机构配债“冰火两重天”

　　城投债受到热捧 民企债鲜有问津

　　看看，现在城投债一级发行商都这么大口气了。债券投资经理张华在微信里抱怨，刚刚一位债券销售人员通知，一只地级市城投债马上就要截标，还有很多资金在抢，但不会多等一秒。

　　那你买民企债吗？中国证券报记者问，不买！我们公司固收类资管产品规模逾千亿元，今年没新投过一只民企债。张华说。

　　金融机构倾向避险，债市上类似张华的投资策略较为普遍。值得注意的是，近期已有金融机构开始逆市布局，精选被错杀的民企债投资机会。这是信心开始复苏的序曲。

　　城投债受青睐

　　变了——去年上半年，民企债违约初显，一些金融机构对民企融资一刀切。彼时，张华感慨：作为中国经济最活跃的力量之一，民企如受一些金融机构抛弃，不得不说是一种遗憾。

　　他说，一方面，投资经理一旦踩雷，就要面临业绩、声誉等多重压力，甚至被追责；另一方面，固收类产品需通过质押式回购加杠杆增厚收益，但今年不少银行不再接受民企债作为质押品。

　　据华泰证券统计，2018年、2019年1月至10月，国企债违约规模分别为23.06亿元、88.84亿元，广义民企债和其他企业债合计违约规模分别为1210.52亿元、1095.46亿元。

　　不只是我们，不少资管机构今年都没怎么投过民企债。张华说。一位券商投行人士坦言：今年就做了一单民企债业务，还是可交换债。原本以为有换股票的机会，能比信用债好卖一点，结果还是没有一家金融机构来买。

　　业内人士表示，今年以来，高评级民企债主体信用风险相对可控且绝对收益尚可。中山证券首席经济学家李湛表示，今年民企信用债发行情况尚需改善。2019年1月至10月民企信用债共发行5870.36亿元，较去年同期减少1290.71亿元。

　　钱不愿去民企，导致去年下半年一些金融机构感慨缺资产。某券商首席宏观分析师说，今年缺资产的状况没有明显改善，二季度地产融资被收紧后，资金配置的空间被进一步压缩，城投债成为很多金融机构重要选项。

　　尤其是我们这种非银机构，资金成本比较高，导致很多债配不了，民企债又不敢配。房企融资被收紧后，只能以买城投债为主。某债券基金经理坦言。

　　机构倾向降低风险偏好

　　简直是梦回2016年。谈及被资金追捧的城投债，张华觉得恍若上一轮资产荒。

　　从2014年下半年开始，央行接连降准降息，货币进入宽松周期，出现信贷高峰；金融处于扩张期，金融同业业务爆发，资管乱象进一步放大了资金供给。由此释放的大量流动性在2015年A股下跌后涌入债市和非标领域，直接压低了债券及非标融资利率，让金融机构普遍感到缺资产。这种情形在2016年八九月发展到顶峰。

　　但他很清楚，同样是缺资产，今时不同往日。彼时，为寻找资金出路，金融机构不惜采取各种信用下沉策略。民企上市公司及其控股股东，凭借灵活多样的融资手段，更受金融机构青睐。例如某国有大行浙江分行专门成立了上市企业科，围绕上市公司做业务，而在浙江上市公司中民企占相当大比例。

　　长江证券认为，2014年至2016年的缺资产，缘于相对富余的资金对金融资产需求大增；2018年下半年以来的缺资产，核心矛盾在于经济出清过程中安全资产明显收缩。

　　多位资深金融人士认为，这背后是广义信用收缩和金融机构风险偏好下降。当前，在全球总需求不足、缺乏新增长引擎背景下，金融机构往往倾向于降低风险偏好。

　　东北证券研究所所长李冠英表示，在金融机构普遍倾向选择降低风险时，民企依靠传统模式进行融资就变得困难。

　　提振对民企信心

　　张华对民企信心的变化是去年至今很多金融人士的缩影。此时此刻，信心比黄金更重要，尤其是提振金融机构对民企的信心，可谓重中之重。

　　国家信息中心经济预测部主任张宇贤对中国证券报记者表示，应更好地贯彻落实深化金融供给侧结构性改革，构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系，增强金融服务实体经济的能力。

　　李冠英认为，有关部门正在通过滴灌方式，采用多种融资手段帮助民企融资，尤其是对符合战略新兴产业方向的民企。比如，设立科创板大幅提升了科创企业直接融资效率。一家硬科技公司上市，既能带动相同领域其他公司估值提升，又能促进该公司上下游企业的发展，其中就有大量民企。与之对应的是，传统产能过剩行业会面临洗牌，越来越难获得融资，最后只有龙头能胜出。

　　已有资管机构开始逆市布局。12月4日，嘉实基金成立了业内首只重点投向民企债的债券基金。该基金招募说明书表示，该基金投资策略包括民企债券精选策略，重点选择由于市场风险偏好导致利差处于高位的民企债券、行业及融资状况好转而价值尚未被市场充分发现等其他情况的信用债券。