市场结构性机会与风险共存

2019年对于偏股基金来说是一个丰收的大年。根据长江证券统计，截至9月24日，主动型基金产品收益率中位数达到了31%，这一收益率水平在A股历史上都是非常高的。

融通基金权益投资部总经理张延闽表示，下一阶段，市场整体仍有机会，表现为结构性机会与结构性风险共存，投资者需降低收益预期。

赚钱效应明显

张延闽认为，今年的市场风格非常有利于公募基金表现。首先，今年A股3685只个股中实现正收益的股票达到了2917只，赚钱效应明显。其中“核心资产”的表现显著优于其所在的行业指数，而这类资产又特别符合公募基金投研的审美偏好，最近三年公募对“核心资产”一直处于超配状况。

另外，涨幅超过沪深300的股票数量约占1/3，并且排名前五的板块如食品饮料、电子、计算机、农林牧渔、非银等行业的涨幅都超过40%，这些板块也都是公募基金传统意义上的重仓股集中地。根据今年公布的基金季报、半年报，结合市场行情，可以推测，今年名列前茅的基金均大幅超配了白酒、生猪养殖、半导体、5G等主题。随着机构化和国际化程度的日渐提高，股票的定价模式正在发生变化，并且在相当长时间内这个趋势仍将持续，这也是中国资本市场走向成熟的重要标志。

机会大于风险

不过，张延闽也提醒投资者关注市场整体的低估和局部泡沫。张延闽分析，A股目前整体TTM估值约为13倍，即使剔除金融服务也在17倍附近，相对估值处于历史底部区域。因此，A股整体仍然并不算贵，3000点附近市场的机会远远大于风险。即便是最近炙手可热的TMT行业，其整体相对估值仍然在历史均值附近，但是其中半导体、电子制造、集成电路等行业的相对估值达到了历史最高水平。此外，现有很多行业龙头公司市值与其潜在国内市场容量相比仍然有非常大的成长空间，比如医药、券商、汽车零部件、先进制造业等等，但也有部分上市公司总市值已经达到了国内甚至全球市场销售规模的数倍。

张延闽认为还需要关注过度超前的估值扩张和滞后的业绩增长。他认为，今年以来指数的涨幅主要是通过估值扩张实现的，沪深300涨幅中估值贡献了2/3，业绩贡献了1/3。而今年申万28个一级行业中盈利对股价有正贡献的有10个，其中盈利贡献超过估值贡献的仅有3个。这种行情的出现或许更多是流动性因素导致。

最后，张延闽认为，目前股票基金收益率的方差开始拉大，这个信号值得关注。张延闽表示，基金收益率的方差代表市场的分歧水平，股票型基金前三季度收益率方差约为14.39%，略高于历史均值，还处于比较健康的水平。但假设四季度市场环境没有大的变化，简单将收益率年化计算，该方差已经达到了22.85%，接近2015年历史高点24.3%。历史上超过20%的时候出现过3次，分别是2006年、2007年和2015年，这种情况往往意味着1-2年市场风格有大的转换。

鉴于以上分析，张延闽判断，下一阶段的应对策略可以考虑以下三点：第一，积极做多，要认识到市场整体机会大于风险；第二，降低预期收益率，承认结构性机会与结构性风险共存；第三，均衡组合，风物长宜放眼量，在有限的机会中努力做到君子不器。（张焕昀）