【投教科普】交易所哪些ABS证券流动性最高？

为全面了解交易所ABS的流动性，本文从市场整体情况、各档位证券流动性情况以及不同基础资产类型流动性情况三个方面进行分析。

由于我国企业ABS的交易数据的大多数信息不对外披露，很多关于流动性的衡量指标并不完全适用，本文采用年度换手率这一简单指标作为近似的测度工具。

• 定义ABS市场整体的年度换手率=2*本年度二级市场成交量/（年初存量+年末存量）。定义个券的年度换手率=个券二级市场成交份额合计/个券发行份额/个券成立天数*365。

• 本文交易所ABS二级市场成交数据来源于上交所、深交所官网。

小贴士：

市场上大多数的换手率是使用的累计成交金额/存量规模，考虑到ABS 不同档位可能会存在摊还的情况，存量规模会不断变小，导致换手率过高，因此，本文用成交份额和发行份额作为换手率计算要素。

自2014年以来，资产证券化[1]市场累计发行量超过7.7万亿，存量规模超过3.5万亿，随着发行端的快速提升，二级市场活跃度也日渐增长，2017年-2019年成交量分别为2,994.99亿元、4,986.89亿元和8651.42亿元。 

[1] 资产证券化市场为广义，含交易所企业ABS、交易商协会ABN、银保监会信贷ABS。

进一步细分来看，交易商协会ABN换手率相对较高，银保监会ABS次之，企业ABS的交易量绝对值虽有所增加，但伴随着存量规模的增加，其换手率水平并没有较大提升。

此外，银行间产品换手率较高也有其客观原因的存在，主要原因包括：

（1）银行间市场普遍以余额包销的方式承销，于是部分一级发行的规模也会体现在二级成交中，从而提高了换手率；

（2）对于2015年后新开的银行间账户而言，银行间市场债券（含资产支持证券）均存在做市商制度，部分证券的成交金额可能会在交易量数据中重复反映，从而导致成交量和换手率虚高。

（3）ABN近两年成交量的绝对值增速均在150%之上，然而其存量规模相对较小，从而导致计算得出的换手率较高。

自2017年起至2019年，交易所市场共有1614只资产证券化产品涉及二级市场交易，占全市场ABS产品数量的56.63%；从证券明细来看，共2711只证券发生交易，占全市场ABS证券数量的52.39%。

近3年来有二级市场交易的交易所ABS证券中，75%为优先级证券，15%为次优先级，10%为次级证券；近3年来年化换手率排名前100的交易所ABS证券中，58%为优先级证券，27%为次优先级，15%为次级证券。可以看出，目前市场上交易量最大的还是优先档证券，这与目前企业资产证券化产品中优先级规模占比最大相关。但换手率靠前的ABS证券中，次优级证券明显提升。

为具体比较优先级、次优级和次级证券的流动性，本文计算了这三类证券的换手率数据。2019年，优先级证券的换手率为19.22%，次优级证券的换手率为22.94%，次级证券的换手率为10.56%。可以看出，目前我国次优级产品的换手率略高于优先级，而次级产品流动性较弱。

事实上，夹层产品在美国等成熟的资产证券化市场中，流动性亦是高于优先级。主要有以下原因：

（1）投资者购买优先级证券多以资产配置为目的，选择持有到期的可能性较大。而对于夹层来说，随着优先级的逐渐偿还和到期，其评级具有较高的上调概率，交易可以产生较高的资本利得收入，从而出现交易需求，这种投资策略又叫做“评级跃迁策略”；

（2）夹层和次级的投资者多为证券公司、基金公司、私募基金等以交易盘为主的机构，在本身存在较高票息的同时，通过交易获得一定的超额收益。

然而，夹层级和次级证券的活跃交易对于存续期信息的更新频率和精细化程度均有较高要求，虽然目前我国部分夹层级证券的换手率较为活跃，但与国际市场相比仍有差距。

从基础资产类型来看，供应链金融类（应收账款＋保理融资）、租赁租金类、消费贷/小额贷款类和PPP项目类的ABS证券的换手率处于相对较高水平。这些类别的ABS本身发行规模较大，属于热门品种，同时短久期、标准化程度高的券较多，因此二级市场较为活跃。而类REITs、信托受益权类的ABS证券换手率则一直处于相对较低的水平，这些类别的ABS产品相对来说个性化程度高或久期较长。

此外，近3年来交易所市场年化换手率排名前100的企业ABS证券进行分析，发现27%的证券为消费贷/小额贷款类型，21%为供应链金融类，两者占比接近半数。

(1)消费贷/小额贷款类

（2）供应链金融类：主要核心企业包括万科、碧桂园、绿城、红星美凯龙等。

（3）租赁租金类：主要包括海通恒信、丰汇租赁、平安租赁、远东租赁、国药租赁、易鑫租赁等。

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