中新控股与沽空新军是倒腾资产骗局，上演A股贴身肉搏模式

前言

2017年，亚洲金融科技市场经历了高速增长，中国金融科技行业正处于重要的发展期。随着年内监管政策逐渐落地，行业的发展将更为健康有序。

根据高盛(GoldmanSachs)的预测，中国消费相关的第三方支付交易额从2016年的1.9万亿美元增长到2020年的4.6万亿美元，而中国网贷及消费金融的贷款余额将从2016年的1560亿美元增长到2020年的7640亿美元，市场前景广阔。得益于此，中新控股科技集团有限公司(08207，HK)2017年获得了飞速的发展。

据公司2017年财报，公司注册用户总数达到了7300万以上，同比增长125%;2017年的总交易量超过人民币2.7万亿元，同比增长239%。

中新控股科技集团有限公司，前称中国信贷，于2010年11月作为一家小额担保贷款公司在GEM(原港股创业板)上市。公司的主营业务包括：传统贷款及融资、第三方支付服务、在线投资及科技驱动贷款服务、其它业务四项。

或许是由于业绩表现过于突出，中新控股受到了来自美国“空军”博力达思研究(BonitasResearch)的关注。

一、“空袭”

2018年9月13日，博力达思研究发布对中新控股科技集团有限公司(08207，HK)的做空报告，对该公司虚假交易、操纵股价等问题提出质疑，并认为它的权益价值最终为零。

其中，中新控股的董事及最大股东张振新在报告中被多次提及，称其利用公司进行恶意虚假交易，公司财务表现被夸大，以吸引毫无防备的债权人及少数股东的投资。

根据以往经验，一旦上市公司被做空，其股价或多或少会显著下降。然而，此次沽空报告发布后，中新控股的股价却不跌反升——9月13日和14日分别上涨7%和2%。从这两个交易日的股价走势来看，Bonitas明显失手。

这也是自7月份扑空浩沙国际(02200，HK)以来，博力达思第二次铩羽而归。

二、开撕

面对质疑，中新控股在9月13日当日发表了澄清公告，称博力达思的报告毫无根据，当中有多项失实陈述、恶意推测、错误指称及有关本集团事宜的明显事实错误。

随后在9月14日，中新控股发布第二份澄清公告，对Bonitas的六项质疑一一给出了解释。当然事件没有结束。

博力达思于9月18日发起反击，对中新控股的解释再次提出公开质疑。中新控股也不甘示弱，当日即发表第三、四份澄清公告，回敬博力达思。

事件继续发酵。笔者本次对此次做空报告的内容进行解读。

三、肉搏

1、虚假交易，伪造利润和现金对价

2015Q1，中新控股以5000万人民币完成对北京凤凰信用管理公司(“北京凤凰”)100%的股权收购。北京凤凰的主营业务通过“工场微金”品牌开展，旗下包括www.9888.cn和www.gongchangp2p.com两个网站。

2017年3月，中新控股称将其于www.9888.cn的全部权益出售，接手公司为DecadeEliteGlobalLimited(“DecadeElite”)。

(来源：http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/GEM/2017/0330/GLN20170330537.pdf)

随后，中新控股称已收到人民币5.14亿元的现金对价：从2017年报中可以看到，中新控股录得资产处置收益人民币4.08亿元(为2017年税前利润的26%)。

不过，2017年在DecadeElite的年报显示，投资活动现金流量中的购买资产一栏投资额仅为1800万港元(折合人民币约1600万)，表明DecadeElite并未支付人民币5.14亿给中新控股。

此外，更有证据显示中新控股虚报了“北京凤凰”2015年和2016年的净利润，以此进一步可以肯定出售“北京凤凰”是一次虚假的交易。

在2015年收购北京凤凰的交易中，中新控股旗下全资子公司WanjunHangzhou与北京凤凰签订合同：北京凤凰每月将其当月净收入作为服务费全额支付给WanjunHangzhou。

但一年后，北京凤凰和WanjunHangzhou的合同解除了。2016年，中新控股在年报中披露北京凤凰2015年和2016年净利润为分别为人民币600万元和2400万元。

然而，在WanjunHangzhou的当年的利润表中，显示2015年和2016年的营业收入双双为零。

结合前面的合同分析，如果北京凤凰获得了收入，WanjunHangzhou的财报中至少应该有与其等额的营业收入。那么，北京凤凰是否真的产生了收入呢?非常值得怀疑。

中新控股回应：出售9888.CNLimited的业务乃通过出售本公司于离岸控股公司的股权进行，而非北京凤凰。

2、业绩显著下降，乐鱼认沽期权(put option)或将被稀释

2016年10月31日，中新控股公告称以人民币8亿元收购乐鱼48%的股权。

收购协议包括一项乐鱼认沽期权，以让持有乐鱼剩余52%股权的股东有权以乐鱼在2017年或2018年盈利15倍的估值向中新控股出售乐鱼剩余股权，并获得中新控股发行的股份作为对价。

2017年，乐鱼的业绩表现非常好，收入和利润分别同比上涨了684%和588%。

但是在乐鱼认沽股权产生后，乐鱼的业绩显著下降，2018年半年度同比下降99%。从Bonitas提供的预测模型来看，由于业绩变差，乐鱼认沽期权或将被稀释20%。

中新控股回应：Bonitas报告所述的Leyu(乐鱼)盈利能力被夸大的指控存在事实错误，事实上，由于期权持有人未于期权期间行使认沽期权，2017年财政年度的认沽期权已经失效。

