核心观点

1，中国作为转型社会，短短百年间出现多个历史关口，所谓百年大变局。1919，1949，1956，1966，1976，1994，2002等，都可以看做是大的或者小的高阶变化的关口。当前的社会主义新时代，是最近的一次时代变迁。

2，频繁的高阶拐点，制度变迁和政策变向，是尚未完成社会转型和未进入成熟社会的表现，当然这也意味着存在更多的不确定和套利机会。趋势红利的不断涌现，初期可以更好的推动社会进步，但当分配性机会让越来越多的人“躺着赚钱”，浮躁的氛围会侵蚀社会价值观，降低要素的生产性努力。同样，趋势的另一个方向变化，会让人做出相反的决策。比如当前加剧的民企外企投资预期和产业资本流向的变化。

3，过去的历史关口看上去拐点鲜明，但实际上当我们身处其中切身感受时，都是慢慢发生变化。很多也是“万历十五年”式的“没有大事发生”，但一切暗中已经发生了质变。大部分是时间煮雨，温水煮青蛙。比如说信息技术对社会治理格局的重塑，知识大爆炸对集体心智结构的提升，都是在悄然而变。

4，当前的百年未有之大变局，是社会主义新时代的确立。以经济建设为中心的邓小平时代和后邓小平时代，正在向对内五位一体和高质量发展，对外重塑大国关系和实现人类命运共同体转变。当前来看，我们或许低估了这百年未有之“大转型”的难度和复杂度，期间发生的种种变化也就自有其偶然性和必然性。人心思安，是基本的社会常识。

5，“历史的关口面前，有时只差一张船票”，这显然忽视了历史的复杂性。现实中大多数人的选择是有限的。或许客观上你无法做出选择，但这并不表明你没有自由：在客观无法选择的情况下，可以选择坚守“道”和基本常识，比如不赚快钱和坚守主业，多一份敬畏和谦逊。事实上，在大的趋势变局和历史关口下，“术”无助于穿越周期，唯有“道”能让你熬过底部。局势、人心都是复杂的，但道和常识往往简单有力。只是当前崇尚术和势的环境里，普遍“闻道大笑之”，从而不可避免的“韭菜化”。而人们焦虑往往是因为没有认清一个事实：高估变动带来的影响，低估自己的适应能力。

6，对于金融市场，我们处于第二次价格闯关的“系统性重定价”关口，所谓的资产价格闯关。但无论是放开利率基准、汇率自由浮动（811汇改），还是股市从审批到注册、房地产的从炒到住，都没有真正完成闯关，而是大部分试错式回调。中间出现了一些过渡物种，比如LPR，比如科创板。在资产闯关和金融并轨过程中，风险资产价格自然会大幅波动，投资者需要在这个关口加大避险资产的配置，做空落后产能的同时坚定做多代表未来发展方向的新兴技术和模式，这需要深刻和前瞻式的洞见。国家的核心资产是汇和房，个人资产结构或许应该匹配国家资产结构。但是，当越来越多的资金涌向避险资产或核心资产的时候，另一种风险就会“涌现”。到最后会发现，最终的核心资产还是自己，以及对基本常识和普遍规律的坚守。

趋势情节与社会焦虑症

最近很多朋友和读者很焦虑，让我判断一下未来三到五年的趋势，当下是不是又处在一个历史性的关口，在历史的关口面前如何进行个人选择，要不要再买房或者投资海外。有很多高净资产客户已经移民，或者至少完成了资产全球配置。没有全球配置的朋友则让我预测一下未来的走势，有限资源的个人在历史的关口如何抉择，如何抓住下一波趋势带来的“红利”。

部分行业投资增速下行

人都是趋利避险的，这本无可厚非。人也喜欢陷入宏大叙事的不安而忽略微观的确定性。普遍流行但符合人性的一个观点是，大的成功都是靠抓住趋势而不是靠个人辛苦努力获得。加上各种传播焦虑的自媒体热文，让人觉得成功就是抓住趋势，与个人的努力和埋头苦干关系不大。人的本性不仅是趋利避害，还是短视的，对远期存在不耐和高折现。与工匠精神聚焦主业赚慢钱相比，人们当然总是最喜欢快钱。人如此，企业也是这样。比如过去几年的经济普遍房地产化，青岛当初的制造业五朵金花，如今竟然都开发地产，而且很多都成为营收主要来源。谁能抵得住赚快钱的诱惑呢？难道只有华为？

