存量博弈背景下不悲观 私募重拾阿尔法策略

尽管昨日上证指数探底回升，收涨0.61%，但沪市1343亿元的成交量却创了近期新低。面对以螺纹钢为代表的商品期货的火爆行情，以及货币、保本等低风险基金的热销，历经数次下跌后，A股投资者正面临“存量博弈”的尴尬处境。

1488亿元、1406亿元、1343亿元——最近3个交易日，沪市成交量延续低位徘徊格局，距离年内最低成交量(3月11日1285亿元，撇除熔断行情时的非正常地量)仅一步之遥。存量资金博弈背景下，不少追求绝对回报的阳光私募不得不降低投资回报预期，重拾“阿尔法”策略。

存量博弈环境“不悲观”

“面对经济数据超预期和外围市场回暖，市场该涨不涨，上周又在没有实质利空的情况下暴跌，说明市场非常敏感。”昨日，重阳投资基金经理陈苏明告诉记者，市场博弈特征明显，捕风捉影的利空也能导致“羊群效应”般的抛售。

在陈苏明看来，自去年6月以来三轮下跌带来的阴影依然存在，但鉴于目前不错的宏观经济及货币环境，市场大概率不会重现非理性大跌，他相信二季度后货币政策依然会保持适度宽松状态。

朱雀投资基金经理也认同“存量博弈”特征。他认为，目前市场只是存量资金在估值区间来回博弈震荡而已，在现有经济环境回暖、汇率稳定的情况下，投资者现在没必要太过悲观，上证指数的底部大概率也在不断抬高。

最近，广发证券策略分析师陈杰注意到市场有些“不正常”的特征——大家张口闭口就是“国家队”;大家普遍悲观，却以不低的仓位做短线;即使乐观的投资者，也发现找不到真敢下手的股票。

陈杰进而得出这样的结论：在存量资金博弈带来的扭曲心理下，市场热点轮动非常快，没有赚钱效应，也没有一条持续的行业主线，这样就很难吸引期望通过布局核心产业，来赚取长线收益的资金入场。

与陈杰观点类似，海通证券策略师荀玉根也做出“大格局仍是存量资金博弈”判断。从基本面分析，他认为2016年是牛市过后的“休整期”，市场维持震荡格局，而从资金面分析，市场进入“资金紧平衡期”，主要是存量资金博弈。

荀玉根认为，资金入市有三个阶段：第一阶段超级大户率先入场;第二阶段机构投资者入场;第三阶段散户入场。目前，超级大户入市还没有看到，预计下半年养老金将入市，但初期资金量不大，难改当前资金供需的大格局。

“尽管股指方向性选择并不明朗，但A股市场容量够大，仍然存在结构性机会。并且，资金有望‘脱虚向实’，在估值和盈利间找到平衡。”26日，诺亚财富首席研究官金海年判断，今年市场将呈现一个存量博弈中的震荡行情。

不过，金海年认为，存量资金博弈下仍有结构性机会，例如受益于供给侧改革及经济复苏预期的中上游煤炭、钢铁等传统周期行业。此外，周期类商品的涨价主题的表现也值得期待，包括黑色金属、焦炭等商品期货现货和以猪肉、棉花等农产品相关行业公司。

源乐晟投资总经理 曾晓洁 认为，市场短期已由单边下跌转为震荡，中期市场则将重回“阿尔法”，长期来看，居民资产配置结构变化将带来长期牛市。因为，经过市场几轮大幅度调整后，部分行业和个股已逐步进入估值合理区。

“市场既不可能迎来类似2008点的V形反转，也不太会像2013年典型的主板熊、创业板牛，更大概率会是一个结构化的行情。”星石投资总经理 杨玲(专栏) 认为，指数在震荡中上行，价值股和成长股都会迎来一定的投资机会。

私募重拾“阿尔法”策略

基于不同的投资逻辑和方法，“阿尔法”策略与“贝塔”策略是私募经理最喜欢的两类不同的投资策略。前者重选股，轻择时，“自下而上”发掘个股;后者则基于“自上而下”的宏观判断，轻选股，重择时。

在存量资金博弈的环境下，市场难有整体趋势性机会，于是注重精选个股的“阿尔法”策略再次受到私募追捧。

“A股本轮反弹行情并未结束，维持3300点反弹目标不变，但对中长期持谨慎态度，目前估值仍然偏高。”泓信投资董事长尹克判断市场不会有反转行情，震荡盘整的概率更大一些，今年将坚持“轻贝塔，重阿尔法”的投资逻辑。

尹克的观点在私募中较具代表性。曾晓洁也认为，市场中期将重回“阿尔法”。因为，从估值层面看，部分板块估值仍处于较高位，而包括金融、地产及必需消费品在内的部分板块估值，则已回落至均值低位。

在曾晓洁看来，此时投资者首先应该恰当“择时”，除右侧交易外，考虑增加左侧交易——当前资本市场的参与者已经出现变化，绝对收益资金已经逐渐占据主导地位，而多数绝对收益资金都是右侧交易，此时左侧交易的价值凸显。

个股估值分化背景下，捕捉结构性行情正变得“有利可图”。曾晓洁称，估值水平的回归为精选个股提供了空间，市场情绪经过半年以上的调整，正逐渐平稳，而具备成长前景的股票在经过基本面跟进后，也会成为不错的投资机会。

“目前，争议市场是反转还是反弹已经意义不大，如何把握住结构性机会，享受到收益才是王道。”杨玲判断，未来市场不会走出2013年这种典型的“主板熊、创业板牛”的结构化行情，成长股和价值股都有机会。

如何应对存量资金博弈带来的反复震荡，杨玲认为，资金会更青睐景气度向好的行业，以及估值合理有业绩支撑的标的。而在稳增长、促改革的背景下，在供给侧改革加减并用的逻辑下，新旧经济体都会出现一定的投资机会。

值得注意的是，尽管私募重拾“阿尔法”策略捕捉结构性机会，但在全球资本回报率整体下降的环境下，部分务实的私募已将今年的预期收益目标降低，而在选股思路上，他们也不再追逐“风口上的猪”，而是抱住地上“慢走的牛”。