疫情对私募股权行业的短、中、长期影响

过去两个月，海外股市见证了史无前例的暴跌。以长线投资著称的私募股权投资者们也紧盯形势变化。比起表层的市场动荡，接下来是否会有深层的全球经济恶化，是真正让私募股权行业产生隐忧的主要原因。一些小型GP忧心忡忡，而那些拥有不同周期基金配置的大型GP则在应对经济冲击时更胜一筹。此外，我们建议私募股权基金在估值方式、杠杆率、持有期等方面做一些调整。

疫情对私募股权市场的影响

近期海外市场的剧烈波动，与各国央行及财政端出台的应急政策，比十多年前的金融危机有过之而无不及。而新冠疫情仍然在全球快速蔓延，如果更坏的情况发生，疫情带来将不只是短期的市场波动，还有对投资行业更加深远的影响。 

短期而言，由于海外的大型私募股权基金普遍参考偏重量化的市值调整模型，当公开市场上的估值变动，其将对私募股权的资产估值造成连锁反应。但好在私募股权的回报率波动往往要小于公开市场，前者的高峰和低谷都更为平稳。另一短期内的不利因素是难以进行线下会议，一些关键程序可能要推迟。 

中期而言，不少行业的悲观盈利预期难以扭转，单纯的降低成本已经很难起到缓冲作用。此外，现金流周转的减缓也将导致一些企业不得不通过外来资本维持资金运转。诸如波音这样的超大型公司也已启动循环信贷额度，部分GP也开始协助或者要求他们的在投公司采取同样的措施。 

长期而言，私募股权基金的表现取决于其投资期限处于经济周期的什么位置。在经济衰退前筹集资金的私募股权和风险投资基金往往表现不佳，而表现最好的年份通常是经济低迷期的末端，此时市盈率较低，竞争减弱，投资组合公司能受益于宏观经济恢复。  

根据历史经验，在互联网泡沫时代（1995-2001），一些眼高手低的商业模式导致创业公司大面积失败，私募股权业绩触及历史低点，平均来看有限合伙人（LP）收益为负。此后，私募股权基金回报虽然总体上出现反弹，但在新世纪头十年，回报率也只处于历史中等水平。这一切在全球金融危机之后的几年里才有了很大的改善，此时私募股权市场上拉开了独角兽时代的序幕，在这个时期配置资本的基金获得了丰厚的回报，直到新世纪第二个十年，回报率也一直保持强劲。 

如果2020年之后出现全球宏观经济低迷，那么在2017-2019年募资的基金最容易表现不佳，但2020年后的基金表现会相对良好。私募股权基金和风投如果能够把握这个周期，采用合适的投资策略，就能一定程度上避免宏观经济低迷的影响，并借助经济复苏期获取高回报。

逆境下的GP众生相

相比于那些拥有多支不同周期的基金的大型GP们，小型GP更容易受到经济衰退的影响。何况近年来海外市场上，私募股权融资已经表现出基金数量少、规模大的特点，规模较小的基金如果不具备某些独特的品质，难以吸引有限合伙人。

越是市场进入洗牌期，大型GP也越将从中获得更大的市场份额。海外市场在进入2020年前，LP们已经积攒了大量未投出的资金。鉴于新的全球量化宽松实施，市场上将不缺资金。即使私募股权行业的回报率下降，但当其他类别的资产面临同样的甚至遇到更大的困境，私募股权这一资产类别或许仍能成为LP们的优选。

私募股权基金的策略调整

在市场上行期，通过灵活运用会计准则做高基金账面回报率的做法较为常见，甚至无可厚非。近年来，无论是海外还是国内，私募股权基金账面回报率虚高已成为普遍现象，但在低迷的经济环境下，这种做法很难持续下去，尤其是在被投企业背负沉重债务的情况下，这种估值方法将迟早导致全面崩盘。我们建议，私募股权基金应考虑调整契约中规定的与估值挂钩的利益分配方式，有助于估值变动相对更能如实反应，也有利于尽快调整投资策略。 

此外，在市场严重不景气的时候，GP有必要加强对在投项目两方面的关注：现金流预测和平均资本成本。尽管经济活动较低迷，但企业可以运用债务杠杆的解决方案，以缓解现金流困境。大量运用杠杆时必须密切关注所背负债务的资本成本，保证运用那些接近市场上最优价格的资金。同时，“干火药”充足的GP应向在投项目中直接注入流动性，控制杠杆率不要过高。直接注入流动性可能会导致账面回报率降低，但能够避免遇到危机的项目一夜之间消失。 

最后，由于多数退出通道（并购和IPO）收窄，GP将被迫更长期地持有项目资产。此时，GP和LP们应考虑基金是否应该延期，是否有价值延期，以帮助基金保留其最具声望的资产，以抵御经济冲击，寻求倍数回升。 

如果全球宏观经济深度恶化，私募股权行业在最近年份的回报将难以避免地缩水，然而相对于其他资产类别，私募股权的业绩不会太难看。况且，危机中不仅有“危”，还有“机”，GP和LP们应及时调整策略，共同商议应对周期，在稳定的基础上，提前捕捉周期复苏的红利。