对趋势进行研判然后进行配置，这是投资的基本思维。看清历史的走势然后确定个人努力的方向，这也是理性的选择。在数码科技的趋势下，作为胶卷巨头的柯达命运早就注定。当苹果掀起智能手机革命时，诺基亚和摩托罗拉过去的成功也就成为转型的包袱，因为传统手机部门已经形成了利益集团。在如此刚性的路径依赖下，改良变得艰难，最后只能系统重置或一键重启。

信息技术革命正在加剧周期的变频，让个人在短短一生中可以经历多个历史关口。制度的变化也是一样，比如2000年的国企改革，上百万下岗员工，当时感觉天要塌下，但更多的人或许应该感恩这个选择，能够走出铁饭碗的舒适区重塑市场化和专业化能力。走出舒适区，有时不幸，但也往往大幸。人都有惰性，潜力往往是逼出来的。这样的变局，对于强者是幸运，被逼出了成功；对于弱者就是不幸。当然，这样的逻辑有点“鸡汤”。

历史的关口面前

很多时候之差一张船票？

在历史教科书上，有好多历史关口和个人选择的案例。比如1940年的欧洲犹太人，其实就差开往美英的一张船票，个人和家庭的命运就判若阴阳。更加现实和贴近的一个案例是，假如十五年前买了房子，而且是加杠杆买了房子，相当于做空货币做多资产；假如十年前买了几枚比特币，假如五年前买了茅台股票，那么就几乎不需要什么努力就收获了财务自由，荣升为社会的财富精英阶层或者“有闲阶层”。这时，对大多数人来说，形势比人强。

但另一方面，或许这只是没把周期拉的足够长。1990年前的日本，2007年前的美国，2015年6月前的A股，似乎也没人相信房价股价会崩溃式下跌。人的看见和相信，与事实之间往往会存在一个相互强化的正反馈关系。拐点总是在没人相信或感知的时候悄悄来临。当很多人看空美股的时候，恰恰是美股可以不断创历史新高的防护盾，因为有对冲力量等着接盘。但当持续的上涨不断的打脸和消灭空头，最终会形成市场的一致性预期和极端的头寸，而这正是趋势拐点来临前的预兆。

因为一个稳态的系统需要多重力量进行平衡，一旦形成一种统治性的单一方向力量，一个强大的物种或信念将其他不一样的物种尤其是相反的力量完全消灭，系统一定会面临一个颠覆式的再平衡。这与多样化下的小波动不一样，小波动符合正态分布，不会产生系统性或者时代性的大变局。转型中社会与成熟社会的区别，就是前者经常有大事发生，局势将个人裹挟；后者则平稳运转，风平浪静，岁月静好。有些人喜欢前者，意味着更多的机会和更刺激的人生体验。有些人则适应了社会的稳态，比如北欧一些成熟的国家。

然而大多数时候，个人必须适应环境的变化。个人无论多么渺小，似乎都难逃时代的印记。最近百年的中国，或者三个甲子的中国，经历了太多的“变局”。有些人有得选择，有些人没得选择；有些人选择对了，有些人选择错了。时代和个人一样，或许都应该有一个试错的过程。中国近代和现代面临诸多的十字路口，有些看似是有得选择，但如果身处其中或设身处地，其实是没法选择。此情可待成追忆，只是当时已惘然。对所有历史问题的分析，都应该足够的还原当时的时代场景。

有两种类型的历史关口和个人选择的类型。一种是鲜明的变化，拐点显而易见，往往是自上而下大型政策的出台。此种类型可以阅读学者沈志华的著作《1956：处在十字路口的选择》，对建国后的第一个时代大变局做了史料翔实的研究。转向看似始料未及，但有着国内外气候的叠加以及伟人心智的映射。另一种是时间煮雨，没有大事发生背后的悄然变局。这种类型的代表当然是黄仁宇的《万历十五年》，该书的英文名是《1587，A Year of No Significance: The Ming Dynasty in Decline》，1587，没有大事发生的一年，但一个王朝的衰落已经注定。大历史的叙事引人入胜，但平静年代背后的悄然变化，或许只有成为历史后才能看到。

