收购渤海信托控股权 渤海金控资金饥渴求解

　　[摘要] 渤海金控(行情000415,诊股)公告称，本次重大资产重组的标的初步确定为渤海信托的控股权，并将通过发行股份买断海航资本持有的渤海信托33.45%股权再进行增资的方式，实现51%的控股权。

　　在近半年的停牌时间里，渤海金控收购渤海信托的传闻不时传出，近期公告中终于得以坐实并第一次披露交易细节。

　　渤海金控公告称，本次重大资产重组的标的初步确定为渤海信托的控股权，并将通过发行股份买断海航资本持有的渤海信托33.45%股权再进行增资的方式，实现51%的控股权。

　　在收购渤海信托的同时，渤海金控今年上半年开始启动剥离旗下负债较高的皖江金融租赁，拟转其16.5亿股股权。渤海金控在2017年年报明确表示：“2018年将通过在母公司及子公司引入战略投资人、出售高杠杆类子公司股权、收购低杠杆类优质资产等多种方式，切实降低公司整体资产负债水平。”

　　出售金租牌照与买入信托牌照的同步并行已然令人瞩目，但渤海金控的资本运作的关注点上再添一例，7月26日其公告指出，股东股份累计被质押占公司总股本47.5%，其中控股股东累计已质押21.19亿股，占其所持股本的98.18%，占公司总股本34.27%，股权质押的目的均为融资。

　　在重组良好资产、预计增长的半年业绩面前，市场却并不买账。渤海金控在7月17日复盘后，连续三个交易日股价下跌近30%，7月20日更创下了三年新低4.13元。

　　时代周报记者向渤海金控发去采访提纲，其书面回复时代周报记者表示，“因涉及重大资产重组事项，相关内容均以公告为主。”对于股价连续大跌，渤海金控称：“股价表现除受公司经营基本面影响外，还受到宏观市场环境、金融政策、投资者偏好等因素影响。目前的股价并不能反映公司的真实价值，公司经营的基本面良好。”

　　资金饥渴症

　　2011年，渤海租赁借壳ST汇通实现上市，成为A股租赁第一股，2016年2月变更证券简称为“渤海金控”，并称发展规划为“以租赁业为基础构建多元金融控股平台”。

　　实际上渤海金控的主营业务仍为租赁业，拥有天津渤海租赁、皖江金融租赁、Avolon、Seaco等国内外细分行业领先的租赁公司，实现了租赁业务全牌照运营。

　　在重资产业务为主的租赁行业里，渤海金控面临高资产负债率的压力，资金饥渴症明显。7月6日，渤海金控的一期公司债“18渤金01”上市，发行总额10.6亿元，票面利率为 7%，本期债券将全部用于补充发行主体的流动资金与偿付有息负债。在其募集说明中显示，截至3月31日，渤海金控的负债总额为2568.2亿元，其中有息负债总额为2302.83亿元，占总资产比例为78.93%。在联合信用评级出具的债券信用评级中提示：“其中一年内到期的债务逾500亿元，存在一定短期偿债压力。”

　　据其一季度报，渤海金控的资产负债率为88.02%，比去年同期的86.61%有所增长，也与2017年末的88.21%来说变化不大。2017年的年报中，渤海金控在2018年的发展规划上明确提出了“探索并发展‘资产管理型’的轻资产运营模式”。

　　对于渤海金控而言，其控股股东海航虽致力于将其打造为旗下金融产业的旗舰平台，但从2016年由渤海租赁更名为渤海金控前后开始涉足金融资产股权至今，其租赁业务始终占据超过99%的收入和资产比重。渤海金控在经历去年的一系列收购后，已成为A股市场最大的租赁公司以及全球第三大飞机租赁公司和全球第二大集装箱租赁公司。而在金融业务上的布局均为财务投资，旗下公司投资渤海人寿、联讯证券、聚宝互联、天津银行(港股01578)等金融企业。财务投资意味着，其在构建的“以租赁业为基础、横跨保险、证券、互联网金融等领域的金融生态体系”中并无话语权。

　　据其一季度报，今年已实现营业收入95亿元，较上年同期的53.35亿元同比增长78.06%；归属于上市公司股东的净利润为4亿元，较去年同期的2.15亿元同比上升86.1%。对于营收大幅增长的原因，渤海金控分析为“本期出售飞机数量增加以及业务增长所致”。据不完全统计，今年上半年，渤海金控子公司Avolon出售飞机48架，累计回流资金近76亿元。

