监管新规后 基金子公司何去何从

2016年12月2日下午，证监会正式下发并公布《基金管理公司子公司管理规定》及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》(下称“新规”)，对基金子公司的监管生态进行重新勾勒。新规相比此前公布的征求意见稿的差异不大，而对于过渡期时间和部分细节进行了适当调整，按照新规，对《风控规定》采取了逐级达标的过渡期安排，总体给予18个月过渡期，但自规定颁布实施后12个月、18个月内，各项风险控制指标应分别达到规定标准的50%和100%以上，规定自2016年12月15日起施行。

2016年5月，《证券投资基全管理公司子公司管理规定》和《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》两份征求意见稿面世，大幅提高了基金子公司设立门槛并提出净资本管理办法，实际意味着整个监管思路的转变。基金子公司被迫由轻资产转向重资产运营，整个行业迎来了第一次全面挑战。

(1)基金子公司设立门槛大幅提高

“管理规定修订稿”第七条设立条件规定，基金公司新设子公司，要求基金公司管理的非货币市场公募基金规模不低于200亿元人民币，基金公司净资产不低于6亿元，这大幅度提高了基金子公司的准入门槛，同时也可能导致存量基金子公司牌照的升值。

“管理规定修订稿”第十四条第一项要求基金子公司净资本不得低于1亿元人民币，这就涉及到了不满足此标准的基金子公司的增资问题。一方面，股东对基金子公司增加投入，对于基金子公司而言是好事，但也必然意味着股东对盈利能力提出更高的要求;另一方面，对于一些牌照很全的金控集团而言，增资意味着成本，基金子公司的牌照价值是否值得增资是股东不得不考量的因素，也意味着一些基金子公司存在被边缘化的可能性。

(2)净资本约束下通道业务陷困境

“管理规定意见稿” 第十四条规定专户子公司开展特定客户资产管理业务，应当持续满足下列风险控制指标：(一)净资本不得低于1亿元人民币;(二)调整后的净资本不得低于各项风险资本之和的100%;(三)净资本不得低于净资产的40%;(四)净资产不得低于负债的20%。

首先，根据净资本管理办法的各项指标，基金子公司或者需要大幅度缩减通道业务，或者需要大幅度增资，两者必居其一。尤其是规模较大的基金子公司，如何在有限的时间内处置现有的庞大的通道业务将是较为棘手的问题。其次，0.8%的计算系数要高于目前通道业务的平均费率水平，这意味着即便拥有足够的净资本，再拓展通道业务其实也是一笔赔本生意。

新规后基金子公司业务方向展望

基金子公司单纯依靠制度红利野蛮发展的时期已经过去，未来需要培养自己的专业团队和业务特色，并提高主动管理的能力，对此业内已形成共识。作为市场上最灵活的金融牌照，基金子公司今后可重点发展以下几个业务方向：

1、理解银行需求变化，深化通道业务

过去几年间，与信托公司和券商资管等相比，基金子公司开展通道业务的成本更低而效率更高。对基金子公司来说，通道业务比主动管理业务要求低，项目的时间周期短，因此通道业务在短时间内扩容迅速。

然而面临监管新政，基金子公司的通道业务费率势必提高，与其他通道相比费率已无优势。从长期看，伴随金融市场化程度提高和各类金融工具创新，金融同业基于交易的资产管理业务需求将快速增长，同业合作空间潜力巨大。基金子公司应从自身能力禀赋出发，以培育资产管理能力为核心，推动自身角色由单纯SPV向“SPV+同业资产管理”的模式转变，实现传统通道业务向以交易为核心的金融同业业务的转型升级。具体来说，在产品层面，基金子公司可充分运用资产证券化、MOM/FOF等金融工具，提高产品创设能力。在服务层面，基金子公司可发挥灵活性优势，提供撮合承销、资产配置等服务，满足资金端与资产端的个性化需求。

银行是最大的资产管理机构，也是基金子公司通道业务最重要的合作伙伴。当前，转型中的银行资管业务正在发生三个方面的深刻变化：一是整体资产配置从非标资产往标准资产转型，二是业务模式从融资往投资转型，三是业务领域从境内往境外发展。同时，委外投资也将成为银行资管转型的一个战略性选择。基金子公司应从银行资管业务转型中寻找机会，明确自身在产业链中的定位，结合股东资源和团队特点，发挥细分领域的“专业管理机构”和“外包服务提供方”的优势，充分抓住银行委外业务这一战略性的机会。

