收益率"跳降"全球降息 险资投资进退两难 非标还得抓紧配置？

　　疫情压力下，低利率趋势加剧。近一个多月来，全球开启降息模式，多国开启降息潮。

　　3月3日美联储宣布降息50个基点至1.00%-1.25%。3月15日下午17点，美联储再度紧急降息100BP至0%-0.25%区间，标志着美联储进入“零利率”时代。

　　在美联储降息后，沙特阿拉伯、阿联酋等10多个国家或地区跟随降息。澳大利亚联邦储备银行（RBA）3月19日宣布，将现金利率从0.5%降至创历史纪录的低点0.25%。菲律宾央行3月19日亦宣布降息50个基点。

　　我国目前还没有启动降息，不过3月中下旬以来，央行货币政策加大逆周期调节力度的节奏也明显加快。4月3日，央行启动年内第三次降准，也是时隔仅20余天第二次降准。加上前两次降准释放约13500亿元资金，共释放了17500亿元资金。同时，央行决定自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%。

　　作为对利率非常敏感的行业之一，如果说险资投资去年尚感觉风雨欲来，今年可谓是实实在在的压力。20年前，8.8%预定利率的人身险保单进入最后狂欢，随后央行连续八次下调基准利率，中国寿险业第一次见识了“利差损”的威力，这一次，保险资金何去何从？在利率下行的大趋势下，险资当前以及未来将更偏向哪种资产？

　　债券、另类投资收益率“跳降”

　　当前，无风险债券利率曲线已经处于历史上绝对低位。国债已处于历史前5%分位数以内。2月底，10年期国债收益率仅为2.7376%，4月初进一步降至2.5965%。

　　受无风险利率驱动，信用债收益率也呈现下行趋势。一家大型保险资管人士在业内交流时分析，若资金、理财成本短期不出现明显下行，信用债短期大概率难以进一步下探。但若资金、理财成本向下突破，将打开信用债继续下行的空间。

　　近几个季度以来债券在险资大类资产中的价值下降。非标资产收益率也不容乐观。券商中国记者了解到，自去年开始，非标投资就一直属于钱多、优质资产方稀缺的状态，债权投资计划的供不应求使得保险资金和退休金不得不依靠信托计划来满足非标的配置需求。今年收益率较好的优资资产缺乏问题更加明显。

　　一家保险公司投资人士分析，非标由于流动性相较债券较差，在流动性补偿上有一定的收益率补偿，相对标准化的债券有大约100-150个BP的溢价，但春节以来，另类投资收益率下行速度依然很快，“跳着往下降”。

　　例如，同一个评级的品种或者说同一主体发行的产品，春节前的收益率约为5.3%，现在可能是5%甚至不到5%。

　　该人士分析，收益率下降有资管市场发展的既有原因，一是投这类产品的钱多了；二是发行主体的资金来源更广，另类项目的发行需求减少。而疫情的出现加速了下行趋势。

　　例如，以前不能发企业债的一些企业需要通过另类项目从保险机构融资，但在企业债实行注册制之后，这些企业可以通过发行企业债来降低融资成本，这部分项目需求就从保险资金的投资配置里大幅减少了。

　　又如，一些资产配置计划落地时间拉长拖慢，尤其是基建、不动产落地时间延迟，一定程度上影响新增资产的收益率。

　　因此，险资配置的一个尴尬处境是，大家现在都觉得久期长、固定票息的产品很好，但收益率下行下，虽然投资机构仍然有调整配置的意愿，但市场不一定能有充足供给。目前来看，市场萎缩的比较厉害。

　　市场比较一致的判断是，从中长期来看，债券和类债的非标产品收益率将处于下降通道。

　　上述分析人士认为，与2008年不同，这次疫情影响的是实体经济的需求端，例如美股跌的比较厉害的是航空、酒店、旅游等行业。货币现象可以在短期恢复，实体经济的链条被打断之后，恢复期会更长一些。疫情平稳之后，另类项目的收益率会小幅上升一段时间，但长期下行的大趋势无法改变。

