汉和资本：资本市场的变与不变

如果按照时间顺序翻阅过去一年的新闻，会发现去年年初，大家满心期待着2018年的市场，能大概率会延续2017年的风格，拥抱价值投资。到了2月，风云突变，以中美贸易战为导火索，拉开了A股全年持续下跌的序幕。仿佛一夜之间利空纷至沓来，大家每天盯着人民币兑美元的汇率惴惴不安，一切经济数据仿佛都是经济下滑无比坚实的佐证。沪深300指数全年下跌25.31%，创下了A股有史以来的年度第二大跌幅，领跌全球主要指数。

有趣的是，仅仅就在半年以前，大家讨论的问题，还是市场整体的估值水平已经越来越接近历史最低水平，但是底在哪里?利空什么时候出尽?而半年之后，形势迅速逆转，2019年年初至今，指数反弹幅度超过20%，领跑全球指数。人们还没有从年初以来的涨势中缓过劲来，便又开始讨论市场经历一轮上涨之后，是不是已经到顶了，还是只是又一轮牛市的前奏。

市场的急剧变化已经不是第一次了，据统计，1999年以来，一个月涨幅超过20%的就有15次。多年来投资者一定存在过这样的困惑和纠结，资本市场变幻莫测，无从把握，如果做投资有个万能的公式可以套用就好了。而正是因为世间不存在这种百忧解，投资者转而期冀于能够通过踏准短期市场的节奏，从市场的变化中获利，而非聚焦于获取长期丰厚的回报。

本文将就资本市场中的几点变与不变展开探讨，望能给投资者以启发。

一、 资本市场的变

1、 资本市场发展的背景在变

从1986年邓公将中国第一支公开发行的股票--飞乐音响的股票赠予时任美国纽交所主席的约翰·范尔霖先生至今的32年间，中国已然发生了翻天覆地的变化。

从宏观经济角度看，中国的经济总量不断攀升，GDP总量从1986年的1.04万亿元，上涨到2018年的90.03万亿元，成为全球第二大经济体。期间大量优质上市公司陆续登陆资本市场，在为股东持续创造长期丰厚回报的同时，也从资本市场获取了企业成长所需的资源支持。

资本市场的发展离不开宏观经济的支持，但又不完全受宏观经济的左右，资金流动性、参与者预期变化等诸多因素均会对其造成影响。中国改革开放以来创造了人类经济史上的增速奇迹，但并未创造资本市场史上的奇迹,回顾A股经历的每次大起大落，除了有宏观经济因素的影响，背后也都有着独特的时代背景和各自不同的成因。投资者总是试图通过预测宏观经济的变化来预测市场，但却往往收效甚微。

2、 资本市场的定位在变

1992年邓公南巡之时，资本市场被定义为一个“对了，放开，错了，纠正，关掉就是”的实验品，到2018年中共中央政治局会议将“围绕资本市场改革，促进资本市场长期健康发展”提上日程，再到2019年中国超越日本重回全球第二大资本市场的位置，中国资本市场实现的是从无到有的质变。从可有可无的一环，一步步发展成为中国经济乃至全球经济中不可或缺的一部分。

近期备受关注的科创板的加速推出，MSCI提升A股权重，其实都是中国资本市场在国家乃至世界范围内影响力和地位不断提升的佐证。更加有效的市场监管倒逼上市公司质量的提升，投资者整体结构的趋于成熟是大概率发生的事。倘若投资者仍将资本市场等同于满地筹码的游乐场，处境势必会愈发艰难。

3、 市场参与者的预期在变

以最近的市场走势为例，2018年年初满怀信心的投资者无法预见到指数全年跌幅会超过20%，同样的，2019年开年仅2个月的时间指数涨幅便超过20%同样令投资者猝不及防。

虽然我们都知道，对于上市公司的经营层面而言，其成长变化的过程不会是一蹴而就的，一定是需要经历时间的打磨和历练。市场的短期波动往往更多的是投资者心理预期波动的映射。

道理很简单，但由于投资者可以看到股价的实时跳动，而每一次跳动都意味着财富的增增减减，所以投资者在形成对未来的预期的过程中，很容易对影响因素做过分短期的解读。而事件本身叠加市场参与者的预期，往往会放大正向或负向的波动幅度。

此外，对过往经历的依赖也时常会对投资者的预期产生影响。人们总习惯于通过过往经验来推演未来，但正因市场时刻在变，注定对历史的研究只能用以借鉴，却无法成为预判未来的依据。