3、“盛都控股”身在何处

2018年上半年，中新控股以人民币1.79亿元为对价收购盛都控股有限公司(“盛都”，主要从事展览服务)51%的股权，为盛都给出了人民币3.5亿的估值。但是，Bonitas称调查后无法在中国大陆或香港找到同名的注册公司。

再者，Bonitas认为在中国大陆及香港提供展览服务且估值达人民币3.5亿的公司在网上没有踪迹的可能性较小。

最后，盛都的无形资产与总资产比率与其它中国展览服务提供商的资产负债表不一致。

中新控股回应：盛都为一家根据英属处女群岛法例正式成立的公司，持有北京博轩管理咨询有限公司的全部股权。收购盛都是为了解决本集团对人才培养的需求。

4、倒腾资产(spinning assets)骗局

公司的董事和最大股东张振新在报告中被多次提及。有证据表明，中新控股在一系列的资产收购和处置中谎称其交易对手的独立性，但这些交易似乎与张振新的关联方有关。

2013年10月9日，中新控股发行4.77亿股(11.77%的折扣)，共计对价人民币2.25亿完成对Dalian UCF Business Services Co.,Limited(DalianUCF)的控股。Dalian UCF是张振新控股的UCF Holdings(先锋控股集团)旗下的子公司。

2018年，中新控股称将其“上海深隆”的资产出售于独立第三方，录得处置收益人民币4300万元。但证据显示，上海深隆并非独立第三方，而与张振新的私人公司有关。上海深隆的最大股东为“嘉兴名丰投资合伙企业”，出资比例99%。

同时“嘉兴名丰”被一家名为“弘达资本管理有限公司(“弘达资本“)”控股，后者与张振新的UCFHoldings(先锋控股集团)有者密切的联系。也就是说，此次上海深隆的资产处置交易为关联交易。

另外，弘达资本早年是张振新私人公司“先锋创业(UCFVenture)“旗下的子公司，2014年10月份，”深圳先锋投资“收购了弘达资本。就在中新控股处置”上海深隆“的几个月前，深圳先锋投资将弘达资本转让给了Hong DaF inancial Holding Limited(HKEX：1822)。

2016年，中新控股开展区块链/加密货币/数据中心业务，创立了品牌“Bitfily“，目前拥有两款产品。

2018年4月25日，Hong Da Financial向Bravo Star Asia投资了5000万人民币。这个Bravo Star Asia是Bitfily的间接控股母公司(indirect holding company)。

Bonitas怀疑这次投资是为了使得中新控股新建立的Bitfily获得极高的估值，而BravoStarAsia近期新发行的100亿元人民币则是被用来确保额外的融资计划。

换而言之，张振新的目的是想通过关联方的交易对Bitfily的估值进行注水，不断扩大上市公司的负债，并将真正的资产转移到同谋同伙手中，攫取利益。

中新控股回应：Bonitas报告所述指控存在事实错误，全部为错误信息。

5、对新引入账面利润的进一步依赖

2018年第一季度，中新控股在业绩报告中引入了新的收益——出售算力(saleo fhashing power)，并声称通过出售算力获得了人民币2.33亿元的收益。

如果剔除这项收益，中新控股将亏损2.03亿元，而不是像报告的那样获得利润2900万元。这项新的业务对中新控股来说显然至关重要。

但在2018Q2，这项最赚钱的业务居然停止了。同时，在第二季度，中新控股对张先生拥有的多数权益的第三层次金融资产NCFWealthHoldingLimited(FirstP2P)进行重估，并录得非现金收益人民币2.6亿元。

不过在中国互联网金融协会披露的运营数据显示，2017年NCF Wealth的收入下降50%，且该平台2018年上半年惨淡经营。Bonitas怀疑中新控股的管理层滥用资产重估的财技制造虚假利润。

中新控股回应：Bonitas误解了出售算力的性质，由于出售指一次性出售产生算力的挖矿设备，其本质上属非经常性质，因此并未作为经营收益入账，而是呈报作线下项目。

考虑到比特币价格的高波动性，董事会通过多次会议于讨论做出审慎管理决定出售算力，以缩减对挖矿设备的投资，从而更好地管理本公司面临的风险。

6、操纵股价

在很多操纵估计的案例中(如浩沙国际)，公司的管理层经常进行股票质押融资。质押融资获得的款项又常被用于操纵和拉高股价，以获得更多的质押融资。一旦股价开始下跌，股东将面临灾难性的结果。

Bonitas采用了与浩沙国际案例中类似的模型对中新控股的股价进行了模拟，发现“最后一小时交易策略“所带来的股价收益高达41.77%。

中新控股回应：本公司已与董事会确认，概无董事涉及或参与任何操纵活动。

结语

从各方的回应来看，此次“跨洋对决”似乎是鸡同鸭讲，彼此都不在一个频道上，堪称最有趣的贴身肉搏。面对中新控股这样股价仅50港仙的细价股，并没有收获市场的投票，没有一家正当的、有资质的机构投资者涉入。

而Bonitas似乎有点不解风情，对已经在被市场教育的庄家+散户持股组合的股票，依旧穷追不舍。

中新控股花费1.79亿元并购以“解决本集团对人才培养的需求”，这种说法更值得玩味。