成部分，投资者对Auto-ABS产品的认可度也进一步提升。

　　2018年，信贷资产证券化市场的基础资产类型进一步多元化。除上述三类产品外，消费金融ABS发行了10单，发行规模为313.93亿元，较2017年下降62.48%。消费金融ABS可帮助消费金融公司融资，降低资金成本，提高资金周转速度，获取更多利差，未来仍有较大的发展空间；信用卡贷款ABS发行量较2017年略微增长，全年发行8单，发行规模达到787.85亿元。金融租赁ABS产品发行规模大幅减小，仅发行1单，发行规模为18.51亿元；不良资产证券化试点范围有所扩大，发行规模略有上升，发行34单，发行规模为158.8亿元，在商业银行不良贷款规模和不良贷款率均上升的环境下，不良资产证券化将借政策东风成为银行不良资产处置新渠道。

　　总体来说，银行间市场信贷资产证券化已经进入了常规化、稳定发展的阶段，但是相比于金融体系信贷资产的总规模，目前信贷资产证券化的存续规模占比还不足2%，未来进一步发展的空间还很大。

　　2.企业ABS发行保持稳定增长

　　2018年，企业资产支持专项计划产品发行699单，发行规模为9564.05亿元，同比增长12.94%，发行规模占资产证券化产品比重为47.49%，年末存量为13877.87亿元，企业ABS仍是发行规模最大的资产证券化品种。

　　从基础资产来看，应收账款、小额贷款和企业债权类ABS是发行规模最大的三类企业ABS产品。其中，应收账款ABS产品发行288单，发行规模为3142.79亿元，同比增长112.82%，占当年企业ABS产品发行规模的32.86%，增速和发行规模均居企业ABS市场第一位。小额贷款产品发行86单，发行规模为1723.12亿元，同比下降38.62%，占比为18.02%，发行规模与增速均有所下降。企业债权类ABS发行47单，发行规模为1272.03亿元，同比增长42.17%，占比为13.3%，增速居于企业ABS市场第二位，是企业ABS市场重要的组成部分。2018年，保理融资债权及融资融券债权ABS发行规模大增，分别为454.23亿元和371亿元，同比增速达270.23%和185.38%。租赁租金ABS的发展势头也较为良好，共发行103单，发行规模为1191.63亿元，同比增长47.65%，占比为12.46%。但包括CMBS和REITs在内的商业地产类ABS在2018年的发行规模则均有所下滑，分别发行16单和15单，发行规模分别为371.11亿元和253.24亿元，同比分别下降19.64%和11.4%，合计仅占企业ABS发行规模的6.53%。以信托受益权为基础资产的企业ABS共计发行37单，发行规模达到585.18亿元，同比下降45.94%。此外，基础设施收费权ABS发行规模为141.74亿元，发行量也较2017年下滑31.84%。不过，尽管发行规模表现分化，但是多类型的基础资产是企业ABS市场的有机组成部分，也是企业ABS市场融资功能包容性的重要体现。

　　总体来看，企业ABS的基础资产类型非常丰富，发起人涉及实体经济中的各行各业，可以满足不同类型企业的融资需求，对于帮助企业降低资产负债率、盘活存量资产具有重要作用。

　　3.非金融企业ABN发展迅猛

　　受益于政策的支持，2018年的银行间市场ABN继续大幅增长，全年发行96单，发行规模为1256.98亿元，同比增长114.89%，但增速较2017年有所回落，发行规模占资产证券化产品的比重为6.25%，年末存量为1692亿元。2018年，共有25家信托公司以特殊目的载体和受托管理人角色参与了ABN产品的发行。

　　2018年，ABN基础资产类型进一步丰富，其中租赁债权产品发行27单，发行规模为321.68亿元，信托受益权作为基础资产的产品发行8单，发行规模为120.27亿元；应收账款产品发行规模大幅增长，共发行36单，发行规模为433.67亿元；票据收益权产品也大幅增长，共发行17单，发行规模为306.73亿元。此外，委托贷款债权、保理合同债权、基础设施收费权等作为基础资产的产品也都成功发行。

　　随着基础资产类型的丰富，ABN的发起机构也呈现出多元化态势，除融资租赁公司占据主导外，房地产、基础设施、医药、零售、航空等多个行业领域的发起机构也开始增多。考虑到ABN市场存量规模在资产证券化市场中的占比最小，未来随着其基础资产类型和发行主体的进一步丰富，融资功能的不断提升，ABN业务规模有望保持高速增长的势头。

　　（二）2018年资产证券化业务政策回顾

　　1.资产证券化业务监管体系进一步完善

　　2018年，资产证券化业务在信息披露、存续期风险管理等监管政策方面均进一步完善。在信息披露方面，2018年10月8日，中国银行间市场交易商协会发布《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引（2018年版）》；沪深交易所和报价系统同一时间发布融资租赁债权、基础设施类分类监管的信息披露指引与挂牌条件确认指南，连同2017年发布的PPP项目ABS与应收账款ABS挂牌条件确认指南及信息披露指南，大类基础资产ABS的监管体系已逐步建立。此外，沪深交易所及报价系统发布了《资产支持证券存续期信用风险管理指引（试行）》等文件，资产证券化产品的存续期风险评估分类得到进一步升级，健全了ABS业务的风险管理体系。