二、 资本市场的不变

A股存在时间并不长，但也经历了几轮牛熊转换。中国资本市场的诸多变数之下，大部分人的投资结果并不尽如人意。我们认为，原因在于，投资者过于在意短期市场的变化起伏，而忽视了其背后的深层原因。比起试图抓住短期市场的波动，我们更多精力应该放在资本市场不变的东西上。

1、 市场波动表象下的价值规律始终未变

价值规律，也即将时间拉长，资产的价格总会向其内在价值靠拢。

市场波动变化其实究其根本，都是价格偏离内在价值之后，投资者预期和投资行为改变触发的。只要其不影响企业持续为股东创造价值，便也不影响放眼长期发展的投资者分享企业成长的红利。

并且也正是由于存在市场参与者对市场不理性的解读和预期，一定程度上给予放眼长期的投资者更多的机会：在市场过分悲观的时刻，以极低的价格买入价值被低估的标的，而在市场狂热乐观的时刻，以很高的价格将出现泡沫的资产卖出。

2、 真正优秀企业会通过时间的考验脱颖而出

作为资本市场的参与者，我们买入并持有的是上市公司的所有权的一部分，股票的价格可持续的上涨背后是上市公司价值的持续提升。因此对投资标的的分析也应始终围绕企业价值本身，而非跟随市场波动飘移不定。

企业的经营不会是一帆风顺的，再优秀的企业也会经历波折，经历高峰和低谷。但真正经过时间的考验历久弥新的企业，共同的特点是不会因过往积累的财富而掉以轻心固步自封,反而会时刻警醒，不断检视自己前行的方向。长期来看，竞争力、行业地位以及影响力不断提升的结果，便是企业长期价值的不断提升。反映在资本市场上，便是一条波动中不断向上的股价曲线。

3、 市场始终不变的就是时刻在变

时时可见的波动是权益类投资的基本属性，市场始终不变的就是数字不会停止跳动，其背后是企业的经营也在动态变化。企业长足发展的过程中需要经历风雨，想要长期从权益类投资中获取收益的过程也从来不是一条坦途。

企业持续创造价值是股价长期向好的基础，但价值兑现路径却未可知。选择到优秀的企业只是万里长征的第一步，真正难的是时刻保持紧密的跟踪，并一路坚持走下去。如果时刻确信跟你在一起的是值得托付的伙伴，那么闪电打下来的时候，你必须在场。

三、 投资者应该怎么做

回到开篇我们提到的投资者的困惑，面对看似无法把握的资本市场，投资者应该怎么做呢?

1、 首先，承认短期市场的变化无法预测

正如我们前文所言，短期的市场走势夹杂着宏观环境的变化，企业自身基本面信息的变化，投资者预期的变化等诸多因素，进而无法准确预测，即使侥幸蒙对一两次，长期来看，不断地押注在短期市场走势上往往反而会造成长期收益率的降低。只有承认短期的不可预测性，才能真正聚焦于获取长期收益的最大化。

2、 其次，着眼于优质企业自身价值的长期提升

找到优秀的企业并坚定的和他们站在一起，其实是长期来看最踏实，也是最省力的投资方式，倘若整个市场的投资者都能站在经营者的角度思考企业的价值几何，进而做出投资决策，整个市场的成熟程度也会持续提升，资本市场资源有效配置的功能才能得到最大化的体现。

3、 最终，坚定做多中国的信心

巴菲特过往60多年获取的惊人回报常为投资者称道，固然其成功离不开长期正确的理念和方法论，但也要归功于美国发展壮大的过程中，涌现出的一批世界级的优秀企业，为他创造了足够多的投资机会。

巴菲特自己在2019年致股东的信中回顾其77年投资历史时，也将伯克希尔哈撒韦的成功很大程度归集于“美国顺风”，即来自于美国发展壮大过程中的红利。

读到这里不知大家是否觉得这一幕似曾相识，我们何尝不是正置身于中华民族伟大复兴的历史进程中?无论是从整个经济体量的发展空间、产业升级、消费升级过程中的机会、抑或是广阔的本土市场蕴藏的巨大潜力的角度来看，我们都坚信未来中国会持续涌现出具备全球竞争力的优秀企业。我们对中国的未来，深具信心!

写在最后：

我们认为面对跌宕起伏的市场，最好的应对之道，是任你千变万化，我有一定之规。

所谓一定之规，并非指无视时代的变迁，只闷头向前，而是我们相信，我们实现长期收益最大化的路径，应是坚定的以价值为准绳不飘移，始终通过伴随优秀的上市公司共同成长，赚取其长期价值提升的红利。

不忘初心，方得始终。

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