中国的工业化进程：四个阶段

当前，又是一个巨大时代的变迁。用官方的语境来说，所谓的“百年未有之大变局”。无论是生产力还是生产关系，无论是科学技术，增长模式，还是国际政治经济格局，都在面临着一次破坏式再平衡。第一，第四次工业革命，信息技术的革命，与以往几次工业革命有很大的不同，正深刻的影响着社会文化的底层基础，比如互联网对社会治理的冲击。第二，债务型经济的形成，不平等增长的加剧，长期的经济停滞或类停滞，正在造成周期和结构的双重紊乱。第三，新兴国家的崛起，老资本主义的右翼大回潮，竞争正在从贸易经济领域转向意识形态和文明的层面。二战以来建立在雅尔塔协议基础上的国际治理体系正在面临破坏式重构。大国之间的博弈需要不断的试探和纠缠，以获取抵达新的纳什均衡的路径。但历史经验表明，囚徒困境往往是最终的结局。文明的调和，彼此的妥协，人与人之间的温柔以待，往往是从互害模式的无穷代价中“亢龙有悔”。

样本地区人均财富基尼系数

主要新兴国家经济展望（%）

国内最大的历史性变化是，中国已经进入社会主义新时代，发展的逻辑正在发生深刻的变化。由过去简单的以经济建设为中心，以数量增量和速度为主要目标，转为更加综合的五位一体的生态建设，以经济发展的质量和存量结构的优化为目标，以人民群众的美好生活为终极使命。其中，强化执政党的先进性（党建）是重要的抓手。这个大变局，在十八大和十九大之间非常鲜明的发生。

将此拆分为内部和外部两大变量。内部要超越中等收入陷阱，或者说是实现罗斯托起飞理论中的从高速腾飞到成熟社会和大众消费型社会的“超级软着陆”。在经济增速的台阶式下滑过程中，过去粗放的套利型赚快钱的，造成环保和风险污染的发展模式将会受到“清算”。发展依然要发展，但是要更加规范、透明、政治正确的发展，更加平等的发展。如果对这个缺乏正确认识，或者缺乏深刻的认识，那么无论个人还是企业，就会付出巨大的代价。

中国2020GDP增长的核心驱力与阻力

外部则要重构大国关系。两个甲子年，中国的国运走势与两个大国的关系紧密相连。1918—1958，40年，中苏之间，苏联支持下完成建党和建国两大伟业，但最终脱钩，造成了巨大的损失但终究走出了低谷。1978—2018，也是40年，中美之间，与美国不断深入交流的过程中推进经济建设，最终引爆了工业化革命，继而全球化、城市化。但在新时代面前，中美关系需要理性重构。有人说是关系脱钩大国对抗万劫不复的修昔底德陷阱，我们认为将来是历史上前所未有的“双头”格局。如果我们幸运，这个时代足够幸运，那么建立的是良性互补的大国竞合关系，两个大国在你追我赶的过程中实现技术和制度文明的进步。但其中的前提之一是，没有文明和意识形态冲突的束缚。这显然是一个很难实现的前提。

时代的漩涡与周期的关口

这个时代大变局，历史关口的再选择，从后邓小平时代到社会主义新时代的跃迁，同时超越中等收入陷阱和修昔底德陷阱，是一个巨大的系统切换。在这个大工程实施过程中，出现了很多问题或者转型的成本。很多理论上逻辑上很完美，完全符合公共利益和未来方向的中央政策，在具体执行过程中却出现了较大的扭曲。比如三大攻坚战，总体效果是好的，但局部执行过程中，去杠杆先去的是流动性极其敏感的民营和小微，环保治理造成猪周期的大缺口，扶贫造成了逆向选择，很多地方出现了竞相懒惰当贫困户的怪异现象，严格的考核让扶贫的基层干部苦不堪言。地方政府已经从高度的土地依赖转为风险更大更不可持续的债务依赖。而中美关系重构的复杂性，也可能超出我们的想象。谁愿意为人类命运共同体做出让步，谁愿意站在对方的角度去理解和包容，以避免滑入互不信任互相伤害的“囚徒困境”。在民粹主义泛滥的大潮里恐怕很难实现。

