资管新政实施对信托业务影响的全梳理
摘要 2018年，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》及一系列配套政策的出台，标志新的监管框架形成。2019年，随着新政的落地实施，对市场的影响将逐渐显现。尤其是理财子公司的发展，会深刻影响其他机构的竞合策略，带动整个资管行业进入新规时代。以下从信托业务的角度进行分析，涉及资金通道、非标债权业务、投
2018年，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》及一系列配套政策的出台，标志新的监管框架形成。2019年，随着新政的落地实施，对市场的影响将逐渐显现。尤其是理财子公司的发展，会深刻影响其他机构的竞合策略，带动整个资管行业进入新规时代。以下从信托业务的角度进行分析，涉及资金通道、非标债权业务、投资类业务、创新业务、资金、运营以及风险处置等方面，为信托转型发展提供思考空间。
一
对资金通道业务的影响
资金通道业务管理成本低、风险小，当前规模估计在10万亿左右，占比40%以上。资管新政的实施，对资金通道业务的影响较大，具体如下：
1.资管产品仅可以再投资一层不包括公募证券投资基金的资管产品，不可以进行多层嵌套。多层嵌套资金通道业务停止。
2.单层嵌套进行穿透监管，向上识别产品的最终投资者，向下识别产品的底层资产（公募证券投资基金除外），不得违反投资范围、杠杆约束等规定。由于杠杆约束加强，比例统一，杠杆套利型通道业务减少；投资范围、资金来源等穿透检查不合格的退出。
3.分级产品要求自主管理，不能委托给劣后级的委托人，不得直接或者间接对优先级提供保本保收益的安排，资本市场的相关配资业务减少。
不符合监管要求的通道业务，被清理、退出。而符合监管要求的善意通道业务，也要求加强管理。上一层机构作为委托者，要对下一层采取名单准入管理，并开展尽职调查，明确双方的责任、义务、退出机制等。
资金通道业务中，传统上银信、信保合作是重点。而银信合作在资管新规之前，已要求融资类余额比例不超过30%，并要求商业银行转表和进行拨备、资本计提，甚至明确提出信托公司开展银信理财合作，不得开展通道类业务。资管新规落地，尤其是银行理财子公司成立后，通道合作业务会进一步减少。不过，银信合作主动管理业务方面，仍有空间。
资管新规对信保合作的影响相对较小。信保合作的条件之一，是信托公司近三年没有受到监管处罚。当前满足这一规定的信托公司，已低于10家，未来标准有可能放松。新标准公布后，市场费率会降低，不同信托公司，业务量将增减不一。
以下是2013-2018 年三季度，信托产品按资产来源、功能分类的情况。单一资金信托、事务管理信托的规模，在新政实施后都逐渐下降。
资料来源：中国信托登记有限责任公司
图1 信托资产运用结构变动情况
资料来源：中国信托登记有限责任公司
图2 信托资产运用结构变动情况
二
对非标债权业务的影响
信托非标债权业务中，最主要的是直接贷款。而包括银行理财子公司在内的其他机构，是被禁止或严格限制从事直接贷款的。信托在直接贷款形式的非标业务中，依然具有绝对优势地位。
其他非标债权业务，比如应收账款、各类受（收）益权、名股实债业务等，各类资管机构都可以开展。尤其银行理财子公司的入局，会带来更激烈的竞争，分流出一部分业务。
而直接贷款和其他非标债权业务，甚至非标债权与标准化债券业务，有时是可以转化的。从直接贷款转为应收款、受（收）益权等融资方式，其他资管机构就可以参与，间接冲击信托的非标业务。
总体来说，资管新规加大了非标债权市场的竞争，但信托仍具有不可比拟的优势。信托非标债权业务的隐忧，可能更在于短期的经济下行和去杠杆，以及长期的经济结构调整。
三
对投资类业务的影响
信托的投资类业务，包括股票、债券等证券投资和未上市股权投资等。资管新规对于结构化产品分级、资金来源的限制，以及净值化管理的要求，使得证券投资的资金通道业务受到较大影响，未来需要向主动管理方向发展。各家机构在主动管理的证券投资，以及未上市股权投资方面面临的监管比较统一，信托与其他机构的竞争，主要是在投资能力和业绩上。证券投资方面，强调将资产端确定为标准化债权资产，不能是“非非标”业务。交易商协会向信托公司开放了非金融企业债务融资工具承销业务资格，有利于信托公司债券业务的发展。股票投资的一个限制是，全部产品投资单一上市公司发行的股票，不得超过该公司可流通股票的30%。对人工智能投顾的规范，有利于基于量化数据的证券投资进一步发展。未上市股权投资领域，规范较少，主要是要求投资领域符合国家法律法规和政策，打破刚兑，不得进行资金池操作。
