券商投研乱象

标题奇葩 乌龙频现 利益“潜流”

□本报记者 张莉

日前，某大型券商研究所组织电话会议因错误邀请嘉宾，遭到当事公司抗议，再度激起市场对券商投研“乌龙”的热议。无独有偶，监管部门此前就分析师各类标题“奇葩”的研报进行点名通报，直指券商投研圈的浮夸乱象。

券商研究所内部人士分析，受排名考核压力以及分仓佣金制度因素影响，分析师的投研能力逐渐遭到异化，玩弄文字、追逐热点的操作取代了基础的调研工作，令“奇葩”和乌龙的研究报告频频出现。另据知情人士透露，某些研报背后隐藏着研究员、上市公司、中介机构之间纠缠的利益链条，造成研究员独立性丧失。

在买方机构眼中，某些研究员良莠不齐，导致部分调研可信度不高，虚假研报频频被打脸，券商投研价值存在每况愈下的远忧。某些券商研报甚至被视为市场“反向指标”，传统卖方研究模式遭遇考验。

频发乌龙闹笑话

研报奇葩遭整治

日前，某大型券商研究所组织的一场电话会议发生了“李鬼”事件，出席会议的所谓某公司高管发表引起争议的言论，但事后发现此人系冒名顶替。

这只是券商投研江湖乌龙之一斑。“有些研究员会把道听途说且没有实地求证的消息写进研报，有些则是缺乏调研基础、故意夸大投资标的市值而强行荐股。还有研究员在关键信息的数据统计上犯错。五花八门的乌龙事件层出不穷，券商投研的专业性受到投资机构的质疑。”曾担任某中型券商研究所所长、现任私募基金管理人的林生(化名)坦言，由于行业存在浮躁风气，券商研究员缺乏基础调研、盲目追逐热点的情况日益增多，导致乌龙报告泛滥成灾，投研质量堪忧。

同时，为吸引市场关注、博取眼球，近年研究员撰写研究报告时在行文用词上做足功夫，但内容空洞，缺乏实际价值，多次出现“奇葩”标题的现象。某券商的通信行业研究员坦言，每年除了年中、年终的定期策略报告之外，每逢市场、宏观政策有新动态，都需要紧急跟踪热点赶写报告。在互联网传播时代，为了增加点击率，某些研究员绞尽脑汁，如果不在报告中加入新奇高深的词汇、歌词甚至古诗文等元素，就没办法从市场上海量的报告中脱颖而出。由于时间紧张、竞争激烈，相当多的研究员为获得市场名声而不得不批量生产报告，其中不乏闭门造车、夸大其词、抄袭同行的情况，从而引发争议。

对于研报乱象，监管部门已出手整肃。日前，证监会点名批评个别研报，指出其标题具有明显的夸大、诱导性，与报告内容的逻辑关联性不强，反映了券商内部合规机制不严的漏洞。证券公司及证券分析师在研究报告发布中存在审慎性不足、标题过度夸大、内容具有误导性、质量控制不到位等合规风险，已偏离了作为专业机构、专业人士需秉持的专业、合规、客观、为投资者负责的基本原则和态度。

上海证监局、北京证监局4月下发《关于进一步规范发布研究报告等业务行为的通知》，规范研报的发布形式。中国证券业协会4月发布消息称，个别证券分析师撰写的证券研究报告存在用语不客观、不审慎、过度娱乐化、低俗化等问题，违反了协会有关规定，对6名从业人员采取自律惩戒措施，并将相关情况记入协会从业人员诚信信息系统。业内人士认为，监管部门对研报内容的一系列监管要求，有望减少研报乱象，使券商研究机构回归本原。

研报扰乱市场

暗藏错综利益链

不少资深券商研究员表示，由于行业迅速扩张，研报质量有所下降，券商研究机构用尽各种手段吸引投资机构的关注，导致原本需专注公司基本面的研究工作蜕变为迎合市场热点和概念炒作的荐股。投研行业的趋势性变化在一定程度上引发了各种问题的发生。

“投资者的急功近利以及基金管理人对排名的追逐，基本面研究又无法为如此短期的股价波动提供可靠的指引，于是行业被迫改变，其基本方向是价值投资的衰落和势头投资(或趋势投资)的兴起。随后迫使卖方分析师从‘研究公司’转变到‘研究股票’，迫使卖方分析师开始密切关注股价变化的动量和催化剂，迫使卖方分析师开始绞尽脑汁去寻找短线的投资机会。这就是目前行业所说的卖方研究买方化，买方行为短期化的现象。”安信证券首席经济学家高善文曾在博文中就投研乱象做出这样的点评。

