太平洋证券：地产行业为什么现在还在收紧信托政策？

　　报告摘要

　　 据财联社、信托百佬 汇 等多家媒体报道，近日各地银保监局向辖区信托公司传达 2020 年信托监管要求，主要包括三点：其一，继续压降信托通道业务，按照资管新规过渡期整改要求，制定年度“去通道、去嵌 套 ”整改计划；其二，持续整治影子银行乱象，要坚决清理非标资金池，持续压缩具有影子银行特征的信托融资业务，制定融资类信托压缩计划；其三，继续大力加强房地产信托业务管控，原则上 2020 年各信托公司房地产信托资产余额不得高于 2019 年末存量规模。

　　 注意该文件不只是针 对房地 产信托， 而是针对所有 “融资类信托”，主要是在打击通道业务。

　　 为何在经济下行压力较大的形势下，监管层依然在收紧信托政策呢？

　　 我们认为主要有如下 3 点原因：

　　1. 该政策是 1 月 14 日银保监会文件的具体落实，引导信托业务回归本源

　　 从政策的 连续性和 稳定性 来看，其实今年 1 月 11 日发布的 2020 年银保监会工作会议通稿其实就已经指出，要继续拆解影子银行，特别要 大 力压 降高 风险影 子银 行业务 ，防止死灰复燃。坚决落实 “房住不炒”要求，严格执 行 授信集中度等监管规 则 ，严防信贷资金违规流入房地产领域。1 月 14 日银保监会信托部发布了《关于印发赖秀福同志在 2019 年中国信托业年会上的总结讲话的通知 》。 要 主 动 控 制 融 资 类 信 托 业 务 增速 ，同时为防止信托公司变相开展融资类信托业务，要将附加回购、回购选择权或其他担保安排的股权融资、以非标债权融资为目的的资产收（受）益权投资、变相开展非标债权融资的财产权信托一并纳入管控范畴。 长期看， 要逐步压缩融资类信托 业务规模，推动信托公 司培育发 展财富管理信托、服务 信托、公益（慈善）信 托等 本源 业务 ，相关工作要从现在就要开始抓起。同时强调，要督促信托公司顺应经济周期，不 搞逆 经济 周期 的无序大幅扩张。3 月 22 日召开的国新办新闻发布会上银保监会副主席周亮表示继 续拆解影 子银行 ，压降 高风险业 务 ；坚决落实“房住不炒”的要求，促进房 地产市场的平稳健康发展，配合地方政府稳妥处置好地方隐性债务问题；引导银行理财和信托业的稳妥转型。

　　2.近期土地市场过 热可能是信 托收紧的重要原因，吸 取2019 年的教训，防微杜渐

　　 从近期土拍市场的情况来看，土地市场回暖非常明显。根据中指院的 300 城数据，2 月土拍溢价率已经回升至 13.8%，已经回到了去年七八月份的水平。3 月土地市场回暖更加明显，特别是二线城市不仅是成交量回升，竞拍热度也明显回升。3 月 25 日，石家庄某地块拍卖竞价 241 轮，最终成交溢价率高达 85.2%。苏州推出 6 块地引来超过 70 家房企争夺，成都、南宁、宁波等城市也出现了溢价率较高的地块。近 期土 地市 场热度大幅超预期，我们认为主要原因有 5 点：（1）年初本来就是拿地旺季，因为一般银行信贷都是年初投放，开发商能拿到新的额度；（2）疫情爆发后，很多 银行出台了到 期贷款的无息展期政策 ，有些开发商能还的贷 款也先不还了，这样能无息占用一部分资金（3）去年房企销售回款不错，但是下半年其实拿地比较少，因此账面货币资金较为充足。（4）疫情爆发后，很多 城市 都出台了土地 出让金暂缓缴纳的政策 ，使得拿地的短期资金 成本较低。（5）经过之前几轮周期的教育， 房企普 遍对后续政策 宽松抱有一定的期待， 拿地也是为可能的政策 红利做准备。

　　 我们认为近期收紧信托政策，很可能是吸取了 2019 年初非标泛滥导致地王频出的教训，提前打预防针。2018 年底的中央经济工作会议强调“因城施策、分 类 指导，夯实城市政府主体责任 ” ，此后广州、菏泽、珠海等地先后放松房地产调控政策。2019 年初在整体较为宽松的政策气氛下，很多地方银监局对房企非标融资的监管也在实际执行尺度上有所松动，导致非标融资泛滥，新增银行贷款也向房地产倾斜，导致不少热点城市地王频出，地价上涨又助推了房 价 上涨预期，导致不少 购 房者恐慌性入场。2019 年 5 月底银保监会不得不出台 23 号文对非标进行限制，但是部分信托公司非但没有收手，反而出现了“抢政策”的现象，希望在 23 号文具体实施之前能多做一点算一点，6 月份部分信托公司的房地产信托业务不降反升，直到 7 月份银监会约谈 22 家信托公司之后，非标乱象才得到有效控制。监管层是在不断学习的，同样的问题不会重复出现失误。这次银保监会对非标融资维持高压态势，很可能是为了避免再次出现 2019 年年初那样“一放就乱”的问题。

