PE控股型投资升温背后：投后管理更复杂

　　“控股型投资”被不少业内人士认为是2017年PE市场的关键词之一，不过升温背后挑战也不小，资本方如何与创始人团队磨合，实现双方利益的最大化，成为有意加码该项业务的PE不得不思考的问题。

　　PE热议“控股型投资”

　　2017年年终盘点之际，不止一位PE投资人在公开场合提及“PE控股型投资”，包括中信产业基金董事总经理胡腾鹤和TPG德太投资中国区管理合伙人孙强，后者所在的机构是世界上最大的私募股权投资机构之一。

　　“控股型投资”何以成为当前PE口中的热词？

　　基石资本董事长张维在接受中国证券报记者专访时表示，在代际传承等因素作用下，部分公司的治理结构出现了一些问题，倘若有资本的驱动，产业整合的机会将大大增加。“资本+产业整合”正是所谓的“控股型投资”。

　　胡腾鹤认为，从卖方角度看，PE控股型交易市场上的卖方在增多：越来越多的“企二代”不愿意接班或者是由于能力有限而无法接班，创业者面临着把公司控股权转让的情况。此外，国企混改也可能导致一部分国企让渡控股权；从买方角度看，包括中信产业基金在内的越来越多PE考虑做控股型交易，不过控股交易的核心是能力建设，后续能否管好企业将是一个巨大的考验。

　　因此，胡腾鹤的结论是，中国会像国际市场一样，控股型交易将逐步成为市场主流。他指出，从募资和投资的角度看，2016年整个国际VC/PE市场，控股型交易和成长性投资的规模之比均在2:1到3:1之间。也就是说，在海外成熟市场，控股型交易在规模上具有压倒性优势。

　　“控股型投资往往不会出现在最新的行业上，新兴公司如火如荼地增长的时候，被并购的意愿其实并不高。”张维表示。据记者粗略统计，2017年至今，控股型并购近10起，包括现象级的高瓴资本和鼎晖投资牵头百丽私有化、PAG太盟投资集团拿下珍爱网的绝对控制权等，升温迹象明显。不过从行业来看，仍然是以消费等传统行业为主。

　　磨合创始人团队

　　业内人士指出，与KKR、黑石集团、凯雷等国际投资机构相比，国内PE的大型“控股式收购”历史较短，控股仅是第一步，后续的管理和退出才是关键。

　　“控股型收购其实充满挑战，它意味着企业家团队和资本方在公司治理上有一段较长时间的磨合。普通的财务性投资属于锦上添花的类型，控股型投资则需要承担更多的责任，甚至是解决资金压力。”张维表示。

　　从以往经验来看，不乏收购未达最初预想，资本方与创始人之间博弈甚至最终走向纷争的例子。比如俏江南与鼎晖投资和CVC Capital Partners的“曲折”联姻；再比如雷士照明(港股02222)创始人吴长江三次被资本方“驱离”，和其牵手的是赛富基金（彼时名为软银赛富）的阎焱和高盛。

　　“以房地产来比喻的话，如果说做住宅是中学生水平，那么做商业地产就是大学生水平。其实投资也一样，控股型投资就是大学生水平。”在张维看来，控股型收购投后管理的关键在于对两个方面的理解：一是对产业的理解和洞见，二是对公司治理的理解以及与创始人团队的磨合。除了为控股企业实现价值增值、为管理团队提供股权激励之外，资本方更需要在创始人团队和自身之间找到一个合适的载体，为双赢创造有利条件。

　　“控股型并购是市场发展的必然趋势。”在孙强看来，面对市场对并购投资的需求，在投后管理上是否有足够的信心是投资人必须要考虑的问题。