中信TOF市场观察：股票市场上涨可期

　　一、宏观经济运行

　　8月金融数据除融资略有改善外，整体仍处于继续筑底的过程中。

　　新增社会融资规模1.98万亿，单月同比增速为2%，相比上月-20%的单月增速，显著改善。主要贡献来自非标边际改善，但短期贷款减少及企业长期贷款增加是社融结构改善的明显迹象。

　　在其他分项中，拖累最大的是地方专项债。专项债方面由于2019年全年份额基本用完，如后续额度不再增加或提前发放，后续规模将进一步缩减，进而对新增社融产生拖累。与此同时，由于前期发行比例较大，且由于资金由募集传导到项目建设需要时间，所以预计后期专项债对基建投资的撬动效应将逐步显现。

　　8月CPI上涨2.8%，与7月持平，主要支撑因素仍是猪肉价格。

　　虽然工业品价格进一步回落，但整体看食品价格对通胀影响的边际效用更大，通胀在未来半年内易上难下。近期国家虽然加大了支持生猪养殖的政策力度，但猪肉新增产能至少要到1年以后才能投放，相应的政策扶植并不能在短期内解决猪肉供需矛盾。需要警惕在今后半年内猪肉价格对CPI影响的放大效应，未来几个月CPI向上突破是大概率事件。

　　PPI降幅进一步扩大到-0.8，且降速扩大，显示工业整体仍处于去库存阶段，企业利润，特别是偏上游企业利润会进一步受到压制。另外，近期沙特石油设施遇袭，导致油价剧烈波动，对未来通胀走向带来更多不确定因素。

　　9月4日国务院常务会议提出降准、降低实际利率水平、提前下达政府专项债额度的方向，目前只有降准落地；而预期中的降息并未到来，很大程度上也受制于通胀上涨的预期。

　　生产方面，8月生产面继续走弱，工业增加值在低点延续下行趋势。当月同比上升4.4%，虽然下滑幅度有所收窄但仍较上月继续下滑0.4个百分点。

　　其中中上游采矿业、制造业均回落比较明显，与PPI下滑相对应。缺乏有效需求是制造业持续下滑的主要原因，社会零售和固定资产投资增速仍在缓慢回落，盈利放缓使得制造业投资跌入负增长。

　　投资方面，固定资产投资连续两个月小幅下行，其中民间投资和制造业投资下滑是增速下行的主要驱动，表明支撑投资的内生动力依然较弱，这点与总体需求不振相对应。

　　具体来看，制造业增速8月同比为-1.6%，是近3个月来首次转负。减税虽然降低了企业成本，但制造业增加投资的根本动力来自需求的启动，但需求启动迹象并未显现。

　　基建单月出现回升，1-8月累计同比快于1-7月0.3%，达到3.2%，但相对5.5%的总体固定资产投资整体增速仍属拖累项。

　　国常会明确2020年专项债限额或提到四季度发行，政府投资主导的基建建设或将成为支撑投资的主要因素，而专项债规模和项目量则决定了其支撑内需的力度。

　　地产投资增速仍维持在10%以上，是影响整体固定资产投资增速的最大变量，，但二季度以来土地购置面积增速大幅回落使得地产投资保持高增速难以维持。

　　货币市场方面，2019年9月16日央行决定全面降准0.5%并再额外对部分城商行降准1%，这是央行自2019年1月后第二次宣布全面降准。此次降准释放长期资金约9000亿元。而在9月19日美联储落地年内第二次降息时，央行则并没有选择继续跟进，主要原因在于央行需要对未来通胀压力留有政策性余地，保持后续流动性平稳。

　　国际市场方面，风险因素处于整体回落的态势。首先，中美贸易谈判有望重启，双方目前相互释放善意，预计未来贸易摩擦可能出现缓和。

　　其次，英国硬脱欧风险下降，美伊冲突对抗有软化的趋势。

　　另外，国际油价从沙特遇袭后各方的反应来看，可能会继续稳定在60-70美元之间。主要原因在于美伊冲突以来，美方虽然频繁指责伊朗，但是并无实质性动作，中东局势也没有明显恶化的倾向。美国并不想油价大幅波动影响美联储的降息决策，同时特朗普政府也不希望看到明年大选之前油价发生大幅波动。另外，沙特遇袭后迅速恢复了产能，沙特阿美上市的利益驱动需要尽快缓解市场对其安全问题的担忧，但同时又需要维持适当的油价。伊朗的态度逐渐发生软化，如果全球需求没有明显好转，伊朗问题又得到缓解，油价易下难上，除非特朗普政府改变对油价的态度。

　　二、资本市场概况

　　股票市场方面，A股盈利增速正在走出底部，从目前披露的中报数据来看，全A非金融石油石化扣非净利增速出现企稳迹象，中小创二季度业绩显著提升，科技行业盈利增速明显改善。

　　政策上看，8月下旬政策明显发力，央行改革完善LPR机制、资本市场深化改革方案基本成型、扩内需促消费与改革政策双双加码，推动了市场情绪的恢复。

　　短期来看，长假前市场或将震荡调整，但调整空间有限，四季度市场仍有上涨的空间。

　　债券市场方面，货币政策方面央行依然维持中性，但对后期通胀的忧虑造成利率市场波动加大。7月份以来，低等级信用利差出现明显回落，说明市场对信用的恐慌有所缓解，特别是民营企业，高收益信用债市场逐渐形成。

　　商品市场方面，9月14日沙特遇袭导致其石油产量减半，市场反应激烈。周一WTI油价一度飙升了近20%。但自此之后，由于沙特保证原油产能将在月底之前全面恢复，油价已回吐了大部分涨幅，预计后续大概率维持60-70美元之间，市场走向还要看其设施的受损程度和库存弥补缺口的能力。

　　三、市场各类细分策略表现

　　四、资产配置建议

　　权益市场，短期市场或将震荡调整，四季度上涨仍值得期待。

　　债券市场，短期利率难降，信用债整体利好。

　　商品市场，贵金属短期震荡上行；基本金属短期震荡，原油短期存在回落风险，长期震荡。