警惕成为标品委外的韭菜

　　前阵子，一个信托公司的朋友跟我说，他们部门要全体转型做标债投资了，基础客户已经找好，是以前做非标时积累的一些高净值铁瓷，卖什么都肯捧场的。现在万事俱备，就差产品了。

　　过了几天，他们在市场上做了一番调研，发现3个月定开型产品最好卖，有锁定期，不会每天申赎那么麻烦；锁的时间又不长，客户也好接受。所以就它了！现在万事俱备，就差投研人员了。

　　又过了几天，他高兴地说，投研也齐了。找到一家券商资管做投顾，对方经验久，实力强，预期债券产品年化收益在4%左右，流动性人家也管，交易完全不用信托公司操心，只要按着谈好的指令操作即可。现在万事俱备，唯一的问题只剩下用哪种形式好了？TOF，MOM，委外还是签《投资顾问协议》呢？

　　对于朋友团队在短短一个月完成了一般资管机构要一年半载才能完成的转型进化，我由衷地替他感到心惊胆寒。

　　债券投资虽然是越做越容易的业务，但上手却困难。是选TOF，MOM，委外还是投顾，言之过早，有四大风险，得考虑在先啊：

　　首先是市场风险。朋友找到投顾时，已经是5月底了，债市大跌了一波，也让他切实感受到固定收益产品并不能保证就有固定收益（债券+产品也是），甚至还可能亏钱。但因非标业务吸引来的铁瓷客户们，其实并没有真心做好承受亏损的心理准备。甚至前期销售的话术，都是漏洞百出，较起真来就有保收益之嫌的。那么3个月后一旦做亏了怎么办？要知道巧妇难为无米之炊，市场若是单边下跌（债市常有的事儿~），管你什么厉害的投资经理，也是没辙。债券市场可没多少阿尔法。

　　若真的亏了，客户有两个选择：一是拿着你销售话术的漏洞逼你刚兑；二是拍拍屁股，赎回走人。我们假设客户都是讲道理的，那么3个月后被大额赎回的概率是相当大的。定开产品在熊市被一次赎回90%以上的例子屡见不鲜。

　　这就遇到了第二个风险，流动性风险。为了实现更有吸引力的收益，朋友打算把账户分为两部分，一部分他们自己来配一些高息、低流动性的私募债一类，打算持有到期，这里当然是有期限错配的。另一部分交给券商资管打理，由他们负责调配流动性，筹备赎回款。那么问题来了，这个仓位如何划分？如果是10%：90%，收益不够；如果是40%：60%，那么赎回超过60%了（有很大概率），私募债又卖不掉，要怎么付赎回款？信托公司这边有应急方案么？是公司自营资金能申购产品顶上？还是财富中心能保证拉来新的申购客户？如果是前者，要提前捋顺流程，因为开放申赎就那么短短几天，如果公司内部审批流程过长，或者压根还没有审批流程，临场慌乱，四处找人救急，很可能即便公司有钱出，也来不及了。如果是后者，对于一款一上来就亏损的定开型产品，持续营销难度是非常大的，财富中心以往又几乎没卖过标债产品，如何能确保万无一失？若是逼得急了，是否会再次出现涉嫌保本保收益，误导投资者的“饮鸩止渴式营销”？若是逼得不急，财富中心是否会干脆撂挑子不管呢？

　　若是赎回不到60%，但恰逢市场资金紧张，交易稀少，这回是券商资管的流动性管理没做到位，组合内持有流动性较差的信用债，无法及时变现，最终造成无法支付客户赎回。那么无论是TOF，MOM，委外还是投顾形式，第一责任人都还是信托公司本身。作为资管机构，作为产品的正牌管理人，是难辞其咎的。《资管新规》就不承认有全权委外这么一说。这下就需要信托公司有判断投顾真实实力，并监控账户投资组合的能力。但是这需要真正的TOF、MOM管理能力了，其难度，一点都不小于自己直接做投资。你要如何对券商资管的流动性管理及交易能力做定性评估？你对组合内资产的评级、久期、集中度设什么要求？为什么有这样的要求？如何利用系统做到实时监控？

　　我知道不少转型机构选择TOF、MOM模式，并不是真的想做TOF、MOM投资，而是想借助和委外、投顾机构的合作，学习人家的管理方法，投研能力。但拿生意伙伴做老师是有风险的，生意伙伴有尽快促成交易的需求，就没有充分揭示风险的动力。

　　还有，最可怕的信用风险。一旦组合内有资产违约，就摊上大事了。可单凭投顾一句“我们管理的产品还没有踩过雷”，绝不能代表未来你的产品也不会踩雷。且也有从未踩过雷的白璧无瑕资管机构，只是以超低价把负面债券卖掉了，没炸在自己家账户上而已，但亏损却一点不少，信评能力也一点不比别家高。

　　组合内资产一旦违约，就会引发诸多麻烦，客户挤兑怎么办？客户上告怎么办？监管来检查管理人有没有尽到义务如何应对？债券库制度是否善？信评报告是否齐备？负面债券卖出价格如何确定？谁来拍板？反应速度能多快？如果已经违约的如何跟进后续处理？谁去处理？虽说信托公司在处理非标不良上，能力远胜于一般资管机构，但标债的抓手更少于非标，且债是券商资管买的，双方责权要如何划分呢？当然，不论是TOF，MOM，委外还是投顾形式，券商资管都是没有赔偿义务的，也几乎没有名誉损失的风险，甚至因为不负责销售，连客户的怒火也不需要面对。铁定陷入危局的，只有信托公司自己而已。

　　然后，还有操作风险。转型做标债投资，并不是有了投研，产品和客户就万事俱备了。还需要交易，估值，运营，清算，IT，风控，法务诸多中后台来支持，还需要系统硬件和制度软件的保驾护航。如果前台没做过债券业务，显然中后台也是生手，软硬件都不齐备。交易员确认了交易，但是估值漏算了；赎回确认了份额，但是投资没看见；产品规定了限制，但是风控不知道。这都是新手家里常有的事儿，如果再加上对接投顾机构的外部系统，外部人员，那更热闹了。

　　四大风险若统统没有想好应对之法，就不转型，不做业务了？

　　也不是。

　　做投资注定是与风险共舞的。总有意料之外的赎回和亏损，总有防范不到的失误与暴雷，总有你不赶紧发产品就被别人抢跑了的客户。尺度在于你若是先出风险的人家，就容易被监管杀鸡儆猴；你若是后出风险的人家，则可能被央妈呵护以防止发生系统性风险。

　　简单来说，就是若你不能确定自己的专业能力是不是同行里垫底的，那就晚点出手，一边学习专业知识，一边汲取别家出事儿的经验教训。信托公司转型的优势，是靠着咬牙刚兑十余年积累下的忠实客户，坑一次就没了，留在关键的地方用吧，别急着发芽，被人当了韭菜。