众私募荟萃深圳 探讨再融资新政下的机遇

私募排排网(微信simuppw)3月17日讯 2017年3月16日，由深圳私募基金协会、私募排排网、平安银行、平安期货、平安证券、陆金所主办的“第十一届中国私募基金高峰论坛”在深圳正式拉开帷幕，高峰论坛汇聚了私募基金精英、期货公司、证券公司理财精英、证券公司等金融机构，民营企业家、私募基金投资者等高端投资人，共同探讨私募基金发展现状。以下是私募排排网收集的私募精英的精彩演讲，以飨读者。

大岩资本执行官 汪义平(专栏) ：所有的投资都是用风险换收益

对于投资的定义，汪义平认为投资就是用未来的风险交换未来的收益。“什么叫投资做得好呢?你在交换的过程当中交换得划算了才叫好。所以你要用单位风险的收益去衡量你的投资业绩，因为你是用风险交换收益的过程，而且是未来的。”

要讲明白投资原理，其实要讲明白三个词汇，一个叫做“未来”，一个叫做“风险”，一个叫做“收益”。 什么是未来?未来对我来说，对任何做投资的人来说都是看不清楚的东西。既然未来是看不清楚的东西，我们做投资的人唯一要做的事情就是预测未来，你看不清楚你怎么预测?我们要想办法去预测它。我们手上有什么东西，我们根据什么东西去预测?我们手上只有过去，只有现在，只有过去和现在的数据事实等等。我怎么样根据过去的数据和事实来推断未来?所以不管未来多黑暗、多看不清楚，我们永远是一个先明先、后觉未的过程，先把过去搞清楚，把过去搞清楚的过程不容易的，但是觉未的过程是更难的。

“我们经常会听到有人说现在是牛市，我们应该买股票，那是在2015年五六月份，当股市达到5000点的时候，几乎所有人都会这么告诉你，现在是牛市，我们应该买股票。我们看看这句话有问题没有，最简单的严重的问题，“现在是牛市”这句话语法上是错的，因为“牛市”是一个过程，“现在”是一个时间点，而他想告诉你的是说，过去一段时间是牛市，因此未来也是牛市，因此我们现在为什么不做股票。而这个推理里面，过去是牛市跟未来是牛市的相关性几乎是零，因此你从过去是牛市这个信号里面，是不一定能找到预测未来的根据的。因此，所有过去的数据都有很大的误导性。”

汇鸿汇升投资总经理王胜华：海市蜃楼般的繁华，虚无缥渺中的隐忧

首先是回顾篇，10年定增是什么样的状态。分三个维度，一个是供给方，上市公司。第二个是需求方，投资者。第三个是监管方。从这三个维度用数据的方式来看看大家如何出牌，出了什么牌，怎么出牌。从上市公司的角度透视定增，我的标题是“积极融资，谋变图强”。“积极”是做到了，“图强”做到没有，后面的数据可以说话，数据是不会骗人的。我在汇升经常讲，我们首先是一个数据公司，我们要傻傻地做，做一个傻子，然后超额收益就出来了。

第一看规模。我们这张图是定增和IPO对比，2006年进行了改革，2007年定增新政执行以后，再融资10年，融资的规模6万亿，IPO仅两万亿，定增融资是IPO的3倍，定增成为整个市场直接融资的利器。接下来所有的数据都是汇升这三年积累的数据库的数据，和市场上的数据有点不同，我们这个更客观。从2007年到2016年整个市场上不同行业的融资，哪些行业在其中拿到了钱?我们看到排在前几名的是房地产、公共事业、机械、交通运输、电子、化工。这可以看出什么呢?过去的这10年，我们的重资产行业融资规模更大，符合经济的逻辑和行业特征。过去这10年，中国的固定资产投资，每年的新增投资从2007年的13万亿提升到2016年的59万亿，所以过去这10年的发展，固定资产的投资拉动非常明显。

第二部分看看定增发行的节奏。因为我在上市公司做董秘也做了几年，江苏省的第一个国企改革，混合所有制，是我在做董秘的期间参与的。所以上市公司董秘圈的朋友也很多，经常也会交流。上市公司在什么样的环境下喜欢发定增?我们就发现上市公司的偏好是高位发行，向上的行情中，上市公司发行热情高涨，下跌的时候上市公司比较谨慎，一个是很难发得出去，第二个是自身也会摊薄股本，也不太想发。从2016年的数据可以看到，随着大盘行情的上涨，数量、规模在蓬勃起来。去年1月份的熔断到2月份这个阶段，发得很少，到10月份大盘行情在上涨，10月、11月好像慢下来了，因为这个时候窗口在指导。我们做了很多的统计，把证监会审核的时间都统计过了，这个时候的时间，流程完全拉长。所以去年9、10月份已经在窗口指导，控制发行的速度。

