复华，还我工资！千亿帝国背后P2P与私募基金的孽缘

复华控股有限公司（下文简称“复华控股”）据其官方宣称，是集多元产业、金融、投资为一体的综合性现代控股集团。经过多年稳健发展和持之以恒的创新与努力，已成功实现从多元产业企业向产业生态链企业集团的转型，已发展成为涵盖地产、金融、投资、文化、旅游、健康、酒店、商业等领域多元化发展的大型企业集团，业务版图从中国逐步发展到全球布局，截止2017年，总资产规模逾千亿元，企业员工约10000余人。

通过全球化系统布局，各业务板块与复华集团采用母子公司组织架构，形成颇具协同规模效应的“战略投资”和“财务投资”两大业务。以持续打造和优化自身的资产组合，建设多元融合的平台型国际化控股集团。

现在，员工的心声“复华，还我工资”，喊出了复华控股的窘迫。帝国的堪塌，瓦砾中还有伴随着投资者的哀嚎，“复华，返我投资”。

暴雷，只是一瞬间

（1）雄心壮志的文化旅游产业

复华控股的标志性产业分为“文化旅游”以及“金融”两个板块。以北京复华旅游文化发展有限公司（下文简称为“复华文旅”）等为运营主体，官方曾宣称：复华在丽江、黄山、九寨沟、长春，乃至澳大利亚黄金海岸、纽约曼哈顿都有文旅项目。

2018年以来，证监会除了对私募投资机构的资金募集、投资运作、信息披露等方面的合规性进行检查以外外，更对跨区域经营的私募基金管理人重点检查不同机构之间的业务往来、资金往来、产品嵌套情况以及业务隔离、风险隔离等制度的有效性情况，对管理非标债权的私募机构重点检查可能存在的‘资金池’业务、保本保收益、影子银行风险、杠杆运用等情况进行了进一步监管。

复华投资的经营模式以及资金调拨方式，恰恰是通过“资金池”业务，借道民间P2P等与私募投资基金原则相违背的业务实现规模的扩大，严重损害了投资人的利益。

不合理的扩张背后，往往意味着巨大的投资风险，最终投资人将血本无归。海象理财于今年8月开始出现兑付危机，复华文旅更是以出具《兜底承诺函》的方式承诺以其持有资产等兑付P2P投资款。事实上，复华系私募基金已经集体延期兑付，一场由P2P挤兑引发的私募投资基金逾期风潮正席卷这个昔日的民营新贵。

复华控股版图盘根错节（如图1），但总体上与其在媒体上宣称的一致，分为实业板块和金融板块。投资关系尽管多变，但不影响对其帝国建立过程中资金流动的判断。本次出现逾期兑付风险的P2P公司——北京海象世纪信息服务有限公司，即是复华系金融板块的重要一员，主要用于吸纳标的额在100万元人民币以下的私募投资基金；而巨量资金则是通过五个私募基金管理人发行私募基金产品得到满足，销售则委托体系内独立基金销售公司——成都万华源基金销售有限责任公司完成，形成了一整条金融流水线。在此类民间金融活动中，天量资金形成的资金池往往藏匿于底层标的中。复华系实体企业正好为其资金池运作提供了肥沃的土壤。

图2 复华系契约型股权基金投资情况示例（部分）

上图为复华系部分契约型基金投资情况展示，涉及两家私募基金管理人——河北瑞晨投资管理有限公司以及深圳市九晟基金管理有限公司。其中，河北瑞晨发行了复华文旅股权投资私募基金1号、2号，分别投资于复华控股的长春复华文化旅游发展有限公司等数家企业。最终，资金流向了松潘德恒旅游地产投资有限公司、黄山复华旅游文化发展有限公、北京全时联盟便利店有限公司。仅计算复华文旅股权投资私募基金1号、2号投资金额，就超过了人民币7000万元，可见复华系资金需求之巨大。

