三“峰”来袭 流动性调控窗口开启

2020年初降准之后，春节前货币政策操作备受市场关注。央行连续14个工作日未开展逆回购操作，以及持续低位运行的货币市场利率成为年初流动性充裕的写照。然而，随着春节前现金投放高峰、政府债券发行缴款高峰和税期高峰的到来，本周流动性量价调控窗口开启，公开市场操作大概率结束静默。同时，MLF利率下调预期悄然升温。

年初资金面宽松

1月上旬，货币市场利率持续低位运行，刻画出年初资金面一派宽松的景象。截至1月10日，银行间市场上具有代表性的隔夜和7天期回购利率（DR001和DR007）分别报1.77%和2.38%，比各自2019年全年均值水平低41个基点和16个基点，后者比目前7天期央行逆回购操作利率低12个基点，这还是在有所回升后的水平。稍早时，DR001一度跌破1%，DR007一度跌破2%，这都表明年初资金面相当宽松。

与往年相比，2019年末资金面轻松“过关”。2020年初，监管考核因素影响消退、上年末财政投放效应充分展现，加上央行提前采取降准行动，令资金面更显宽裕。市场人士反映，今年以来无论是短期还是跨春节的融资需求都不难得到满足，短期资金甚至供大于求，市场上减点出钱的情况较为普遍。

资金面宽松促使央行暂停公开市场操作。据统计，截至1月13日，央行已连续14个工作日未开展逆回购操作。同期，共有6800亿元央行逆回购到期后实现自然净回笼。

流动性供求形势存变数

在1月13日公告中，央行仍称目前银行体系流动性总量处于较高水平。然而，考虑到春节前面临多因素叠加影响，今后一周多时间流动性供求形势存在变数。

本月初降准力度小于2019年1月那次。

2019年1月，央行全面降准1个百分点。虽然都存在年初财税清缴的扰动，但这次形势有所不同：一是2020年地方债发行进一步提前；二是2020年春节在1月，2019年则在2月，春节前将是现金投放高峰期。此外，本月降准释放约8000多亿元资金，但月初央行逆回购到期，已回笼约6000亿元资金。

值得注意的是，上周以来资金面虽宽松，但已开始收敛，货币市场利率转为上行。后续随着税期高峰、节前现金投放高峰和政府债券发行缴款高峰来临，流动性总量或快速下降。

本周恰恰可能是春节前三“峰”叠加的时期。首先，月度税期高峰将在周内出现，而1月是传统税收大月；其次，2020年春运正式拉开帷幕，这通常意味着节前现金投放高峰将来临；最后，本周国债、地方债计划发行额已接近5500亿元，计划缴款额接近4000亿元，可能是1月政府债发行缴款高峰期。

降准实施后，春节前仍需央行适时开展其他的流动性操作，满足金融机构合理的流动性需求，本周则成为关键窗口期。

公开市场将打破静默

分析人士认为，本周公开市场操作大概率将打破静默，节前中期借贷便利（MLF）和央行逆回购均有施展空间。

一方面，本周开展MLF操作的可能性较大。2020年一季度没有MLF到期，仅有1笔定向中期借贷便利（TMLF）到期，时间为1月23日。本月继续开展适量MLF操作，既有助于对冲TMLF到期、增加节前流动性供应，又有利于发挥MLF利率对于贷款市场报价利率（LPR）的引导，并保持2021年MLF到期的连续性。

另一方面，适量开展逆回购操作仍有必要。公开市场逆回购操作着眼调节流动性边际变化，春节前操作、春节后到期，恰好可匹配春节前后流动性波动规律，有助于熨平流动性波动，且政策信号相对平缓，具有较大操作空间。值得一提的是，2019年物价数据出炉后，市场对1月公开市场操作“降息”的预期悄然升温。

总之，春节前央行会否开展、如何开展流动性操作，乃至于公开市场操作会否“降息”，诸多悬念有望于本周见分晓。