　　再投资压力施压配置需求

　　资产收益率下行带给险资的一个重要问题是，大量保险资金面临配置压力。保险投资资产主要有两大来源，包括期保费收入，以及到期资产和收益资产。未来三年，保险资金的再投资压力都不小。

　　以保险资管的债权计划为例。2013年2月债权计划发行由备案制调整为注册制，此后发行效率大幅提升。保险债权计划的平均期限为5-10年，以2013-2014年保险资管产品（以债权计划为主）注册规模7500亿元估算，2020年起就有大量的保险债权计划到期。

　　中国平安(行情601318,诊股)首席投资执行官陈德贤今年2月受访时亦曾表示，全球利率是往下走是大概率，低利率问题也是行业普遍面临的问题。未来投资压力的确比较大。中国平安在未来三年有1.6万亿资产需要再投资，平均每年5000亿左右。

　　他说，目前到期资产收益率的确有一些倒挂现象。例如现在新投资的资产收益率不足5%，2019年年到期收益率差不多5.4%。

　　一家保险公司投资人士表示，短期的解决办法是持有现金，来看看权益是否有投资机会。假如权益也没有好的机会，未来有两种解决办法：一种主动行为，发掘新的投资品种，例如夹层基金、组合类产品；另一种是被动行为，如果判断未来利率依然下行，对于投资机构来说，最好的办法时接受中长期利率总体下行的现实，越早配越好。

　　该人士分析说，6%-7%的收益对应GDP的增长率为8%-10%，当一个经济社会足够活跃，才能产生强大的支付利息的能力。例如同一个投资产品，原来购买的资产收益率可能达到7%，现在只有5%甚至不到5%，但如果预估三年后利率水平还低于现在，一个办法就是继续买进。

　　当前仍是非标配置时间窗口

　　由于资金有配置需求，券商中国记者了解到，即便非标类产品收益率跳降，险资对于非标产品的配置需求仍然较为旺盛。

　　一家大型保险资管金融市场部人士在业内交流时认为，一、二季度本身是保险资金配置的重要时间节点，疫情之后公开市场债券利率下行明显，非标金融产品相比债券的利差回升，今年保险资金的配置需求会较大规模的向非标金融产品上转移。

　　例如，2月份，高信用等级10年期债权计划收益率虽然降至4.65%。但2月底10年期国债收益率仅为2.7376%，4月初进一步降至2.5965%，债权计划收益率相较企业债仍有不小利差。

　　该人士认为，考虑到2020年非标金融产品的收益率低点大概率可能会出现在三四季度左右，因此，从配置节奏上，一季度和二季度前期将是比较好的配置时点，建议尽可能加大配置，后期待收益率达到低点时则相对减缓配置节奏。

　　从收益率来看，对于大型保险而言对于税前4.7%以上的债权计划和税前5.0%以上的信托计划建议可以 积极配置；考虑到四季度利率可能有所修复，因此在当前时点，对于绝对收益率低于4.5%的非标金融产品，建议留有安全边际，守住收益率底线，同时控制配置期限，避免在收益率低点配置大量长期限的非标金融产品，未来可能会有承担利率风险。

　　从配置期限来看，2020年非标金融产品的绝对收益率处在过去五年中的低位（低于历史均值约1-1.5个标准差），因此，全年整体建议尽量缩 短非标金融产品的配置期限，不建议配置太长期限的非标金融产品，待利率修复回升之后再做大力配置。

　　除了另类配置策略改变，以长期投资眼光寻找股票资产、拉长债券资产久期、关注新的投资品种也是保险资金投资在利率下行下的应对举措。

　　陈德贤今年2月受访时就提出，保险投资的好处在于并不只看短期收益，而是追求资产匹配长期负债，因此投资眼光要看远一点。短期波动必然存在，但利率本身也有周期性，一旦经济复苏，利率也会上来，从长期来看还是有信心的。陈德贤表示，公司很早就开始逆周期投资，通过很多方法提高净收益比例，取得了比较好的效果。