可转债“魔幻剧”：权证式炒作重出江湖

　　一周多以来，潮起潮落，暴涨暴跌，在游资乐此不疲的推动之下，可转债市场演绎了一次次难以用经典理论解释的离奇走势。26日，面对监管部门联手狙击，一些交易资金仍不罢休，可转债“熔断潮”继续上演。

　　从看着正股炒转债，到拉抬正股炒转债，再到抛弃正股炒转债，可转债炒作“打法”不断升级的背后，是活跃资金利用可转债独特交易机制开展的过度投机，重现当年炒权证的疯狂。

　　博傻的游戏难有赢家，击鼓传花终有鼓声停止的一刻。可以预见，随着制度的“补丁”打上，爆炒可转债的“魔幻剧”将落幕。

　　刀口舔血

　　26日，可转债市场“熔断潮”继续上演。当天有超过20只可转债盘中因大涨临时停牌，多只个券两次临时停牌。其中，通光转债盘中一度上涨近130%，换手率高达7105.78%。

　　过去一周，可转债炒作愈演愈烈，“熔断”并不稀奇。不过，面对监管部门联手出击，“熔断潮”顽强上演，多少还是有些出乎意料。

　　23日晚，中国证监会公布《可转换公司债券管理办法(征求意见稿)》，特别提到针对近期出现的个别可转债被过分炒作、大涨大跌的现象，着重解决投资者适当性管理不适应、交易制度缺乏制衡、日常监测不完备等问题。随后，沪深证券交易所发声，将重点监管可转债交易，严密防控交易风险。

　　监管狙击之下，爆炒可转债无异于“刀口舔血”，参与者究竟是何种心态？

　　“监管的态度已经很明了，主力这个玩法的确过火，不过一夜暴富、迅速翻倍的诱惑让我难以抵挡。反正我不可能是击鼓传花的最后一棒。”一位投资者坦言。

　　“玩的就是心跳”“撑死胆大的饿死胆小的”在网络论坛上，类似言论不少见，更有人信誓旦旦地表示：“可转债行情还会继续，毕竟人性这东西，控制不住。”

　　“权证时代又回来了！”老股民发出如此感慨。脱离价值的价格、大起大落的走势、畸高的换手率，以及对监管动作的漠视，这些都让眼下的可转债行情陡增几分当年爆炒权证的疯狂色彩。

　　投机进阶之路

　　当年，权证从诞生之初到退出市场舞台，关于“炒作”“投机”的非议始终挥之不去。可转债市场炒作也演绎了一条步步惊心的进阶之路。

　　可转债攻防兼备，这是其为人所知的基本特性，也是不少投资者涉足可转债的初衷——向下有债性打底，向上有股性加持，能够比纯债“多收三五斗”。曾做过可转债研究员的老刘说，在这一初衷下，投资者或通过可转债埋伏股市向上拐点，或分享股市上涨红利，又或者开展条款博弈，构成可转债投资主流模式。

　　有主流，就有“非主流”。在一些投资者看来，可转债不仅多了股性，还保留了债券的优势——“T+0”、不设涨跌停板，甚至可质押融资放杠杆，有了这些特性在身，就可解锁超越股票和债券交易的“高级技能”。

　　“正股会涨停，可转债则不受涨跌停板限制。若看好正股，可借道转债抢筹码，又或者开展可转债与正股的套利。”老刘说，这是可转债投机的1.0版本。

　　更高级的玩法——2.0版本，则是利用可转债与正股相互配合，借题材，拉正股，炒可转债，有些类似股市上的“堵板吃溢价”。在2019年7月的泰晶转债、2020年3月的再升转债身上都能看到这样的“配方”。

　　“与股市‘堵板吃溢价’不同的是，正股只能隔日交易，可转债当天就能做完，甚至不止一次。可转债‘T+0’、不设涨跌停板的交易特性，为实施正股与可转债套利、日内套利赋予了极大灵活性。”中金公司(行情601995,诊股)发布的研报点评这一现象。

　　然而，不论是1.0版本还是2.0版本，炒的还是正股的故事。最近这轮行情则全然不同。“爆炒性质更加纯粹，炒作品种几乎完全表现为脱离正股的估值扩张。”广发证券(行情000776,诊股)发布的报告如是分析。

　　如果说蓝盾转债率先爆发，还带有2.0版本痕迹，后面横河转债卷土重来，以及正元转债“旱地拔葱”，则完全抛弃了正股路线，是赤裸裸的炒作。10月23日，可转债市场单日总成交额逼近2000亿元，史所罕见。

　　“这就是博傻，玩的是击鼓传花游戏。”越来越多的人看到这一点。博傻，正是当年不少人对权证炒作的看法。

　　权证疯狂过后是一地鸡毛，如今的可转债也不由得让人担心。“脱离了正股，可转债走势就是无源之水、无本之木，击鼓传花游戏终有鼓声停止的一刻。”老刘说。

　　监管打“补丁”

　　从收益增强工具的朴素定位，再到游资炒作的超级利器，是什么导致可转债异化？

　　在业内人士看来，“非主流行情”不会是传统可转债投资者所为。此前可转债投资者主要是债券型基金，现在的投资者群体壮大且更加丰富，可转债交易策略自然迎来“百花齐放”。从某种程度上说，交易模式变化是中小投资者等可转债新势力崛起的结果。

　　“散户的涌入正在将传统投资者挤出这个市场。”老刘表示，在剧烈波动面前，传统投资者会显得无所适从，毕竟这些人以债券投资者为主，不愿甚至未曾想过承受如此大幅波动。

　　可转债炒作兴起可能与市场环境不无关系。兴业证券(行情601377,诊股)发布的研报认为，当前A股震荡市赚钱效应不明显，具备“T+0”、涨跌幅不受限、参与门槛低特征的可转债市场特别容易成为活跃资金的聚集地。

　　在股市，活跃资金偏爱中小盘股，这在可转债市场也不例外。2019年以来几轮可转债炒作的对象几乎都是小盘可转债。

　　“小盘可转债适合游资炒作。”老刘表示，“T+0”意味着一笔资金一天可以多次买入卖出，对于擅长短线炒作的游资来说，可转债比“T+1”的股票无疑具有更大的投机价值。无涨跌幅限制，也令众多高风险偏好投资者对可转债青睐有加。另外，可转债交易免收印花税，降低了炒作成本。

　　站在监管角度，这些则有可能成为需要完善的方面。天风证券(行情601162,诊股)孙彬彬团队认为，《管理办法》重点提出“解决可转债的交易规则与其‘股性’不匹配、信息披露规则与其‘债性’不匹配等问题”。“后续可转债交易规则方面可能会结合正股交易特征进行修改，比如引入与正股相同的涨跌停板制度，调整‘T+0’等。”该团队预计。

　　市场人士普遍认为，随着监管出击，可转债市场炒作会逐步降温，价值回归是大势所趋。然而，财富的转移，资金的博弈，交易者的悲喜，机制的缺憾，从可转债市场躁动之中，各方可以思索的东西有很多……