　　2.政策支持资产证券化发展

　　近年来，监管机构一直鼓励发展资产证券化。2018年8月，中国银保监会发布《关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》（银保监办发〔2018〕76号），提出积极运用资产证券化、信贷资产转让等方式，盘活存量资产，提高资金配置和使用效率，这有助于提升银行等金融机构开展信贷资产证券化的积极性，推动信贷资产证券化业务持续发展。2018年9月13日，《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》发布，该指导意见积极支持国有企业按照真实出售、破产隔离原则，依法合规开展以企业应收账款、租赁债权等财产权利和基础设施、商业物业等不动产财产或财产权益为基础资产的资产证券化业务。监管层频繁提及开展资产证券化业务，表明了对ABS市场的强力支持。

　　3.监管环境利好信托公司开展资产证券化业务

　　2018年4月，中国银行间市场交易商协会发布了《关于意向承销类会员（信托公司类）参与承销业务市场评价结果的公告》，确定中信信托、兴业信托、华润信托、中诚信托、华能信托和上海信托6家信托公司为新增非金融企业债务融资工具承销商。2018年11月，又有包括粤财信托、建信信托、中航信托、外贸信托、英大信托及中融信托在内的6家信托公司成为第二批获得该项业务资格的信托公司。获得非金融企业债务融资工具承销商资格可充分发挥信托公司在非标业务拓展中积累的资产获取和资金撮合优势，为全链条参与资产证券化业务奠定基础。2018年6月，交易所批准中信信托与华能信托获得专项计划管理人试点资格，这为信托公司直接参与交易所ABS开辟了道路，未来若信托公司可同时在银行间市场与交易所市场开展企业ABS业务，信托公司将可为实体企业提供更多样化的融资工具，帮助企业盘活存量资产，降低融资成本。

　　（三）2018年资产证券化市场运行特点

　　1.发行利率震荡下行

　　2018年上半年，市场资金面整体偏紧，8月后的市场利率逐步走低，资产证券化产品的发行利率全年震荡下行。其中，信贷ABS优先级证券最高发行利率为6.50%，最低发行利率为3.39%，平均发行利率为4.61%，全年累计下行125个基点。企业ABS优先级证券最高发行利率为9.15%，最低发行利率为3.42%，平均发行利率为5.75%，全年累计下行82个基点。ABN产品优先A档最高发行利率为8.8%，最低发行利率为4.0%，年平均发行利率为5.67%，全年累计下行123个基点。发行利率的下降降低了融资成本，有助于吸引发起机构通过开展资产证券化融资。

　　2.高信用等级产品占市场主导地位

　　信贷ABS市场由于发起机构信誉和资产质量较高，因此高信用等级证券（≥AA+）占主导地位，其中AAA级证券占比超过85.43%。企业ABS市场高信用等级证券（≥AA+）虽然也占主导地位，但AA+级证券占比略高于信贷ABS市场，AAA级证券占比略低于信贷ABS市场。ABN市场中，由于发起机构信誉和资产质量较高，因此高信用等级证券（≥AA+）占主导地位，占比超过91.79%。

　　3.基础资产范围不断扩大，产品不断创新

　　2018年，资产证券化产品的基础资产类型进一步丰富，市场参与主体更加多元化，多只“首单”产品成功落地，覆盖更多经济转型发展领域。在银行间市场，“兴元2018年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券”和“海通恒信国际租赁股份有限公司2018年度第一期资产支持票据”成为首单通过“债券通”机制引入境外投资者的RMBS和ABN产品；“交盈2018年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券”是市场首单基于区块链技术的信贷ABS产品，通过交通银行(行情601328,诊股)自主研发的首个全流程区块链资产证券化平台“聚财链”，实现了资产证券化项目信息与资产信息的双上链；《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引》发布后，首单微小企业贷款资产支持证券“永惠2018年第一期微小企业贷款资产支持证券”也成功发行。

　　在交易所市场，首单“一带一路”ABS“国金—金光‘一带一路’资产支持专项计划”、首单高等院校PPPABS“国君资管山东财经大学莱芜校区PPP项目资产支持专项计划”、首单以公租房租金收入为底层资产的ABS“长江资管—武汉地产公租房资产支持专项计划”等产品相继设立或发行。此外，上交所受理了首单以信托公司为计划管理人的企业ABS项目“华能信托—世茂住房租赁信托受益权资产支持证券”，并已成功发行，信托公司作为企业ABS管理人参与项目，丰富了发行主体类型，有利于企业ABS市场的健康发展。

　　4.流动性同比提升

　　2018年，资产证券化二级市场流动性同比有所上升，交易活跃度增强。以中央国债登记结算有限公司（以下简称“中债登”）托管的信贷ABS为例，全年现券结算量为2487.87亿元，同比增长79%；换手率为16.81%，较2017年提升近1个百分点。不过，相较中债登托管的全部债券135.26%的整体换手率而言，资产证券化产品的流动性水平依然偏低，市场发展深度亟待提高。2018年9月，中国银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》，明确在银行间市场和证券交易所市场发行的资产支持证券属于理财产品的投资范围，这也将有利于提升资产支持证券的流动性。