“佣金分仓这种收益模式形成后，对券商分析师的研究形成了具体的考核指标，也让券商投研和买方机构之间形成了利益绑定，造成传统内部投研的服务出现异化。同时，行业内排名的激励和内部考核机制的双重压力也令分析师的投研能力被市场化定价机制所绑架，这种买方机构交易和券商投研之间形成的互动，实际上也是主导券商投研方向的主要驱动力。”林生表示。

在市场人士看来，诸多乌龙研报或调研不扎实的内容频繁出现将直接影响市场资金的走向。对个别上市公司投研的误读甚至业绩误判，无疑成为二级市场股价的异常波动的诱因之一，甚至可能造成市场混乱。日前，某券商研究报告对一家医药上市公司的专利诉讼进展做出了乐观的判断，引发该公司股价异动，交易所为此发出监管问询函。后经公司核查澄清，该研报内容与实际情况不完全相符。

今年6月，上交所新闻发布会就研报乱象做出通报并表示，专业机构出具的行业研究报告对判断上市公司投资价值有积极作用，经过传播后也会对股价产生直接或间接影响。但实践中发现，一些公开发布的研究报告存在缺乏客观依据、结论主观草率、内容捕风捉影甚至制造“噱头”等问题，容易误导中小投资者跟风交易。

知情人士透露，某些看似错误百出的研报背后隐藏着错综复杂的利益链条，涉及有市值管理要求的上市公司、谋取高额投资回报的资金方、联接各方利益的掮客等角色。作为卖方机构的研究员或分析师是利益链条上的重要一环。

“有时研究员推荐股票会遵循一个套路，先与上市公司或机构进行‘勾兑’，然后与核心客户沟通、路演，等到概念炒作将股价推高之后，再连续发布给出推荐评级的研究报告，最后知道信息的投资者往往也是最后的接盘者。”一位熟悉买卖双方资源运作的投资人士表示，在投资圈的食物链中，卖方机构往往处于最低端，往往做的是纯属配合性工作，但研究员自身可获取丰厚的人脉资源和信息优势，从而增加市场话语权。很多时候，研究员不敢得罪买方机构或上市公司，即便发现调研的上市公司存在问题，也可能采取隐晦的手法或干脆忽略，通过发布唱多的研究报告，在关键时点配合利益方进行相关运作。

“只有在某个行业占据食物链的顶端，别人搞不定的事情你能搞定，上市公司对行业的理解都没有你深刻，手里能够动用的一二级市场资源无人能敌，才可能成为别人眼中有价值的研究员。”一位知名的策略分析师总结说。在更多研究员看来，为了获取有价值信息甚至内幕信息来获得买方机构认可，日常工作往往需要花费大量的时间和精力去经营人脉，从而较难安心做基础研究。有的分析师成名后会搭建自己的各类买方群，以扩大其口碑营销，发挥其研究的价值。

荐股报告质量堪忧

投研行业机制待优化

由于研究员行业良莠不齐、虚假研报频被打脸，券商投研价值受到质疑，投研行业遭遇信任危机。

在业内人士看来，研报的出错率居高不下，作为投资决策参考的价值下降，有的研报甚至被市场视为“反向指标”。有第三方机构统计近两年券商的策略报告准确度显示，2014年，无论是预测股指点位还是推荐“金股”，大部分券商的准确率都不太高，其中56%的券商在大盘点位上预测出错。在发布“金股”的11家券商中，失误率普遍在20%以上，其中某大型券商因为47.05%的荐股失误率获选“最不靠谱的券商”。2015年，26家券商推荐的不少带“中”字头的蓝筹股表现令人失望。

“现在真正深入看清行业实质或上市公司基本面的研报不多，很多报告只能扫一眼，基本可以忽略不看。如果研报没有基本逻辑，直接对上市公司给出市值预期，或者预测目标价是多少，则实际意义不大。”某基金公司投资总监表示，很多券商研究员并没有扎实分析上市公司财务报表、实际经营情况，仅根据市场热点趋势或政策动向，大致估算业绩前景或利润增幅空间，然后就给出推荐评级的研报，显然不能作为投资决策的主要参考。

深圳一位中型私募基金负责人认为，目前很多券商研究报告的内容水分多、干货少，对于投资决策的实际参考价值不大。“如果对某行业或某家上市公司感兴趣，我们会大量看研报作为基础的案头工作，然后找稍微靠谱的研究员或分析师做私下深度交流，再根据自己的投资逻辑和框架进行投资判断。”

分析人士认为，当前监管部门加大对投研乱象的监管力度，可能会在一定程度上改变投研质量不高、乌龙频出、利益链条纠葛的局面。投研机构也需清理浮躁的行业风气，改变传统的考核评价机制，提升专业投资服务能力，遵从独立、客观的原则，以严谨、扎实的执业态度来从事基础研究工作，真正发挥好服务市场和投资者的责任。有基金经理建议，可以成立机构研报公信力台账体系，实施电子备案，通过周期性评定，筛选出公信力较强的机构和媒体。