和聚投资二季度策略报告：疫情起伏 聚焦内需

　　新冠肺炎疫情是对全球产业链安全的“大考”。对于追求利润的跨国企业而言，一定比例的分散和“备胎”可以降低单一供应链风险，但完全与中国供应链脱钩是困难的。“全球化”走向“多元化”是现实选择。

　　北京和聚投资分析，新冠肺炎疫情改变了社会经济运行的轨迹，对资本市场产生了重大影响。受春节假期国内疫情发展的影响，开市首日出现大幅下跌，上证综指下跌7.7%、沪深300下跌7.8%、创业板指下跌6.8%。但是随着国内疫情防控措施的升级和实施，强有力的支持政策出台，以及流动性宽松，投资者情绪修复，市场转跌为涨，创业板表现尤为突出。2月中下旬，国内疫情得到明显控制，国内资本市场给予了持续的正面反馈。疫情客观上推动了某些业态和行业的发展。医疗器械与医疗服务的需求持续增加，医疗信息化的潜在空间和迫切性提升。在线业态蓬勃发展，对IT基础设施的需求提高。

　　海外疫情爆发是3月至今的最大变量。欧美国家确诊人数大幅增加，各国防疫措施不断升级。疫情对航空、石油、邮轮、服务业、汽车等实体行业造成显著冲击，企业现金流遭受考验，经济前景黯淡。股票市场、商品市场做出了剧烈反应。海外股票市场大幅下跌，美国股市多次熔断，欧洲股市累计跌幅近30%。暴跌加剧了流动性问题，触发各类资产的抛售，形成负反馈，进而影响到实体经济的资金链安全。

　　投资展望

　　疫情对需求的冲击

　　需求，全球需求，是未来一段时间最受关注的因素。疫情导致社交疏离，生产生活节奏放缓，全社会需求受到冲击，其中服务业受到的影响最为明显。经济减速可能导致居民可支配收入降低，进一步传导至需求。虽然各国政府采取了诸多政策措施，以图恢复消费。但在疫情可控之前，人员流动受限，消费活动受限，总需求备受压力。需求下滑导致边际供给过剩，大宗商品价格剧烈波动。企业的收入、现金流、资产负债表受到考验。如何提振需求，打破负反馈，是各国政府都将面对的难题。

　　全球价值链重构

　　新冠肺炎疫情是对全球产业链安全的“大考”。当我们举国抗疫之时，限制物流、限制人员、限制生产是不得以之举。但客观上，中国停产对全球产业链的影响超预期。苹果公司因为大量位于中国的组装和零部件生产工厂难以复工，导致其下调了今年第一季度的出货量预期。欧洲、韩国等多家汽车零部件厂商也因中国工厂原因遭遇停工减产问题。跨国企业不得不审视中国在产业链中的影响是如此之大，中国境内工厂停工直接导致全球停产。

　　产业链“安全”上升为国家意志。新冠肺炎疫情在海外爆发后，医疗物资陡然成为战略物资。各国政府突然意识到，中国在全球医疗供应链中扮演着至关重要的角色。

　　美国一些药品原材料几乎全部来自中国，包括阿奇霉素、青霉素和头孢菌素等抗生素。鉴于口罩、防护服的供应集中在中国，美国卫生和公共服务部向国会表示储备不足，有供应短缺风险。特朗普政府动用《国防生产法》的特殊授权，以迅速扩大美国国内防护口罩和服装的生产。在欧洲，法国经济和财政大臣将此次疫情视为全球化的“游戏规则改变者”，因为它暴露了国际供应链的脆弱性。可以预见，国家意志将要求跨国企业降低供应链集中度，更加本土化。

　　全球产业链走向“多元化”。全球产业链与中国完全脱钩是非常困难的。首先，工序复杂的大型制造业，如电子、汽车、飞机等产业的全球分工经年累月，历经磨合和锤炼，成本最低，效率最高。寻找合适的替代供应商是非常困难且成本高昂的。例如，东南亚国家具有劳动力成本低、土地成本低、贸易壁垒小等优势。但是，劳动力素质、能源供应、物流能力、响应速度、产业配套、产品品控等都是非常现实的问题。“看上去很美”和“实际很美”还是有较大差距的。

　　因此，对于追求利润的跨国企业而言，一定比例的分散和“备胎”可以降低单一供应链风险，但完全与中国供应链脱钩是困难的。其次，虽然经济增速放缓，但放眼全球，中国仍将是世界经济的重要贡献者。跨国企业对中国市场难以完全割舍。“全球化”走向“多元化”是现实选择。

　　聚焦内需

　　国内最积极的变化是疫情得到基本控制，生产生活秩序正在恢复。国内政策聚焦“六稳”，流动性环境友好，当前处于非常宽松的窗口期。由于海外生产、生活停滞不可避免的会对我国出口造成压力，因此，基于内需的基建与消费至关重要。新基建内涵丰富，投资方向广，是“六稳”的重要抓手。同时，在线业态、工业信息化、大数据、云计算等新业态的繁荣，对数字化基础设施提出了更多、更迫切的需求。中长期看，新基建具有良好的外溢效应。信息技术创新、工业互联网建设有助于加速产业的数字化转型，做大做强数字经济，推动高质量发展。

　　科技是新基建的核心内涵，目前正处于技术、资本和经济三期周期叠加的窗口期，积极因素仍然在，繁荣阶段还没有结束。未来两年由政策自上而下驱动的IT国产化的方向确定性非常强，相关上市公司正在或者已经步入一个新的景气阶段，当下已经可以看到有一批企业面临非常确定的基本面改善的机会。受疫情影响，一些项目节奏可能会略有推迟，但核心大逻辑不变。

　　超跌行业和市场的价值重估

　　疫情之下，周期性行业的基本面承压，股价跌幅更大。很多龙头公司深度破净（股价大幅低于每股净资产），整体估值水平处于历史底部。但我们可以看到，周期性行业中的龙头公司，竞争优势明显，抗风险能力强，在极端情况下也展现出经营的稳定性。随着国内复工复产节奏加快，财政和货币政策继续宽松，可以预期，国内生产、消费将迎来一轮明显恢复。周期行业的龙头公司有望迎来估值修复的契机。

　　受欧美资本市场暴跌影响，港股市场近期出现大幅下跌。港股市场中有一批公司，尤其是A+H股，他们的业务和资产均在内地，且是各自行业内的龙头公司，经营稳健，财务状况良好。股价波动对公司的经营状态和资金链并不会产生明显影响。因此，当海外市场趋于稳定后，这一批公司存在价值重估的机会。