高毅资产邱国鹭：优质金融股仍然低估 价值投资规避五大陷阱

　　2019年，A股市场迎来久违的估值修复行情，赚钱效应明显，市场人气高涨。经过一季度的上涨，行情能否持续，市场热点将如何变化，科创板等制度创新将如何影响投资？针对市场关心的热点问题，中国证券报记者专访多位资深投资人士，帮助投资者把脉市场方向。

　　过去五年，A股市场历经大起大落，资管行业则是大浪淘沙，最终沉淀下来一批优质的基金管理人。

　　高毅资产2015年初正式发行产品，经历市场从5000点到3000点的反复震荡，五年磨一剑，目前已成为市场公认的头部私募。

　　日前，高毅资产董事长兼CEO邱国鹭接受了中国证券报记者专访，分享了他对于过去五年高毅资产在投资方法和公司管理等方面的心得体会，以及高毅资产对于未来A股市场前景的看法和目前在A股市场上看好的投资机会。

　　“投资是认知的变现，也是性格和人品的体现”、“顺着规律做事”、“A股市场的涨跌在很大程度上是由剩余流动性所决定的”、“宁打一口井，不挖十个坑”、“寻找不被世界改变的公司而不是寻找能够改变世界的公司”、“规避五大价值陷阱”……在近3个小时的时间里，邱国鹭用十分精炼的话语总结了他在价值投资等方面的独到理解和感悟。

　　对于A股市场未来的投资，邱国鹭表示，对于A股市场未来中长期表现比较乐观，将继续聚焦金融地产、品牌消费和先进制造这三大领域。邱国鹭特别强调，目前A股市场上的大金融板块、优秀银行股和保险股依然低估。

　　高毅资产董事长兼CEO邱国鹭

　　读懂A股三要素：估值 流动性 基本面

　　今年以来A股市场从2018年的低迷中快速复苏。谈到对本轮行情短中长期运行的展望，邱国鹭表示，对于A股市场中长期的看法比较乐观。不过他本人很少做短期行情的判断，更注重的是分析背后的逻辑：市场的现状是什么，影响市场最主要的因素是什么，市场是怎么到这里的。他分析A股市场主要看三个方面：估值、流动性和基本面。

　　举个例子，2018年年底A股的估值已经接近上证综指在2005年998点和2008年的1664点的估值。一般来说，A股在高估值的时候，如果又碰到流动性收紧，一般会出现熊市；如果是低估值的时候碰到流动性放松，一般就会出现牛市。

　　就基本面来看，短期内基本面的波动估计不会特别大，今年下半年可能会逐步企稳回升。一般来讲，基本面的变化，都会落后于政策的改变和流动性的放松。2018年A股市场之所以表现不太好，关键就在于2017年和2018年的上半年经历了长达18个月的去杠杆，A股市场的流动性比较紧张。但流动性政策的拐点其实在2018年的6月份就出现了，当时央行说去杠杆取得阶段性成果，要从去杠杆转向稳杠杆。他本人比较看好的金融板块在去年7、8月份就已经见底了。券商是最晚的，大概在去年9月底到10月份就见到底部了。有的优质银行股虽然去年12月份出现一次补跌，但都没有创新低。流动性政策的放松，真正力度加码是在今年的1月份。

　　邱国鹭认为，做市场判断，最关键的还是分析清楚市场是怎么走到这里的，现状是什么样的，主要影响因素是什么。这样投资者就知道了去年为什么跌，今年为什么涨。这其中虽然许多投资者的关注点在于中国的贸易环境变化，但其实这个因素只是对市场情绪有巨大的负面影响，对去年实体经济的影响是很小的。

　　邱国鹭表示，历史研究显示，A股的行情其实主要是由“剩余流动性”决定的。所谓剩余流动性，就是货币供应量的增长超过名义GDP的那部分。所以他对A股中长期比较乐观的原因，主要还是基于当前市场估值比较低、流动性是从紧往松走。如果未来流动性经历了长期的宽松，政策开始收紧，投资者可能就要谨慎一点。

　　优质金融股仍然低估

　　在具体投资研究和选股方面，邱国鹭表示，他本人一直以来都在坚持长期深度价值投资。对于他来说，选股一定要有产业思维，要找那种能够“一美遮百丑”的，而且要够便宜。因为“只有买得便宜才能卖得便宜”，否则就只能等到有“更大的傻瓜”愿意以更高的价钱买你的股票，这就变成一种“博傻”的游戏了。但是也不能是基本面很烂的公司，那样又会掉入价值陷阱了。比如，优质的银行股过去三年就比同行业其他质地普通的银行股多涨80%到90%。他把这种思路总结为“投资是数月亮，不要去数星星”。

　　邱国鹭称，他更愿意在那些比较成熟的行业中挑选胜负已分，而且赢家的竞争力明显且可持续的这种“月亮”。尤其对于许多变化太快的新兴行业，可能“天上的星星有几千个”，要去判断哪个星星会变成月亮，对于他来说可能就在能力范围之外了，这个太难。他本人是属于比较后知后觉的，一直是比较“迟钝”的。相对于寻找“能够改变世界的公司”，邱国鹭更愿意寻找“不被世界改变的公司”。