整体来说，投资类业务是符合新的资管政策导向的业务，信托公司可以大力发展。从国际上信托公司的发展经验来看，随着经济转型升级，适合信托高融资成本、低风险的房地产开发、基础设施贷款等业务，占比会逐渐减少，而投资类业务规模占比上升。不过从专业经验、客户积累看，信托公司在这一领域的优势尚不明显，而且目前市场形势也相对艰难，投资类业务的发展并不容易，对人员、系统、管理等各方面，都提出了更高的要求。
四
对创新业务、财产类信托等的影响
资产证券化业务、养老金产品、慈善信托等创新业务和财产权业务，不在资管新规的适用范围内。今年信托资产证券化业务规模大幅上升，已经成为信托公司的第一大转型方向。慈善信托全国成功备案了100单左右，规模超过10亿元。财产权信托在2018年三季度末，规模为3.65万亿，相对占比15.75%。以上业务从市场规模和收入贡献上，还很难代替传统业务。不过新政实施后，失去的规模和利润，需要其他业务去补充，一定程度会倒逼创新业务的加快发展。
五
对资金来源的影响
1.直销难度有所加大
首先，合格投资者要求有所提高，自然人家庭金融总资产从 100 万元提高到500万元，收入从3年内每年超过20万元提高到年均40万元；法人单位要求最近1年末净资产不低于1000万元，而之前并无限制。不过，从提供证明角度看，之前的要求更为严格。
其次，银行理财子公司的入局，使得客户的产品选择范围更宽。商业银行良好的品牌信誉，强大的销售渠道，丰富的管理经验，构成了强有力的竞争。
再次，刚兑如果真正打破，可能会逐渐降低客户对信托产品的信赖，失去一部分低风险偏好客户。
不过，在我国高净值客户总量不断增加的背景下，面向高净值客户的直销，仍然有很大潜力。
2.代销渠道审查更严
无资质机构代销被取缔。在新的监管制度下，金融机构代理销售其他金融机构发行的资产管理产品，应当符合金融监督管理部门规定的资质条件，未经金融管理部门许可的，不得代理销售资产管理产品。
有资质的发行机构，机构代销审查更加审慎严格。要建立销售授权管理体系，明确代销准入标准和程序等。代销机构要对发行机构开展尽职调查，对产品进行充分的风险审查。
3.同业直投考验专业能力和业绩
虽然资管同业合作、纯通道业务会下降，但是资产配置需要的直投，仍会持续。这为优质的信托产品提供了机会。实际上，其他资管机构在非标直接贷款上，限制依然十分严格。低风险、高收益的信托贷款非标产品，有很强的竞争力。而对其影响较大的是银行理财子公司的入局。理财产品起售点没有强制要求，且无须面签，预计总规模将飙涨。不过一些商业银行理财子公司的定位，可能是资产配置，而不是直接投资，对其他资管机构的主动管理产品，其同业采购规模甚至可能更大。因此，信托与其他资管机构，信托与信托之间，在直投机会、专业能力和业绩方面的竞争，会更加激烈。
4.禁止资金池业务
资管新规重申每只资产管理产品的资金要单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务，清理效果比较明显。其主要特征是三个，一是滚动发行，包括借新还旧，也包括其他滚动投资；二是集合运作，即所有募集的资金，不论来源、时间等，均进行统一核算，汇总使用；三是分离定价，即资金脱离对应资产的实际收益率确定收益水平。对于消费金融等常用的多只产品投资单一项目方式，可以使用，但要求不得变相突破投资人数限制或其他监管要求，且资金规模超过300亿元，需经监管部门批准。
六
对运营管理的影响
资管新规打破刚兑，对于信息披露和尽职要求更加明确。每只产品成立后5个工作日内，要向央行和银保监部门同时报送产品基本信息和起始募集信息；每月10日前报送存续期募集信息、资产负债信息，产品终止后5个工作日内报送终止信息。固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品，以及公募产品和私募产品适用不同的管理规范，依据不同的要求进行信息披露。2019年9月公布的《信托公司受托责任尽职指引》，对于尽调报告内容、依据、存档要求，以及信托销售、合同签署、运营等环节，都进行了更明确的规范。
七
对风险处置的影响
资管新政对于信托产品风险处置的影响，主要是当产品不能如期兑付或者兑付困难时，不得自行筹集资金偿付或者委托其他金融机构代为偿付，即风险处置原则和方式发生了改变。不过，从实际情况看，风险事件，会极大影响信托公司的声誉，从而反过来影响业务的发展，因此，信托公司会在制度要求下，积极化解和处置风险，勤勉尽责履行受托责任。
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