中信TOF市场观察：股市上扬 债市震荡

　　宏观经济

　　CPI持续上行，破5%的可能性很大

　　需求趋于回暖，企业盈利明显改善

　　房企融资收紧，地产投资缓慢下行

　　资本市场

　　股票市场，风险偏好修复，市场突破前期阻力位

　　债券市场，流动性持续宽松，长/短端利率回落，债市基本面偏向震荡

　　商品市场， 经济出现转暖迹象，商品整体趋向价格震荡上行

　　配置建议

　　权益市场，指数重心抬升，市场在3000点位站稳，向上突破概率较大。

　　债券市场，短端利率下行，债市维持震荡。

　　商品市场，贵金属、有色上行，黑色未来走弱。

　　一、宏观经济运行

　　11月宏观经济数据总体上好于预期，虽然部分受2018年同期基数影响，但企稳的积极信号仍在增加。

　　社会融资方面，11月份新增社会融资规模1.75万亿，好于市场预期。从结构上看，社融规模上升主要动力在于信贷和股票融资的提高以及非标和地方政府专项债的减少。从结果上看，显示了逆周期调节正在发挥效果，社会融资需求正在好转。

　　从2019年下半年开始，管理层提及逆周期调节工具的次数明显增加。从施行的调节政策来看，降准、制造业加速技改投资落地、地产结构性边际放松等均存在加速落地的可能。因此，预计未来一段时间社融将会持续改善。

　　CPI方面，11月份同比上涨4.5%，较上月提高0.7%，略高于市场预期，依然保持上行状态。从环比看，食品类价格持续超季节性上涨，非食品价格则与季节性规律一致。

　　食品中，肉类涨幅仍然最大且有向其他食品扩散的迹象。从数据上看，9-10月份能繁母猪和生猪存栏数环比均恢复正增长。从结果上看，生产的加快配合此前压栏数量的集中出栏，双重因素将有助于猪肉价格涨幅边际减缓。从需求端看，虽然近几个月高肉价在一定程度上压制了消费需求，但后续的春节错期因素依然会推高猪肉价格以及CPI的同比涨幅。所以，预计未来CPI突破5%的可能性很大。

　　PPI方面基本符合市场预期，同比下跌1.4%，较上月跌幅有所收窄。由于国内逆周期调节力度加大以及2018年12月的基数走弱，预计未来大宗商品价格同比增速或有所反弹，有利于PPI触底回升。短期来看，PPI回升的可能性较大，虽然力度温和，但仍有助于企业利润及投资的恢复。

　　工业方面，量价齐升推动企业盈利转正。11月份工业增加值和工业企业利润总额均出现显著上涨。11月工业企业利润总额同比增长5.4%，较上月回升15.3%。

　　分行业来看，上游企业盈利回升明显，石油、化工、钢铁均出现显著盈利回升。贸易摩擦缓和，外需边际修复同样带来了中游行业盈利多数修复。

　　从库存方面来看，11月份以来工业企业产成品库存同比出现小幅下降，表明企业依然处于去库存状态。从历史统计数据来看，库存与实际利率存在显著负相关。从目前的经济状况来看，需求逐渐处于企稳状态，PPI逐步回归至正区间，从而拉低实际利率并促进企业补库存。

　　需要注意的是，2019年暖冬导致了部分企业开工提前，因此2020年一季度的总体开工也存在着不及预期的风险。因此，预计未来工业企业库存投资继续下行的空间有限，企业大概率逐渐从去库存转向补库存，但补库存能否持续要看需求能否提供强力支持。

　　固定资产投资方面，同比增长5.2%，基本与10月份持平。基建投资持续出现回落，虽然专项债提前额度已经下达，但是从实际效果来看，能够真正作用于基建领域的比例还有待观察，所以预计未来基建投资依然维持底部震荡状态。房地产方面，虽然投资逐月回落，但整体仍显韧性，预计未来地产投资受资金端以及拿地情况恶化影响，整体方向依然是震荡下行，但是失速的可能性不大。总体上，固定资产投资增速仍然相对较稳。

　　12月12日，英国大选保守党获得超过半数的席位，成为多数党。加之12月20日议会通过约翰逊《脱欧协议法案》二读，脱欧或成定局。但新的法案新增禁止延长过渡期的条款，导致脱欧后英国与欧盟的贸易谈判时间仅余10-11月，无协议脱欧风险仍存。脱欧后，欧洲的贸易最先受到冲击，不同商品不得不接受不同程度的关税，部分商品贸易减少幅度超过90%。受脱欧影响波及，英国投资吸引力和就业均受影响。

　　2019年1月3日伊朗遇袭，“圣城旅”指挥官卡西姆·苏莱马尼在美军实施的袭击中身亡。这一袭击事件给中东局势带来了较大的不确定性，避险情绪上升，油价跳涨。但从目前双方的局势上看，全面开战的条件还不具备。特别是伊朗方面，还没有做好和美国深度对峙的准备。因此，预计此次袭击事件虽然带来短期的风险偏好提升，但长期来看，整体局势还在预期范围内，市场风险偏好大概率渐渐平复。

　　二、资本市场概况

　　权益市场方面，资本市场对外开放政策红利不断释放，国家政策在引导中长期增量资金入市。叠加当前A股估值处于历史相对低位水平且在全球范围内也具备估值优势，配置价值进一步凸显。在稳增长政策持续发力的背景下，配合A股业绩修复共振的宏观背景下，指数的重心将逐步抬升。

　　在政策法规上，第十三届人大常委会第15次会议通过了《证券法》的修订。从顶层设计上推动我国资本市场的市场化改革，支持全方位做强做优资本市场，推动金融供给侧结构性改革。有利于推动股票良性发展，促进市场资源配置效率的提升。与此同时，300指数期权的开放进一步丰富了投资标的的种类，有利于提高投资者的参与热情，客观上有利于市场活跃程度的提升。所以总体来看，未来市场在守住3000点的前提下，有进一步上探的可能。

　　债券市场方面，在央行宽松流动性呵护下，短端利率近期出现明显下行，DR001回落至1%附近。短端利率下行也带动长端利率回落。但考虑到通胀仍未见顶，叠加经济将逐步企稳，基本面并不支持债市开启趋势性行情。短期来看，债市将继续保持震荡态势。

　　商品市场方面，整体上价格持续震荡分化，国内黄金、白银主力合约价格继续上扬，石油价格进入上涨通道，动力煤价格持平。工业金属价格整体继续走强，但黑色价格整体趋势走弱。农产品(行情000061,诊股)震荡分化，但后续上涨概率较大。短期来看，贵金属多空因素交织，价格偏向于保持窄幅震荡。国际原油价格在OPEC减产和美国原油库存下降的影响下偏强，由于电力、化工、供暖等用煤需求支撑，煤炭价格预计稳中有升。

　　三、市场各类细分策略表现

　　四、资产配置建议

　　权益市场，指数重心抬升，市场在3000点位站稳，向上突破概率较大。

　　债券市场，短端利率下行，债市维持震荡。

　　商品市场，贵金属、有色上行，黑色未来走弱。