2、深耕ABS业务

在净资本管理下，资产证券化只需按照0.1%-0.2%计提风险资本，对基金子公司资本占用较少。作为监管鼓励的方向，ABS业务已成为几乎所有基金子公司的重点战略方向。有业内人士认为，今年ABS规模或许将突破5000亿。

ABS业务的核心是优质资产的获取和风险管理的能力。首先，在资产荒的大背景下，要找到符合条件、拥有稳定现金流且能证券化的项目存在不小的困难;其次，相对于竞争对手如券商资管，基金子公司的各方面的业务团队建设大多还不完整。然而，资产证券化的基础资产涉及的范围较为广泛，包括不动产、小贷、租赁、券商质押式回购债权等多种类型，在市场足够大的情况下，基金子公司应当深耕这一业务，聚焦于自己擅长的领域并尽快建立品牌特色。

3、联合各方做股权投资

目前国内的股权投资方面，无论是IPO上市期限或者注册制的推出都存在非常大的不确定性，而新三板挂牌较为容易但存在退出困难，因此基金子公司与上市公司合作是最为理想也是最为现实的选择，无论是定向增发或是并购重组方面都有比较好的操作性。一些基金子公司还会与市场排名靠前的大型的私募机构合作，推出并购基金，或者与地方政府合作设立产业基金，还可与一些城商行或农商行合作设立投贷联动基金。

4、提升MOM及FOF管理能力

大型资产管理机构如银行资产管理部，在FOF及MOM产品组合中进行选择，一定会选择行业里面细分领域比较强的机构。如果基金子公司能够在细分领域找到自己的定位，在相关领域做得非常强，主动管理能力在市场上比较有号召力，银行会有大量资金来配合。

5、标准化业务有空间

标准化业务方面，基金子公司可以依托于母公司的投研实力或自建投研团队，设立相应的标准化投资管理产品，如债券、股票产品，或是推出利率、汇率、商品期货、金融衍生品等二级市场各类衍生工具，甚至推出跨境套利的指数基金等等来满足不同投资者的投资偏好。股权激励机制赋予基金子公司开展标准化业务较大的想象空间，但对新规中提及的基金公司与子公司不能形成同业竞争关系的具体定义，仍待监管进一步明确。

6、加强海外资产配置

无论是机构或个人高净值客户，对资产配置都有全球化的需求，无论是配置海外的产品或者寻找价值洼地，又或者是参与海外并购的股权投资，都是可以考虑的发展路径。特别是具有丰富的全球资产配置经验的外方股东的基金子公司，可以考虑加强这方面的投入。

海外并购方面，可借鉴的思路是提前找好退出通道，即绑定上市公司，通过上市公司退出。如果海外资产特别优质，比如符合国家的战略发展方向、具有在全球领先的技术等，基金子公司可以参与并购，后续可卖给上市公司或借壳上市。

7、与母公司协同发展

作为子公司，基金子公司自然应当借助母公司及母公司关联方协同发展。一方面可以凭借母公司多年积累的投研优势，来提升投资能力和风险甄别能力。另一方面，不同股东方也可为基金子公司带来不同的资源禀赋，如银行系基金子公司可以借助母行强大的资金、资产支持做深通道业务，而券商系的基金子公司可以借助券商传统优势业务，如定向增发等，并可借助券商强大发行渠道募集资金。

信托公司净资本管理对基金子公司的借鉴

对比与基金子公司牌照功能最为类似的信托公司，信托行业从2011年开始实施净资本监管，至今已经六年。通过对信托公司实行净资本管理的效果的观察，或许对基金子公司的发展有一些借鉴和启示作用。

首先，信托公司的增资潮起于2011年开始实施的《信托公司净资本管理办法》，到目前为止业内大型信托公司注册资本超过100亿，基本上平均规模几十亿，消除了资本金与资产规模不匹配的隐患，大大提高了风险抵御能力。

其次，通道业务优势不再的同时，信托公司的主动管理能力有较大幅度提升，但分化也比较大。相对而言在体制和机制上较为市场化的信托公司较快地实现了主动管理能力方面相的提升。从制度上而言，基金子公司在股权激励机制上较大的空间会推动行业更快地提升主动管理的能力。

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