定增的因素有三个：行情、折扣、小市值，过去赚钱的逻辑就是这三招，没有别的。折扣的收益是最稳定的，2016年9折以上，2016年1月份、3月份95折以上，所以亏钱。折扣是稳健的，行情的影响非常显著，自身的收益来自于小市值，一年之内想改变基本面，那是一个美好的梦，谈一年恋爱，你总想把未来所有的智慧的增值提前兑现，怎么可能呢?不就是陪人家谈一年恋爱吗，想把未来长久的收益占为己有，哪有那么容易呢?折扣与行情收益一定的负相关。这个市场没有那么多傻子，前20名的机构获配的报了很多，积极举牌，但是价格一高马上就撤下来，2016年下半年一只没投。所以定增收益的观念就是小市值+行情+折扣，小市值公司资本运作和主题概念的运作很好，所以就赚很多钱。但是现在的市场上，折扣的变薄、炒作的限制，导致赚钱不会那么容易。

瀚信资产董事长 蒋国云(专栏) ：未来3-5年中国资本市场的投资逻辑

未来3到5年中国经济发展的趋势和方向：中国能否成功迈过中等收入国家的陷阱，我们可能一直会谈这个问题。只要是市场经济，加上勤奋的民族，几乎没有一个国家没迈过去的。关于迈过中等收入国家陷阱这个问题，关系到中国经济能否长期健康稳定的发展，在这么多年，很多国家一遇到中等收入陷阱就迈不过去，很多人认为就只有欧洲和美国，以及东亚少数几个国家迈过去了。中国会不会重新出现这个问题?不管是美国还是日本，还是所有迈过去的国家都有一个特点，就是这个国家实行的是市场经济体制，市场经济体制就等于为所有人提供了一个公平竞争的机会，然后同时这些国家有一个特点，应该说民族比较勤奋，这个背后也是符合经济学逻辑的，只有这个国家和民族是实行市场经济体制，是一个勤奋的民族，都能迈过去。

第二点是未来3-5年中国资本市场的投资逻辑会发生什么样的变化，我们过去是什么样的投资逻辑，接下来会是什么样的逻辑?从目前来看越来越典型的是牛市新常态，资本市场会进入牛市新常态。是什么样的情况呢?第一是市场不温不火，波动逐渐降低，现在典型是这样的常态。第二是新股猛烈发行，壳价值逐渐贬损。第三是赚钱越来越难，散户趋于寂静，去年到今年百分之七八十都是亏钱的，从机构到投资者都是如此。第四是监管越来越严，违规成本日益加大，这是典型的牛市新常态。

第三个投资逻辑是中国资本市场将更加中国化，而不是美股化，更不会港股化。很多人都说中国会不会变成美股化，会不会港股化，我认为不会，我认为会中国化。这个中国化体现在什么地方呢?体现在中国逐渐成为引领市场的领导者，争夺定价权。所谓资本市场的全球定价权。不会盲目追随美国，更加不会追随香港。中国成为全球第一，我认为只是时间的问题，这个没有悬念，按照正常的发展速度，10年左右全球GDP第一肯定是中国，这个没有例外，几乎是必然的事情。一旦中国成为全球第一，中国的制造就会变成全球的制造，中国的消费就会变成全球的消费。我们很清楚消费品消费的是文化，今天美国的消费，比如说可口可乐和迪士尼，为什么消费是美国的?因为美国是全球第一强国，所以我们在消费美国的文化。中国一旦变成全球第一强国，我们的投资的逻辑会发生变化，中国的制造会变成全球的制造，这个逻辑会发生变化。

最后一个逻辑是赌博和奇迹的破产。过去中国的投资逻辑是靠赌博、靠奇迹，变为相信概率和相信逻辑，我认为这一点是中国资本市场的“成人礼”，也就是赌博和奇迹的破产是中国资本市场的“成人礼”。我们看到一个问题是，全世界最难的事情是在中国市场做股票，为什么?因为最没有门槛的东西就是中国，有1亿多人参与炒股票，不需要任何门槛，一个电话或者一部电脑就可以炒股票了，一个没有门槛的行业，一个上亿人博弈的市场，再加上我们的游戏规则是变化的，一会儿熔断，一会儿取消，难度非常大。

