券商资管的资产配置特征分析

结论或者投资建议:

我国券商资管规模扩张空间还很大。在推动券商资管业务规模发展过程中,除了监管制度的放开,经济增长和居民可支配收入也一直扮演着重要角色。目前我国GDP、人均可支配收入与券商资管规模均处上升趋势,虽然经济增速有所放缓,但仍处于中高速阶段。具体比较来看,截至2015年底,我国资管规模只有11.89万亿元,而GDP 总额为67.67万亿元,二者差距还很大;但从2012年开始,券商资管规模增速却远高于GDP 增速和人均可支配收入,这一积极信号意味着我国券商资管规模扩张空间乃至产品创新空间将十分巨大。

券商定向资管规模占比已远远领先。2012年资管新政实施前,以创新为主导的集合资管业务规模最大,AUM 占比均在50%以上;但资管新政颁布实施以及2013年大集合产品被取消后,作为非标融资通道的定向资管计划快速逆袭,AUM 占比近三年已高达90%左右。另外,相比于集合、定向业务,券商专项资管业务规模仍有巨大差距,目前以对接ABS 产品为主,但规模仍然不大。

债券型产品是券商资产管理行业中最为主流的产品类型。券商集合资管业务发展主要可划分为四个阶段,其中从产品数量看,债券型长期有较高占比;从存续期内的产品份额和资产净值看,债券型产品占比则最高,分别为37.02%和41.93%。

券商资管的投资者结构特征:集合资管计划的客户基本都是个人客户,2014年和2015年上半年的平均占比分别为98.8%和98.92%;相反,定向和专项资管计划的客户以机构客户为主,平均占比均高于80%。

券商资管的资金来源:(1)主要为外部融资,即来自个人客户和机构客户,而券商自有资金投入的平均占比都非常低,其中,定向资管业务对券商自有资金的依赖性最低,平均占比近三个时期都不足1%。(2)牛市行情下,券商资管融资难度很低,因个人和机构投资者的投资意愿大大增强。(3)集合资管业务的最重要资金来源是个人客户,定向和专项资管业务的资金主要都来自机构客户。

券商资管的资产配置特征:(1)集合资管计划在2015年上半年对基金的配置比重从曾经的最低变为最高;股票配置比重也有所增加;相反,债券比重出现小幅滑落,“其他”项的配置比重则从曾经的最高变为最低。主要原因仍应归咎于2015年上半年的牛市行情,投资者风险偏好回升,股票基金和股票等权益类资产的市场吸引力大幅上升。关于“其他”项,信托计划是近两年的最主要配置品种,其次是专项资管计划。(2)定向资管计划对“其他”项的配置比重最高,其中信托计划、银行承兑汇票收益权和资产收益权都是重要配置类别;除“其他”项外,债券的配置比重相对更高,股票最低。(3)专项资管计划配置在“其他”项的比重也最高,2014年和2015年上半年分别为49.11%和68.08%;另外,2015年上半年对债券的配置比重由21.74%大幅滑落至1.63%,基金的占比则增加了近9个百分点。

银行委外资金情况:银行委外资金通常会作为券商结构化产品(以定向形式为主,少部分为集合形式)的优先级资金,来获取一个相对较高的固定收益率。券商结构化产品主要包括权益类和债券类。(1)银行委外资金参与券商权益类结构化产品:2015年上半年股市走牛期间,券商权益类结构化产品一度受到银行委外资金和其他资金追捧,且产品数量较多,投资杠杆也较高,一般能达到2-5倍之间。2015年6月股灾发生后,高杠杆的资管计划被视为加剧市场波动的一个组成部分,监管层对该类产品的杠杆倍数开始加强限制,该类产品规模急剧下降。(2)银行委外资金参与券商债券类结构化产品:目前银行委外资金参与券商债券类结构化产品的配资杠杆在4倍左右,收益率多位于4.5%-5%之间。关于相关债券投资的杠杆风险,风险总体可控。