在复杂的历史关口面前

坚守简单的“道”

中国经济的确有韧性，但金融领域风险丛生。地方债务的恶性膨胀，正在消耗大国金融的根基。显性的当然可以置换，风险大的是那些没有财政和政治纪律约束的隐性债务，他们通过成立各种城投和开发公司，被投行包装成符合发债或取得授信的主体，而陷入资产荒和缩表压力下的银行，则睁一只眼闭一只眼继续相信来自上面的刚兑。一个个可能引发巨大系统性风险的“债务藩镇”正在形成，它们通过透支中央政府的信用来获得地方利益。这是另一种央地博弈，需要高超的智慧来平息这场债务“大叛乱”。在这种情况下最终会发现，中国经济的韧性短期内只有两处，一是房地产，二是净出口。前者的基础是房企和刚需购房者，后者的基础是民企和良好的国际贸易关系。消费的韧性往往看上去很美，但经济下滑阶段的紧缩预期会在紧衣缩食的消费预算线上强化下行趋势。

中国经济1季度投资拉动腰斩，全靠净出口改善

简单总结来说，当前面临短期和长期两大关口，短期是金融并轨中资产价格闯关，长期则是国家治理现代化的转型，尤其是法治社会和有效的基层治理。利率两轨并一轨没有完全实现，LPR成为披着市场化外衣的另一个可以高频弹性调整的基准，或者是介于计划和市场之间的过渡物种。而股市注册制闯关的过渡物种则是科创板，最终要实现的是一二级市场的定价并轨，前几天某银行上市后破发成为一个标志性事件，或许标志着一二级市场高溢价和打新时代的结束。汇率闯关已经在811闯过一次，但也付出了较大的代价，万亿储备快速流失。而房地产市场的闯关，则是土地与住房的市场化并轨，但中国的国情显然不允许；另一个闯关则是从土地财政转为房地产税，这个难度和风险也很大，我在《房地产税：中国的李嘉图难题》中已经做过深入分析。

长期的关口，国家治理的现代化，则是加强法治和规避基层暴政。当财政出现问题，基层财政难以维系，公共部门退化为利益部门，就会引发公共权力对地方社会的过度攫取。这样的教训在国外历史比比皆是。

在历史的关口中如何做个人抉择，是不是总会有一个标的承载着趋势的红利，让你可以躺着毫不费力的赚钱。其实，这是一个社会的集体选择和心智结构，所有人的起心动念塑造了一个时代的特征。假如，每个人都想通过趋势获取分配型和投机型收益，而不是在生产性努力方面获取劳动价值，所有人都是坐拥拆迁巨款的“有闲阶层”，那么谁是劳动者和生产者，谁来供应这个社会的巨大运转和人们的吃穿住行？手握巨款的越来越多，生产性活动和产出却越来越少，最终的结局只有一个：恶性膨胀或超级泡沫，严重时会产生货币危机。这是一个不需要推理和验算的常识。

历史关口下的个人投资选择，最终需要和胜出的是一个人的价值观。用价值观选取核心资产，就是那些坚守价值创造理念，兢兢业业具有工匠精神埋头研发和聚焦主业的资本和企业，这是跨越周期的基本盘配置。而在交易层面，流动性好的固收类和可承载对冲通胀风险的房地产，可以是一个次优选择，但入手时机或许再让子弹飞一会，静等货币政策的进一步变化。记住，在如此泡沫下的房地产，本质上是一种货币现象，所以其价格变化与货币政策及银行业务发力点，还有棚改带来的货币注入引发的需求脉冲有关。毕竟那些拿着拆迁巨款的拆迁户对房子的需求是极其迫切并具备极大的购买威力。

