私募投资避坑指南 ——“禁止套娃”

2019年，700亿某诚财富集团因私募行为违规而全面崩塌！2020年开年，监管机构再披露某兴系集团暴雷细节——160个产品募资368亿，最终流向自家资金池。私募市场的震荡惹人争议。我们在前两篇文章中，从经备案的私募基金是否一定合规以及互联网平台上发布私募产品信息是否靠谱的角度与大家分享了私募基金如何募资的问题。接下来，我们聊聊资金募足后，私募基金的运作与管理中的注意事项。

目前，较为系统且具体的规范私募基金运作的法律文件主要为《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称“《暂行办法》”）。但该规则仅指出，私募证券投资基金管理人的参照适用，私募股权与创业基金未纳入其中。2018年4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“《资管新规》”），再次就资产产品运作进行规范，而私募全类包含在内。对此，本文结合《资管计划》与《暂行办法》着重就各类私募基金运行中应注意的禁忌之地予以提示。

1、私募经营不得从事资金池业务；

2、不得多层嵌套或开展通道业务；

3、产品分级限制；

4、统一负债要求。

私募经营不得从事资金池业务

违规开展资金池业务违背资产管理业务本质，容易形成投资者刚性兑付，乃至滑向庞氏骗局，一旦爆发，投资者将产生严重损失。而资金池往往意味着集合运作、期限错配与分离定价等。

《资管新规》第15条第1款指出，金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务”。

而《暂行办法》中也有类似规定，该规则第九条指出，证券期货经营机构不得开展或参与具有“资金池”性质的私募资产管理业务。

网传2019年暴雷的某诚财富集团通过旗下多个备案私募基金曾向社会募资，并形成经典的运营模式——先与地方政府签订PPP项目的框架，随后立刻上架该项目的私募产品开始销售，同时销售的产品将项目从时间上拆分错配。大量资金用于短期固定收益产品的循环付息和借新还旧，部分资产项目不真实，另有相当一部分被实际控制人转移挪用。整个集团募集资金规模截止到2018年5月高达300亿元。可截止2018年10月，未能兑付的规模超过了170亿元。

不得多层嵌套或开展通道业务

层层嵌套以及利用通道进行的投资行为，拉长资金链条，增加产品复杂性，可能导致监管部门无法监控最终的投资者，对交易风险难以穿透核查。就像俄罗斯套娃，不层层剥开就看不到核心——“禁止套娃”。

《资管新规》第22条指出，金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

（1）资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。

（2）金融机构将资产管理产品投资于其他机构发行的资产管理产品，从而将本机构的资产管理产品资金委托给其他机构进行投资的，该受托机构应当为具有专业投资能力和资质的受金融监督管理部门监管的机构。

（3）公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构，私募资产管理产品的受托机构可以为私募基金管理人。

（4）受托机构应当切实履行主动管理职责，不得进行转委托，不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。

（5）委托机构应当对受托机构开展尽职调查，实行名单制管理，明确规定受托机构的准入标准和程序、责任和义务、存续期管理、利益冲突防范机制、信息披露义务以及退出机制。

（6）委托机构不得因委托其他机构投资而免除自身应当承担的责任。

如此穿透式监管，方可为私募产品的规范化运作保驾护航。

产品分级限制

《资管新规》第21条规定，公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。

（1）分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。

（2）分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）。

（3）固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品的分级比例不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2：1。

（4）发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理，不得转委托给劣后级投资者。

（5）分级资产管理产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。

统一负债要求

《资管新规》第20条明确，资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。

（1）每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。

（2）计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产。

（3）金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资，放大杠杆。

此外，暂行规定对私募证券投资基金的投资运作还有一些额外规定，包括禁止不当宣传、禁止过度激励以及信息披露原则等。

私募基金运行中的禁忌之地是基金管理人经营中的注意事项与绝对红线，也是投资者在投资相关产品后，追踪项目最新情况，不在限于看热闹，渐渐摸清门道的重要方式方法。