海外机构看中国：都知道阿里 却不太懂茅台！对这一问题的关注程度出乎意料

　　MSCI纳入A股的比例不断提升，外资在A股的持股比例持续创新高，市场数据的背后，则是海外机构对中国市场的热情提高。

　　在拜访了美国、英国等多个国家20个城市逾50家机构投资者后，世诚投资全球机构业务主管王崎明显感受到，对中国感兴趣的机构投资者数量上升，越来越多的海外投资者认为要区分新兴市场和中国股票配置，考虑如何建立更好的“All China”组合。

　　区分新兴市场和中国股票配置

　　在世诚投资每年的全球路演中，王崎都会走访多个国家的数十家机构投资者，包括美国拜访退休养老金、保险资管、（大学）赠与基金、 FoF/MoM、私人银行、家族办公室等。而今年，这些机构投资者在考虑中国市场时呈现出新的变化。

　　“越来越多的海外机构投资者认为仅通过新兴市场基金投资中国远远不够。”王崎表示，海外投资机构的资产配置将逐渐向“新兴市场除中国”、“亚洲除日本除中国”发展。

　　有海外专业投资机构表示，更关注的是中国是否会从新兴市场指数中独立出来，单独的中国股票配置是未来趋势。

　　王崎表示，一方面是由于中国经济的体量和增量远远超过了其他所有新兴市场和发达国家。中国经济已经占全球GDP比重16%，全球经济增长的30%-40%也来自中国。而按现在中国股票在全球市场也只有3%左右的权重（包括A股和香港及海外上市的中国股票），即便A股全额纳入占比最多5%左右。所以，以新兴市场的框架来诠释中国股票的重要性是远远不够的。

　　另一方面，中国股票市场的规模、广度和深度都决定了以新兴市场为框架的局限性。王崎表示，A股已经是全世界第二大股票市场，总市值和交易量都仅次于美国，中国已经是新兴市场单一最大权重。A股全额纳入国际指数系统后，将占新兴市场约20%权重，再加上现有海外上市的中资公司，整个中国将占40%以上权重，高于当前30%的权重。从股票数量来看，本月MSCI纳入A股中盘后，全中国市场在MSCI新兴市场指数里将有700多支股票，而整个新兴市场指数也就1400多支股票。甚至比美国（非新兴市场）的636支还要多。从个别行业上来讲，如消费、医疗等板块，单单A股的数量已经是现有非中国股票的一倍。

　　王崎表示，将来如果中国真正脱离“新兴市场”的框架，未来进入A股市场的外资远远不止预计的4万亿人民币。

　　如何建立更好的

　　“All China”组合？

　　“相比去年差不多时间的北美路演，今年我们大约多出来25%的客户会面。”王崎表示，对中国感兴趣的机构投资者数量看似在上升。总体看，越是长期的投资者，和越是在中国入市早的投资者，对中国市场增配的意愿越高。

　　王崎拜访的投资者大多已投资中国股票市场多年，而今年他们的“新思路”是如何更好整合A股和海外中国两方面的投资，如何建立一个最好的 All China 组合。

　　“有南部某大学赠与基金称已经决定加大对中国市场的投资，问题不仅在于通过多头策略还是对冲基金，更重要的是这些增量资金应该配置到哪个中国市场？A股还是海外中国？”王崎说。

　　王崎表示，在拜访的机构中，有大部分已经投资海外中国，但还未投资A股的机构，在考虑A股的入市时间和策略。最后极少数从未直接投资中国股票市场的机构，在考虑是先投海外中国还是A股，还是两个都投资。

　　在投资中国市场的担忧方面，由于今年我国资本市场开放速度超前，外资的准入条件已经不再是主要矛盾，如今外资机构考虑配置中国股票时主要还是围绕着中国经济硬着陆的风险、企业质量、上市公司透明度和国企的政策风险等。王崎表示，投资者对中国企业治理的关注程度出乎意料，即使一家从事高频交易的专业投资机构也对他提出了有关企业治理的问题。随着A股市场的进一步开放，企业治理将成为海外投资者的关注点。

　　外资下一站：区分新兴市场和中国股票配置

　　来源：世诚投资

　　过去两周里，世诚投资的CIO和全球机构业务负责人跑遍了美国十多个城市，拜访了二十多家机构投资者，从退休养老金到大学赠与基金，从家族办公室到专业的FoF/MoM。当然，这一方面是为拓展我们的海外业务，另一方面则是收集（部分）海外机构投资者对A股市场的反馈。在A股国际化的大背景下，这是极为重要的信息。

