老牌机构试水S基金 破解VC/PE“退出难”

　　中国基金报记者 莫琳

　　12月10日下午，老牌股权投资机构深创投联手格力集团，在珠海发布旗下首只S基金广东红土和裕股权投资基金，目标规模100亿元，预计首期规模约50亿元。

　　未来，深圳还将建立私募股权二级市场交易所，计划通过交易要素的拆分、结构化安排等操作，设计出标准化的产品，放到私募股权二级交易所进行交易。究竟S基金魅力何在？

　　国内S基金起步晚、发展慢

　　在私募股权领域，私募股权二级市场（又称“PE二级市场”）和S基金（Secondary Fund）是私募股权市场发展到一定阶段的产物。目前，欧美的私募股权二级市场已经较为成熟，从全球第一只S基金1984年设立至今，已有35年的发展历史。

　　这两种模式的差别在于：传统基金直接收购企业股权，交易的对象是企业；而S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额，交易对象为其他投资者。

　　根据Preqin数据，近20年里，全球S基金累计募集数量约436只，募集金额约3900亿美元。其中，2018年全球PE二级市场交易额约840亿美元，2019年预计达1160亿美元，近3年年均增速46.6%。

　　在中国，2013年以后才逐渐有S基金出现。由于私募基金管理人（GP）大多倾向于IPO或并购的方式退出，以此来获得比较高的溢价。因此，S基金在中国的发展一直很缓慢，影响也不大。

　　根据母基金研究中心12月8日发布的《中国S基金全景报告》显示，目前国内的S基金卖方比较少，据不完全统计，包括已投和未投的中国S基金到账规模仅为310亿人民币，而投资者通过S基金退出的比例不超过1%。

　　2017年，随着IPO逐渐收紧，以及一二级市场估值严重倒挂，PE/VC类私募基金在”退出”上遇到了很大的困难。S基金渐渐进入机构的视野。

　　“退出难”

　　给S基金带来机会

　　近十年国内累计投资案例超过5.4万笔，投资金额超过5万亿，退出比例却只有24%左右。据不完全统计，2017年至2020年期间，约有超过1.3万亿的基金面临到期清算。在IPO和并购政策收紧的情况下，投资机构面临巨大的管理压力和退出压力，催生出强烈的私募股权二级交易需求。

　　因此，深创投董事长倪泽望认为，国内发展私募股权二级市场的系统性机会已经来临。

　　倪泽望表示，资管新规导致部分LP的后续出资难以为继，且其已出资部分须限期退出。其次，包括母基金在内的长期投资者日渐成熟，二级市场交易成为其投资组合的重要管理工具。再次，经济下行周期，以企业主为代表的部分LP资金链受到极大影响，迫切需要退出PE资产，获取流动性。

　　因此，在中国发展私募股权二级市场，不论对GP还是对LP，都是一个多方共赢的事情，更是完善中国整个股权投资生态的重要一环。从募资端来看，S基金将成为许多“断供”基金的稳定器。

　　深创投要做行业“领头羊”

　　淳石资本合伙人张仁全表示，S基金看似很美好，操作起来却困难重重。在“蹒跚学步”的中国私募股权二级市场中，信息不对称导致难以分清商品好坏，只愿意付出平均价格。同时，LP在转让份额或资产组合时，经常是出于资产配置调整的需求，而不是因为基金表现不佳，所以他们会选择将优质与较差的资产打包出售，使得定价变得更加复杂，这些因素都对想要参与PE二级交易的买家构成了巨大的挑战，如果只盯着优质资产或在信息不充分的情况下盲目参与竞价，结果很可能是出价过高，得不偿失。

　　同时，大型优质资产的交易往往存在交易门槛，只有可投资资本达到相应规模的买家才有资格参与。

　　对于S基金运作过程中面临的困难，深创投副总裁刘波表示，深创投S基金的短期目标是积极挖掘交易机会。中长期目标是要通过把非标的私募股权二级市场交易标准化，然后将标准化产品在私募股权二级市场交易所中进行交易，以此从根本上解决募资难、投资难的问题。

　　刘波透露，深创投还将借助S基金的运作探索出一套有市场影响力和市场公信力的估值体系和估值方法。