“三道红线”对房地产信托的影响

　　8月20日，住房城乡建设部、人民银行在北京召开重点房地产企业座谈会，正式出台了“三道红线”政策，对房企三项财务指标提出明确要求，并与有息负债规模增速挂钩。在融资类信托规模管控趋严、房地产融资政策收紧的背景下，“三道红线”的出台对房地产信托将产生重要影响。

　　一、当前房地产信托规模及占比持续下滑

　　近年来，房地产融资政策收紧，房地产信托业务规模及占比持续下滑。根据中国信托业协会数据，2020年2季度末，房地产资金信托余额2.5万亿元，同环比分别下降14.68%和3.10%。房地产信托占比也连续下滑至2020年2季度末的14.16%。

　　特别是8月下旬“三道红线”政策发布后，引起房地产行业的巨大反响，市场迅速作出反应。从集合信托市场情况来看，根据用益信托网数据，2020年9月投向房地产领域的集合信托产品成立规模514.65亿元，同环比分别大幅减少34.97%和23.98%，在当月新成立的集合信托产品总规模中的占比为27.27%，同环比分别降低12.01和10.75个百分点。

　　二、三道红线影响房地产信托交易对手选择

　　“三道红线”出台之前，信托公司在开展房地产信托业务时的主要风控点在于交易对手整体情况、项目情况和抵质押担保措施。“三道红线”出台之后，信托公司则应更多的关注交易对手的负债情况、融资能力和销售回款状况。据统计，在TOP60上市房企中，完全没有触碰到“三道红线”的有保利、中海、华润、龙湖、招商蛇口(行情001979,诊股)、金地、滨江集团(行情002244,诊股)、路劲集团这8家公司；触碰到一条红线的有包括碧桂园、恒大、世茂在内的23家；触碰到两条红线的有包括阳光城(行情000671,诊股)、金辉、奥园在内的12家；触碰到三条红线的有恒大、融创、绿地等16家。信托公司在开展房地产信托业务时，首先应优先选择较为符合“三道红线”监管要求的房企作为交易对手，其次关注房企的近期融资和销售回款情况，这样可最大程度控制房地产项目风险。

　　三、三道红线影响房企未来融资需求

　　（一）权益融资方式为最优选

　　房企通过增发股票、股权融资、发行永续债等方式进行权益融资，相当于在报表中引入了少数类股东权益，同时增加了货币资金，可以同时改善“资产负债率”、“净负债率”和“现金短债比”这三项指标，无疑是其最佳选择。

　　（二）资产证券化融资

　　房企将持有的可产生稳定现金流的资产进行证券化融资，可以实现资产长期收益的短期变现，从而改善现金流状况，往往可以起到降低“净负债率”、提升“现金短债比”的作用，部分项目也可优化“资产负债率”指标。房企可用于发行ABS产品的优质基础资产包括：物业资产、购房尾款、商业资产等。

　　（三）供应链金融

　　发行供应链金融产品并没有增加房企的金融负债，而是通过提高对产业上游的占款能力做大了经营负债，体现为应付账款科目的增长。通过发行供应链金融产品，房企可以达到提升经营性现金流、降低有息负债的目的，虽然会导致“资产负债率”的提升，但可降低“净负债率”和提升“现金短债比”，适用于“资产负债率”达标而寻求改善另外两项指标的情况。

　　四、三道红线对房地产信托业务模式的影响

　　（一）开展股权投资业务

　　当前政策背景下，信托公司开展房地产股权投资业务已成为趋势。其最大的挑战在于，与以往“股加债”、“明股实债”的债权融资模式不同，当前信托公司开展的股权投资业务是要符合监管标准和房企需求的真实股权投资模式，业务操作复杂程度方面有了大幅的提升。多数信托公司都采用基金化方式来降低房地产股权投资业务风险：一是引入基金管理人（GP）和战略投资者（LP），提升基金管理能力和风险承受能力；二是可以采用结构化的设计降低信托资金的风险；三是基金可以选投多个项目标的，分散投资风险。

　　（二）开展永续债业务

　　首现，信托公司开展房企永续债业务，可以利用牌照优势直接向企业发放贷款，避免了借助银行发放委托贷款的问题，交易结构更加明晰，节约了融资成本。其次，相对于其他债券品种，永续债票面利率较高，且票息率随期限的拉长而“递升”，满足了部分信托客户的投资需求，特别是与家族信托等长期资金需求匹配度高。同时，信托公司参与房企永续债业务的模式非常灵活，既可以独立承做永续债的发行，也可以通过有限合伙模式引入合作者参与永续债发行，还可以与银行、券商、基金子公司等金融机构合作参与永续债的发行。

　　（三）开展资产证券化业务

　　在目前的境内金融市场上，商业不动产的资产证券化产品以CMBS和类REITs为主。据统计，2019年共发行CMBS共33单，发行规模812.75亿元；发行类REITs共22单，发行规模387.21亿元。其中，CMBS为商业地产抵押贷款的证券化，可以改善现金流状况；类REITs为资产的股权转让，可极大的优化房企财务指标，未来市场潜力巨大。两类业务均值得信托公司更多的关注。另外，在房企的其他资产证券化业务中，信托公司也多有涉猎，如供应链金融ABS、购房尾款ABS等。

　　（四）开展供应链金融业务

　　此类业务模式一般为信托公司直接参与房企上游企业应收账款的债权融资，引入产业链中核心房企的信用后可有效提升风险防控等级，也可改善核心房企的财务指标（如前文所述）。此类业务目前已有部分信托公司开始涉猎，但业务生态仍处于初级阶段，全产业链条信用体系尚未建立，仅仅利用核心企业提供数据、信息和信用支持难以有效控制业务风险。