“这是考验理念的时候！”：价值型私募“至暗时刻”应对实录

　　过去的十月份，是价值投资风格机构的“至暗时刻”。

　　当估值低位和宏观不确定性“撞头”，市场给价值投资派端上的是最难“下咽”的低位跳水的“苦酒”。

　　那么在这样的世道里，哪些著名的私募机构是如何应对的呢？他们都经受住了市场的考验么？

　　市场“十月围城”

　　10月份，A股再次遭遇明显调整，上证综指跌幅7.75%，沪深300指数和创业板分别下跌8.3%和9.6%。

　　这是市场低位的一次下跌，让不少低位满仓的机构如同“被围城”的部队，心理压力陡然增大。

　　正当市场“心有余悸”之时，监管层多次发出提振市场的信号，公布了多个支持资本市场的措施，包括解决上市公司股权质押、鼓励上市公司并购重组、优化交易监管以减少对交易环节不必要干预等。

　　虽然政策暖风频吹，但受到错综复杂的内外因素印象，市场中短期走向仍存争议，表现在市场上，就是股票行情大阴大阳间杂，短期方向莫辨。

　　随之而来，可能是阳光私募行业，自2008年以来最困难的一段时间。中长期市场空间和短期下行趋势之间的方向相悖，低位增仓的需求和控制产品净值波动之间的内在矛盾，都成为私募基金经理投资理念的极大考验。

　　而这背后，客户预期收益和波动容忍度、销售渠道压力以及私募本身的生存压力，互相交错，构成了一场难熬的“围城”。

　　投资仓位之辩

　　华尔街见闻摸底发现，虽然市场预期不明，但头部私募的仓位并未明显降低。各自循着自己的风格路径保持。

　　其中，头部私募产品集中的华润信托平台数据显示，截至9月末，仓位七成以上的多头策略产品占比为40%。(详见华尔街见闻报道《新信号！头部私募高仓位“等春来”》)

　　一些私募仍在坚持自己的打法。汉和资本就对华尔街见闻表示，超长期投资理念和方法不会因短期变化而相应调整。短期市场走势掺杂众多非理性因素，并不时时刻刻反应上市公司内在价值。

　　据了解，汉和资本此前坚持发行“零管理费”且锁定期三年的产品。若开放日产品净值不超过历史开放日最高点，汉和也不提取业绩报酬。

　　汉和称，以超长期思维方式投资权益类资产，是由权益类投资的本质决定的。一方面，公司价值的兑现需要一个过程；另一方面，市场对公司价值认知需要时间。即使在这个价值兑现的过程当中，不可避免地会受到一些短期因素的扰动。

　　对于市场动荡对仓位的影响，汉和资本对华尔街见闻指出，“仓位高低并不是一个先验的主观决定的因素，而是一个后验的由个股价值相对于市场价格变化的结果。如果市场上有足够多内在价值高于市场价格的标的，我们就会买入并长期持有这些标的，从而保持一个高仓位，反之就保持一个低仓位，甚至空仓。”

　　看好不冒进

　　仁桥资产夏俊杰对华尔街见闻表示，尽管我们对四季度的市场并不悲观，但我们在仓位选择上并不会冒进，原因在于在极度弱势的市场环境中，投资者行为会逐渐趋于短视化、忽视长期逻辑，一些长期逻辑向好的行业和公司股价也会出现较大的波动。

　　他续称，未来我们会按照绝对收益的原则，继续扩充投资品类，找到在不同领域中风险收益比占优的品种，同时，提高对确定性品种的持仓集中度，力争让整个组合在获取收益和控制回撤中取得好的平衡。今年市场形势不明朗的情形下，整体仓位控制在30-50%之间。

　　仁桥资产创始人夏俊杰“公转私”之前，担任诺安基金的基金经理，管理的诺安灵活配置2009年-2016年超额收益达161.5%。

　　百亿私募凯丰投资对华尔街见闻表示，“当前正保持在适当仓位。”

　　该机构首席大消费研究员王东升透露，从中长期角度，现在肯定是应该适当重仓的时点，但为了控制回撤幅度，面对较大的不确认定性，因此采用了适当仓位。总体上，处于一个进可攻、退可守的较好状态。

　　兼顾风险和客户考量

　　华尔街见闻对多家知名私募调研发现，当前市场右侧机会并不明朗，基金经理并不愿意放弃左侧的埋伏机会，因此保持年初布局时较高仓位。此外，坚持价值投资的私募普遍坚持中长期投资，一旦调仓将引发较大冲击成本。

　　换言之，基金经理关注调仓前后股票的性价比，卖出股票的机会成本能否被重新调整后的股票池未来收益所覆盖。对于管理规模大的私募而言，波段操作很难卖出和买入足够的量，因此机构维持较低的换手率。

　　实际上，私募策略也会受到销售渠道和投资人的预期和压力因素影响。

　　仁桥资产夏俊杰对华尔街见闻表示，产品年内略有收益、回撤不超8%，在年内的市场行情下客户对这样的收益基本都能够接受。

　　他续称，如果后续面临这样的压力，我们会首先分析是否既定的投资策略出现了偏差，如果确因策略偏差造成投资被动，我们会对策略进行适当调整；如果非因投资策略偏差、仅因渠道或客户压力而做调整，我们认为是对客户利益的更大损害。

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