　　邱国鹭还强调，从长期来看，任何一个市场发展到最后，其实龙头公司的优势都会越来越明显。特别是在当前的高科技时代，各种现代化科技手段，对于提升大公司的管理效率，会有极大的助力。随着产业互联网的推进，“大中台、小前台”会是不可逆的趋势，只有龙头公司才有实力投资强大的技术中台，从而保持规模效应和效率优势，这一点在类似中国和美国这样的大型经济体当中表现的更加明显。

　　谈到具体看好的A股投资机会，邱国鹭表示，目前主要看好的领域，还是像前两年一样主要集中在金融地产、品牌消费、先进制造这三大板块，以及消费升级、产业升级两个主题。他个人认为，目前A股市场上的大金融板块、优秀的银行股和保险股，依然被市场低估。

　　2018年12月以来证券指数走势

　　2018年12月以来银行指数走势

　　2018年12月以来保险指数走势

　　五大价值陷阱需规避

　　谈到价值投资，邱国鹭表示，最近几年他对于规避价值陷阱有了更多新的认识。

　　规避价值陷阱的核心是要认识清楚，便宜只是必要条件而不是充分条件，不能仅仅因为便宜而去投资一只股票。如果将时间拉长，就能发现，其实基本面的作用才能决定时间是不是你的朋友。具体而言，规避价值陷阱应当注意以下几个方面：

　　第一，了解公司所处的行业是不是夕阳行业；第二，如果公司所在的行业是周期行业，那不能是处于行业的景气顶点；第三，不能有不诚信的企业管理人，或者在应收账款等财务方面有会计欺诈的迹象；第四，公司基本面不能很快被外部科技变化所颠覆；第五，公司不能处于一个高固定资产的产能过剩的行业。这些价值陷阱高毅资产比较早就已经总结出来，但是最近几年也在不断加深认识，价值投资人在有的时候也会被“便宜”吸引，误入价值陷阱。

　　邱国鹭进一步举例表示，最近几年他看好很多高估值的优质金融股，也正是规避价值陷阱的一个体现。因为金融是一个15倍杠杆的行业，每一个错误都会被放大15倍，很多估值看起来较低的金融股只是“假便宜”。

　　好的研究带来好的回报

　　高毅的特点之一是投研实力强。

　　根据格上研究中心、私募排排网等第三方数据统计，2015-2018这三年，高毅资产整体表现突出。

　　对此，邱国鹭表示，如果说高毅过去几年取得了一些成功，主要体现了人才的价值、体现了制度的力量。当然，运气也占一定成分。

　　高毅平台上有六位经验比较丰富的基金经理，平均从业年限约20年，每个人都有自己成熟稳定的投资体系和擅长的投资领域，长期持续地做投资、做研究，充分发挥了人才的价值。一方面，高毅用一套符合基金经理需求、符合持有人利益的机制，将优秀的基金经理团结在一起；另一方面，高毅作为一个平台，以服务基金经理为导向，提炼基金经理需求的共同点，然后在运营、市场、客服、研究、交易、合规、风控等各个领域聘请能力较强的专业人士来负责，让基金经理能够把90%以上的时间专注于投资。

　　顺着规律做事，就会比较轻松，至于成绩，都是水到渠成的结果。高毅的团队并不比别人高明很多，只是在自己的能力范围内尽量精益求精地做事情。

　　近几年来国内资管圈和私募业内，对于高毅资产能够将六位优秀基金经理“和而不同”地聚起来，并最终体现出优秀基金经理和高毅公司平台的优势，一直颇为关注。对此，邱国鹭表示，高毅这一模式的核心，主要就在于公司长期以来都在积极创造一种“求真知”的文化，创造出研究型机构的文化氛围。比如，公司有多位经验丰富的基金经理，从而能够从深度产业研究和自下而上的角度，对任何一个事物、一个行业、一个公司、一个新的科技，进行多角度、全方位的研究和讨论，有可能更快、更深、更远地认清一个投资对象的本质。投研团队中间经常进行激烈讨论，从来没有任何行业，能够让所有的基金经理取得一致，但是在观点的碰撞中，真理越辩越明。每个行业都有一两个人懂得更多一点，可以互相取长补短。

　　同时，不同基金经理又会保持决策的独立性，在整个平台之上，共同研究、独立投资。有一句话说，对知识分子最好的管理方式就是不管。在高毅平台上，每位基金经理对于自己仓位多少、买什么不买什么，在风控允许范围内，都有充分的决策权。

　　在共同研究中，每个基金经理可能知道别的基金经理喜欢什么，却不知道别人买了什么。邱国鹭笑称，他经常是在上市公司定期报告之后通过媒体报道，才知道某位基金经理持有什么公司。但是这些股票可能只是因为市值小所以才使得基金显示在十大流通股东中，而它们真正占基金净值的比例则可能很小。

　　“高毅追求深度研究，对于我们而言，研究要有广度，但更要有深度，所谓‘宁打一口井，不挖十个坑’”，“更好的研究能够带来更好的回报”，邱国鹭强调。