　　另一方面，渤海金控启动剥离旗下负债较高的皖江金融租赁。皖江金租持有金融租赁牌照，同时为在新三板挂牌企业。但渤海金控表示，皖江金租的主要融资来源是银行间市场，以短期融资为主，负债率较高，“出售皖江金租后，公司资产负债率有望降低1%-2%。鉴于公司短期债务压力主要来自于皖江金租，放弃后者控股权将使公司的短期负债压力大幅减轻。”

　　同时，渤海金控拟通过发行股份和现金增资获得海航资本控股的渤海信托股权，并以非公开发行股份募集配套资金。据渤海信托2017年年报，总资产为140.14亿元，资产负债率为17.62%。渤海金控在复牌公告中表示，收购渤海信托将进一步提升上市公司的盈利能力、发挥信托与租赁的协同效应并降低上市公司资产负债率。

　　预计收购价超60亿

　　在渤海金控停牌半年期间发布的公告，对重组标的措辞不断明晰，从最初的“购买公司控股股东海航资本及关联方持有的信托类公司股权等以及其他方持有的相关金融资产或股权等”，到3月表述的“渤海信托司部分股权及第三方持有的金融类以及与租赁产业相关的资产或股权等”，直到最近的公告表述为“渤海信托的控股权”。

　　公开资料显示，渤海信托目前是河北省唯一一家经营信托业务的非银行金融机构，控股股东为海航资本，持股比例为51.23%，另由北京海航金融控股与中国新华航通集团持有26.67%和22.1%的股权，实际控制人为海南省慈航公益基金会。

　　由于海航资本所持渤海信托51.23%股权中，仅有33.45%股权为非限售股，且海航金融、新华航空持有股权均处于限售状态。按照公布的初步方案，渤海金控将买断海航资本持有的渤海信托33.45%股权再进行增资的方式，并此方案将涉及配套募集资金。

　　据渤海信托2017年年报，其去年年末总资产140.14亿元，较上年增长63.68%；全年营业收入21.36亿元，增长70.54%，其中信托业务收入是渤海信托营业收入的主要来源，占营业收入比重近80%；净利润12.64亿元，增长87.45%。而在信托资产上，渤海信托2017年年末信托资产合计7549.75亿元，较2016年末的3463.77亿元，增长117.96%。

　　中国信托业协会公布的数据，信托全行业2017年实现营业收入1190.69 亿元，比2016年增长了6.67%；实现利润总额824.11亿元，比2016年增长了6.78%。可见，渤海信托2017年的营收和净利的表现上远优于行业平均水平。

　　在完成上市或注入上市公司的信托公司营收表现来看，渤海信托的营收成绩与五矿信托接近，业绩明显好于陕国投信托与去年赴港上市的山东信托，以及通过重组借壳等方式完成曲线上市的江苏信托、昆仑信托和浙金信托，但低于安信信托(行情600816,诊股)、中航信托。

　　截至7月27日，安信信托市盈率为9.75倍，五矿资本(行情600390,诊股)的动态市盈率为13.65，中航资本(行情600705,诊股)为13.68倍，江苏租赁(行情600901,诊股)为17.45倍。以此为参考，若按最低的9.75倍市盈率收购渤海信托100%的股权价格将为123.24亿元，若以最高的17.45倍市盈率计算将为220.56亿元，渤海金控收购51%股权价格将在60亿–110亿元之间。对此，一位不愿具名的私募人士向时代周报记者分析：“重组成功基本铁定了，且大概率不会高溢价收购。”

　　若此次对渤海信托的控股权收购完成，以渤海信托36亿元的注册资本粗略计算，在其他股东均不参与增资的情况下，渤海信托的注册资本将增至50亿元左右，在信托业注册资本排行上升至第15名。

　　复牌的三天前，渤海金控发布了2018年半年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润在11.6亿–13.6亿元之间，较去年同期的10.26亿元增长约13.02%–32.5%。

　　但7月17日渤海金控复牌后，股价即一字跌停，随后两个交易日再下跌19%。似乎在重组优质资产的前提下，投资者并不买账。在此次收购渤海信托控股权的初步方案中还涉及配套募集资金，在渤海金控目前高负债率、高股权质押率与股价大挫等因素下，此次收购的不确定性大为增加。

　　“渤海金控近年来负债率较高，且对外部资金依赖度高，在目前紧缩的金融环境下，渤海金控的偿债压力不断加大。”上述私募人士表示：“为缓解压力，控股股东有可能会在信托注入渤海金控的同时，为渤海金控寻找战略合作伙伴。”