拿国家资产负债表来看，国家的两大核心资产就两个：汇和房。两者对应着货币的两个层次：基础货币和广义货币。但自2015年以来，汇的根基正在削弱，但仍然守住了三万亿美元的底线。当前负利率环境下，利差诱惑下有不少资本流入，但这些不是产业资本FDI，而是来薅羊毛的交易投机资本或热钱，这些没有办法形成真实的需求，甚至还会造成巨大的风险，需要引起警惕。对应着国家两大核心资产的结构，个人的资产负债表如何配置，才能与整个国家的命运紧密相连或相向对冲，这是需要思考的基本逻辑。

大易不卜，经济学家传播正确

的价值观比预测结果更加重要

拉长视野来看，在历史的关口做波段获益并不容易。拿理论来说，宏观经济学的研究有一个不好的倾向，那就是“趋势成功学”，或者是“预测成功学”。仿佛，只要是预测对了趋势和结果就是好的研究，别的都是多余。预测当然是应用经济学的功能之一，但它绝不能当做直接目的，而是对历史和现实深度逻辑洞察后的结果，或者副产品。很多所谓的经济学家，总是“选择性”的拿预测结果来证明自己的成功，全然不顾分析过程的苍白肤浅和味同嚼蜡。好像只要结果正确，其它的谬误和粗陋都可原谅。如果只看预测结果不看专业分析过程，那还不如一些算命先生或者“股评大师”（这样骗人的QQ群很多）。其实一些经济预测大师也是只拿出自己预测对的结果来炫耀，错误的选择性忽视，但网上的文章是删除不尽的。这给理性研究带来了一个非常不好的风气，好像“经济巫术”或“跳大神”。

我的一点不成熟的观点是，经济学家，第一要做的是对经济运行做“病理分析”，为社会经济的长远健康发展提供逻辑支持和基本建议。第二还要传播正确的价值观，比如尊重一价定律，不要搞投机赚快钱，比如论证债务型经济的不可持续，反对过度的房地产化，比如坚持183改革方案的初心，稳定民企和外资的预期和信心，不要瞎折腾等等（参考本人文章《不折腾，是对民企最大的支持》）。人心都是肉长的，一心为民请命的经济学家，时间长了大家都会尊重。第三，对于所谓实战经济学来说，对投资界最“有用”的是提供启示和分析角度，而不是预测结果。一次策略会后，一个大基金经理对我说，宏观研究最好不要把重心放到预测走势上，因为这些需要“真金白银”的投资实践获得真实的市场感觉，给买方提供一些让人“开悟”的启示和分析视角，一些大的趋势判断，提高投资者的认知能力反而是最好的。所谓授人以鱼不如授人以渔。

最后，在历史关口面前进行个人选择，一切应该回归常识。局势越复杂，越应该坚守简单的“道”。复杂多变的局势中做决策，不应该完全短期利益导向，“总是走好走的路，最后无路可走”，这是反运筹学逻辑。而是坚守那些常识道理，比如“一分耕耘一份收获”，“天上不会掉馅饼”，为社会创造价值，相信善的力量，敬畏市场和普遍规律，等等。都是那些朴素不过寻常普通的大道，只是很少有人相信和坚守。乘势当然重要，术也应有取舍，但唯有道能让人坚守到最后，在穿透各种假象后去伪存真的抵达底层“资产”，才是给你终极“收益率”的世界真相和真实力量。命运的区别就在于，有些人相信，有些人不相信；有些人一直坚守，有些人中途修正。而当喧嚣的时代落幕，繁华的泡沫幻灭，熬过底部并最终收获的，依然是那些坚守朴素大道的人和企业。

所以在这个意义上，对于强者来说，建立了周期免疫力，趋势开始变得并不第一重要，也不存在多少历史的关口；而对于弱者来说，处处都是趋势的裹挟和关口的冲击。所以，与其殚精竭虑企图看清并从大势中“上车躺着赚钱”，不如让自己变得更加强大和智慧，在顺势而为中成为机遇的“屠龙少年”。这个冬天将异常漫长，守道持中，冬藏储力，是我告诉你的最忠实的答案。

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