钱都去哪了？解读央行货币政策三季报

　　近日，中国人民银行发布《2018年第三季度中国货币政策执行报告》（以下简称“报告”）。

　　报告指出，2018年第三季度以来，中国经济总体保持平稳增长，结构调整继续推进，供需总体平衡，经济运行韧性较强。消费对经济增长的拉动作用增强，制造业和民间投资增速回升，就业稳中向好，消费价格温和上涨。但受外部环境发生明显变化及需求端“几碰头”等因素影响，经济下行压力有所加大。第三季度，国内生产总值（GDP）同比增长6.5%，居民消费价格（CPI）同比上涨2.3%。

　　央行：投放资金已传导至实体经济

　　央行近期发布的《中国货币政策执行报告（2018年第三季度）》（以下简称《报告》）以专栏的形式讨论了超额准备金率（超储率）与货币政策传导的关系。《报告》指出，超储率的高低，既可以衡量银行流动性水平，也是货币政策是否有效传导的重要标志之一；从“量”上看，银行体系超储率并未上升，货币信贷平稳增长，表明央行投放的资金并未淤积在“引水渠”（商业银行），而是基本上全部传导到了实体经济。

　　近期有观点认为，今年以来央行投放的资金大量淤积于银行体系。数据显示，2018年第三季度超储率为1.5%，仍然低于2016年第三季度的1.7%。从这个角度上看，当前银行间的流动性水平是合理的，并不偏高。

　　如果把央行看成是资金的“总闸门”，那么商业银行就是传导央行资金的“引水渠”。《报告》表示，“引水渠”水位（超储率）的变化可以直观反映央行投放的资金是否得到了有效传导。

　　2018年以来，面对外部环境变化和“几碰头”问题，中国人民银行前瞻性采取应对措施，流动性管理目标由“合理稳定”转向“合理充裕”，通过降准、中期借贷便利（MLF）等渠道增加中长期流动性投放，保持流动性水平与经济基本面需求相匹配。

　　在此过程中，从“量”上看，银行体系超储率并未上升，货币信贷平稳增长，表明央行投放的资金并未淤积在“引水渠”（商业银行）， 而是基本上全部传导到了实体经济。从“价”上看，债券利率显著下降，贷款利率稳中趋降，也表明央行投放流动性的利率传导效果正在逐步显现。

　　市场分析人士认为：企业债券融资局面将持续改善

　　央行11月13日发布的金融统计数据显示，10月末，M2同比增长8%，增速分别比上月末和上年同期低0.3个和0.9个百分点。整体金融数据保持平稳，M2追平历史最低增速。M1同比仅增长2.7%，增速分别比上月末和上年同期低1.3个和10.3个百分点。

　　对于M1和M2的低增长，交通银行(行情601328,诊股)金融研究中心高级研究员认为，企业融资低于预期是M1持续走低的重要原因。10月信贷增量季节性回落，且新增信贷中企业贷款占比进一步下滑以及表外融资的持续负增长，都显示出在当前经济下行压力较大背景下企业融资困难，进而也由持续回落的M1增速显示出来。

　　京东金融首席经济学家表示，当前中国经济面临的主要问题是经济下行压力依旧存在、民营经济运行困难、贸易摩擦影响等。考虑当前资金需求不足，企业信心低迷，货币政策空间有限，财政减税等其他措施需同步跟上、组合出击，发挥更大作用。

　　“未来M1增速的重新反弹，可能会先于实体经济的企稳，但应该是财政政策刺激逐步落地之后。”由于信贷增速的基本稳定，对M2增速起了较大的支撑作用。然而，社融受表外业务持续收缩的影响对M2增速产生了一定程度的拖累，使得M2增速也较9月回落0.2个百分点。

　　央行在最新发布的《中国货币政策执行报告（2018年第三季度）》中明确指出，从超储率变化来看，当前货币政策的传导是有效的，资金投放进入了实体经济，然而仍存在结构性问题。货币政策更加有效地支持民营企业是下一阶段政策的重点。同时报告也指出国内外形势严峻，稳增长压力加大。上述研究员认为，后续货币政策大概率将保持较以前相对宽松的状态，保持流动性合理充裕。可以预期，未来随着更加积极的财政政策逐步落地，企业部门的整体融资局面将逐步改善，对于现阶段暂时的企业融资困难不必过于悲观。