另据中国证券投资基金业协会官方网站上的公示信息，北京恒银中嘉投资基金管理有限公司、北京复华资产管理有限公司、上海金墨投资管理有限公司和深圳瑞银金澳投资管理有限公司均由于没有按时提交法律意见书而被列为异常机构。根据《中国证券投资基金业协会关于进一步加强私募基金行业自律管理的决定》和《关于私募基金管理人在异常经营情形下提交专项法律意见书的公告》规定，私募管理人出现异常经营需提交专项法律意见书,若未按要求提交法律意见书将被注销。当前，等待这些异常机构的命运将是产品逐步退出。由此，复华系数百亿私募基金产品将面临延期兑付、提前清算的重大风险。

复华系旗下“乐享丽朗1号”、“乐享君临2号”、“乐享楹台1号”、“乐享源著1号”、“乐享悦境1号”等14只产品已经发出了延期声名书，资产管理计划系数延期。但是，前述资管产品在设计上除了风控措施不足以外，更涉嫌募集产品再融资。如：产品规模为1亿元人民币的“丽江复华度假世界尊享悦境1号商业经营收益权益计划”，募集资金主要用于受让丽江红树林旅游文化地产开发有限公司持有的丽江复华度假世界尊享悦境1号对应的相关物业收益权，红树林开发公司承诺按原值向购买人回购其商业经营收益权益认购总额，选择转让尊享悦境1号商业经营收益权益份额的，发起人代为提供交易相关服务。

丽江复华度假世界尊享悦境1号商业经营收益权益计划相关信息：

产品规模：1亿元人民币

期限：12+18个月

预期年化收益: 12个月：100万≤X＜300万   11.5%    300万≤X  12.5%

                       18个月：100万≤X＜300万   12%      300万≤X  13.5%（按年付息）

据了解，丽江红树林旅游文化地产开发有限公司成立之时主要资金来源为复华系私募股权投资基金，如前文提到的北京复华资产管理有限公司、上海金墨投资管理有限公司以及河北瑞晨投资管理有限公司发行的多只私募股权投资基金产品，更有由北京云桥资产管理有限公司管理的丽江地产投资专项私募基金。四家私募基金管理人共计向丽江红树林旅游文化地产开发有限公司输血16,539.20万元人民币。按照正常交易流程，上述股权投资所形成的资产收益应当用于偿还私募基金投资人的投资。但是，关联交易的可怕之处在于，在产品出现违约之前，投资人永远不会知道基金管理人是否按照基金合同的约定履行了审慎管理基金财产的义务。丽江红树林旅游文化地产开发有限公司作为股权投资基金的融资方，底层项目被管理人用于自融，公司形成的固定资产最终也没有用于基金产品的增信，而是被融资方用在了再融资上。“乐享丽朗1号”等多个资产管理计划正是复华系资产违规再融资的活生生的例证。

类似于复华案件中关联交易的股权投资，基金管理人往往不会采取如不动产抵押、第三方保证等增新措施，更可能会肆意将公司资产用于设置收益权资产管理项目、银行贷款等。此时，项目资产已经脱离了基金的控制，基金产品兑付将十分困难。

重大事项     要求更加明确

如果前述内容尚不足以证明复华投资体系之内P2P与私募投资基金的利益输送、刚性兑付、违法使用融资资金等行为，在10月份发布的《兜底承诺函》就赤裸裸地表明了复华投资金融板块与实业板块之间的混乱局面，自融规模巨大且已经发展成为资金池业务升级版。为了保证兑付工作的顺利进行，兜底方复华文旅承诺对海象理财平台的债权兑付进行兜底，兜底资产评估总值约75.9亿元，兜底资金主要来自于复华文旅掌握的中黄山丽朗度假村、长春复华未来世界、丽江复华度假世界等项目。可以预见，P2P板块的逾期总金额，将极有可能由后续到期的私募投资基金承担，私募基金的逾期金额也将远远超过北京海象世纪信息服务有限公司的逾期数额。