受托人“发新还旧”违反了什么法？

    1.

　　“资管新规”第十九条列举了三种具体的“刚性兑付行为”，其中第（二）种指的是“采取滚动发行等方式，使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移，实现产品保本保收益”的行为。

　　笔者之前在博文《监管主导的“打破刚兑”必将不了了之》中指出，这种行为之所以应被禁止不是因为刚兑，而是因为这些行为原本就是违背信托法关于信托财产分别管理和信托财产独立性的规定，也可能是因为这些行为违反了受托人的基本义务如忠实义务，而不是因为这种行为产生了刚兑的后果。

　　如果恪守信托法的原则，受托人对新发行资管计划的受益人进行了知情告知，滚动发行或者发新还旧本身似乎并不必然构成违法或者违规。

　　这里需要注意的是，受托人为了解决前一个信托项目的风险——比如前一个信托贷款的债务人违约——而发行的第二个信托产品，相当于受托人为一个垃圾债发行了一个新产品，此时受托人要对新的投资者进行充分的、详尽的披露，特别告知和解释该产品的特殊风险，仅仅靠常规的让委托人摘抄一下银保监部门要求的风险自担条款，不足以构成知情告知，仅在信托合同中提示信托投资项目存在风险也不足以构成知情告知。受托人应在信托合同中用特别强调的方式（如黑体），信托公司工作人员对此明确说明和特别解释本项目募集的资金用于清偿上一个信托项目的债务的时候，才能构成知情告知。如果尽到如此知情告知义务，即使受托人允许融资者用新信托募集的资金用于清偿前一个项目的债务（对前一个信托项目刚性兑付），也没有谁的利益受侵害。

　　但关键是，似乎看不到有受托人尽到如此知情告知义务——如果知道有如此风险，很少有人愿意做这个“接盘侠”。

　　2.

　　信托产品投资有风险，这种发旧还新的信托风险更大，不进行详尽的披露和告知，受托人构成欺诈，因故意隐瞒影响信托成立的重大信息故也。

　　滚动发行的方式的严重性在于，受托人帮助融资方发新还旧的行为违反了公平对待客户（最高院民二庭会议纪要第94条的用语）、只能为了客户的利益管理信托事务的忠实义务，同时构成欺诈。

　　受托人和融资方通过欺诈委托人的方式来转嫁各自的风险和责任（这里面似乎有“通谋”的存在）：融资方借新还旧，避免了违反上一个项目对受托人的还款义务；受托人通过利用新的资金来兑付前一个信托项目，避免第一个信托项目的风险提前暴露（这也是为受托人谋取利益）。新信托木来的资金被用来归还信托公司清偿旧信托之受益人的信托利益，这种信托财产的使用方法只是为了受托人和融资方的利益，恰恰没有考虑新信托之委托人-受益人的利益，这违反了信托法第25条、第26条的规定），构成对受托人义务严重的违反。简言之，受托人“发新还旧”，不仅严重违反“资管新规”等的监管规范，还违反信托法规定的受托人忠实义务。

　　3.

　　笔者前些年在各种场合经常表达过一个观点：受托人义务关涉信托法的核心——信任的构建。信任建设如沙漏，信任崩塌如山倒。信义义务特别是忠实义务的违反是辜负委托人和受益人信任的最严重形态。

　　而我们的监管法规等对违反忠实义务的处罚太过软弱，导致违法成本太低，很多实质违反义务的行为堂而皇之地公开上演。我在给不同的金融监管部门的同志建议过，金融监管机构如果证实受托人违反忠实义务的行为——欺诈、老鼠仓、恶性的关联交易等，一定要顶格处罚。

　　在国外，忠实义务的违反很多场合都是伴随有刑罚的。

　　在民事责任领域，由于忠实义务违反有时是没有损害的，所以会让人产生违反忠实义务没有违反注意义务严重的观感。可以利用拟制信托等让受托人吐出非法所得，必要的时候甚至可以引入惩罚性损害赔偿。