定增私募分论坛——新环境下的投资新机遇探讨

对于近期出台的再融资新规，西域投资董事长张小玲表示从投资的角度来说，最主要的是发行价的定价机制的变化，这个问题从我们在实践中的感觉来看，真正的对当下的市场影响是不大的，因为定增虽然说它的魅力其中不可否认就是有一个折价。“随着2015年这样狂热的定增市场的加速发展，大量资金涌入之后，我们在实践中跟踪到的数据信息显示，在2016年5月份以后，虽然说理论上存在着一个底价有高折价的可能，但实际完成定增的时候，普遍折扣率都在95折以内。这样一个新规把发行期首日定价，我们会发现在实践当中，2016年5月份就已经是这样了，这个应该变化不大。”

龙商资本投资副总经理徐辉认为项目数量是会明显减少的，在去掉存量之后这个数量会减少。但是每年也会有三四千亿的规模。在数量减少之后，质量也会相应地提高，这个项目的质量提高，在一定程度上会弥补一部分数量减少投资带来的不利。“新规出来之后最近发行的产品比较少，也就是说有一些资金离开了定增的市场，在这种情况下，对于定增来说，如果做好择时，选好重点标的，逻辑会很简单，因为定增这个投资品类如果拉长了看，它每年比指数应该还有10%的超额收益。我们作为一个中长期的投资来讲，它还是一个非常好的配置的工具。”

东源(天津)股权投资总经理王雪涛表示新规出来以后，对定增这个市场整体的折扣应该说还是有一些影响的。“大家投定增，很多机构都是专注于只研究它的折扣，我想除了折扣之外还有许多故事，还有许多投资逻辑，可以比折扣取得更高的收益，如果大家只看到折扣的话，折扣最高也就是百分之二三十甚至百分之三四十，我们取得50%甚至百分之百的收益，靠着后是不够的，所以新规对我们这类投资机构应该还是比较有利的。”

万思资本总经理 林海 认为每个人都有自己的投资的方法和逻辑，只要是再监管允许的范围之内，我们真正的能够为客户创造价值就可以了。“第一，再融资是资本市场必须的品种和形式，所以不管怎么样的新规，这个形式如果取消了，肯定是市场的倒退。第二，再融资这两年比较火，所以参与的各个类型的机构和个人，大家的盲目性和不理性造成了这个市场的虚假繁荣和泡沫，也造成了很多的亏损，监管层出台一些政策来规范这个市场，我觉得是大家意料之中的。”

关于新规出台后，如何选择质地优良的标的?张小玲认为从投资的角度来看，定增要想获得超额收益，择时和择股都是很重要的。“择时指的是按照二级市场投研的眼光来判断未来大盘、大势的方向，还有一些行业的方向，选择在较低的点位进行投资。择股就是研究这家企业的基本面。”

徐辉认为在投资一个定增目标，最终解禁的时候收益率相对偏高的项目，对定增收益有影响的因子占的比例更高一些，优势的因子占有比例比较多的时候，它在解禁的时候，它的收益就特别明显。

王雪涛表示一方面也是通过定性到定量，再到定性的研究方式，会有一些多因子的模型，选择哪些因素，或者哪些因子，可能对公司未来的定增收益会有比较高的指标。“一方面折扣是有一部分收益的，还有配套融资，这也是非常重要的。如果上市公司通过一些并购，或者通过剥离一些不良资产等等，都会使上市公司的业绩未来得到一个很大的提升，这都是需要我们共同和上市公司去做的，这样的话，这个股价或者说市值才能得到一个比较高的体现，同时投资者的收益才能得到保障。”

林海认为2014年、2015年的这波行情只是一个“演习”，真正的“实战”应该是在2018年到2020年，这个阶段不能说是我们有生之年能看到的最高点，至少也是能创新高的机会，所以我们所有所做的努力都是在为2018年和2020年做准备。“首先我们投资的公司在投资的这一年里面，或者是跨年度里面，它的主营业务收入和主营业务的利润一定是增长的，而且是大幅增长，我们必须在确定这一点的时候才去投资。另外一个，我们在投资了以后，需要它跑赢指数。而且我认为如果是一个确定的好的标的，一定是会跑赢指数的。”