　　 3. 与央行不同，银保监会的职责范围里并不承担逆周期调节的责任

　　 从银保监会官网强调的“职能转变”来看，“强化监管职责，加强 微 观审 慎监 管 、行为监管与金融消费者保护，守住不发生 系统性金 融风险的 底线 ”是 其核 心任 务 。因此如果没有国务院层面的统筹安 排，银保监会没有动力主动放松金融监管。事实上 2008 年国务院出台四 万亿刺激计划前一周， 银监会还在收紧房地产 信托政策。2008 年 10 月 28 日，银监会办公厅又发布《关于 加 强 信 托 公 司 房 地 产 、 证 券 业 务 监 管 有 关 问 题 的 通知》，除了重申“四证”齐全、35%以上资本金比例之外，还 严 禁 以 投 资 附 加 回 购 承 诺 等 方 式 间 接 发 放 房 地 产 贷款，相当于禁止了“明股实债”操作。

　　 当前中国的政策定力在全球主要经济体中是最强的。 主席 2020 年 3 月 26 日晚在北京出席二十国集团领导人应对新冠肺炎特别峰会时指出，要 继续实 施积极的 财政政策和稳健的货币政策。2 月 22 日央行副行长刘国强在接受金融时报专访时表示要在多重目标中寻求动态平衡，平衡好稳增长和防风险的关系，中 国的宏 观杠杆 率不会再出现大幅上升的情况，将保持基本稳定 。

　　 因此“大水漫灌”式 的 宽松短时间内可能是 看 不到的，即使宽松可能也会“ 开正 门，堵 偏门 ” ，通过正规的银行渠道而不是非标渠道来实施。 不过由于银行贷款的准入门槛较高，如果不放宽对银行不良率的容忍度的话，可能部分资质稍弱的企业通过银行渠道获得信用支持会遇到一些困难。后续若经 济下行超 预期，金 融监 管政策也 不排除 有反复 的可能性 。非常时期有非常之策，在国务院的协调下，银监会在 2008 年和 2015 年是有两次通过放松监管来配合宏观逆周期调控的先例的。2008 年为了应对金融危机，银监会放宽了商业银行的信贷规模限制，并允许房地产信托贷款可以不满足“四 证 齐全”条件，2015 年则是通过修法取消了“存贷比”限制。

　　 2008 年 11 月 5 日，国务院常务会议推出“ 4 万亿计划”。此外，会议要求加大金 融对经济增长的支持力 度， 取 消对 商业 银行 的信贷 规模 限制 ，合理扩大信贷规模。2008年 12 月 13 日，国务院办公厅发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》，提出要全面清理银行信贷政策、法规、 办法和指引，根据当前 特殊时期需要，对《贷 款通 则》等有 关规定和 要求 做适当调 整 。正确处理好金融促进经济发展与防范金融风险的关系，在经济下行时避免盲目惜贷。

　　 2009 年 3 月 25 日，银监会发文放宽房地产信托贷款“四证齐全”要求。银监 会 发布《关于支持信托 公 司创新发展有关问题的通知》， 首次提出最近一年监 管 评级为 2C级（含）以上且经营稳健的信托公司可向仅取得“三证”（土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证）的房地产 开发项目发 放贷款 （此前 要求“四 证”齐全）。且重新允许信托公司以投资附加回购承诺的方式对 房 地 产 开 发 项 目 进 行 间 接 融 资 ， 又 打开了 “ 名 股 实债”的口子。一直到 2010 年 2 月 11 日，房地产信托贷款条件才重新恢复为“四证齐全”。

　　 2015 年在经济下行压力比较大的情况下，2015 年 6 月 24日， 国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，其中通过《中华人民共和国 商业银行法修正案（草 案）》， 删除了贷款余额与存款余额比例不得超过 75%的规定，将存贷比由法定监管指标转为流动性监测指标。草案于 2015年 8 月经全国人大常委会表决通过，自 2015 年 10 月 1日起施行。时任银监 会主席 尚福林在 向人大常委会 作说明时指出，取消存贷比是“稳增长的一项具体措施”。

　　风险提示：政策收紧超预期，销售下滑超预期