　　先来听听美国投资者是怎么说的：

　　“老实说我们并不看好中国。但事实是，越来越多的（机构投资者）客户在询问有关中国A股的事情，所以我们不得不提前准备。”中西部某投资咨询公司；

　　“我们内部已有一个A股投资团队了。但鉴于这个市场的广度和深度，我们需要了解如何能更好地抓住相关投资机会，包括优秀的外部管理人。”西海岸某基金公司；

　　“我们已经决定加大对中国市场的投资。问题不仅在于通过多头策略还是对冲基金。更重要的是，这些增量资金应配置到哪一个中国市场？A股或是海外中国，还是两个都要（All China）？”南部某大学赠与基金；

　　“我们的股票投资分三块，美国、除美国的全球市场、以及新兴市场。我们投资新兴市场已经很长时间了，但总觉得我们那些新兴市场基金经理往往低配中国，这是一个行业通病。所以我们另加了中国股票配置和专门投资中国市场的基金经理，包括A股投资专家，以弥补这方面的不足。” 东部某慈善机构基金；

　　“我认为几乎所有机构投资者都对中国都投资不足。低配中国（underweighting China）是一个普遍问题。”东部某大学赠与基金CIO；

　　“你说的A股指数纳入我们已经非常清楚了。上周我们高层刚刚讨论了有关中国的投资策略。现在我们更关注的是中国是否会从新兴市场指数独立出来。新兴市场除中国（Emerging Markets ex China）或亚洲除中国（Asia ex China） 只是时间问题。单独的中国股票配置（standalone China allocation）是未来。”某专业投资机构。

　　这些充满专业视角的评论，不知您看了有什么感觉？总结一下，有以下几点值得我们注意：

　　（1） 这些外资对短期基本面和价格的扰动几乎没有任何顾虑。包括在与此同时发生的有关特朗普政府限制中国投资的消息，只有偶尔在会上被提起。这反映了诸多外资机构仍然长期看好中国市场基本面和丰厚的Alpha机会。

　　（2） 哪怕不看好中国的投资者，鉴于其客户压力，也要开始关注A股市场了。当然，这和A股指数纳入及权重增加是相辅相成的。

　　（3） 大部分投资者还是通过新兴市场基金“间接”投资中国市场，这本无可厚非。但愈来愈多的投资者认识到中国市场的体量和特殊性，从而向专注于投资中国的管理人发展（dedicated China manager or dedicated China A-share manager）。

　　（4） 这些流向中国投资专家的资金，或许是从新兴市场基金分流出去的，也可能是全新的增量资金。将来如果中国真正脱离“新兴市场”的框架的话，未来进入A股市场的外资将远远不止我们预计的4万亿人民币（详情请见我们之前发布的公众号文章）。

　　最后，也提几个我们观察到的问题。

　　（1） 今年以来监管多次加大了资本市场的改革开放，对A股市场的长期健康发展是绝对利好。然而，外资对这些最新措施（包括QFII额度取消等）不甚了解， 反映了我们在全球范围推广上的欠缺。这需要整个生态系统包括监管、买方、卖方和托管等机构协力合作。也希望政府能尽快将相关细则出台。

　　（2） 大部分外资对A股仍一知半解。很有意思的是，我们衡量对方是否了解A股市场的标杆之一便是茅台。过去两周里，我们拜访的客户里100%知道阿里巴巴（甚至认为阿里巴巴一家公司已经可以满足其中国头寸），而只有约40%的客户听说过茅台（基于一个对中国已经较为了解的客户群）。不少外资对A股公司质量的判断也只停留在国企（SOE）和非国企（non-SOE）的阶段。

　　（3） 由于美国市场被动投资（ETF、指数基金等）的强劲势头，部分美国投资者也倾向于投资中国A股指数基金，忽略了历史上A股指数的高波动率和接近0%的长期回报。

　　（4） 投资者对中国企业治理的关注程度出乎意料。即使一家从事高频交易的专业投资机构，也向我们提出了有关企业治理的问题，其他长期投资者就更不用说了。随着A股市场的进一步开放，我们认为企业治理愈将成为海外投资者的关注点。提高上市公司的治理水平，将是监管、交易所、上市公司、买方和卖方等需共同努力的下一个目标。