该如何减缓人民币升值的速度？

　　一，市场展望：该如何减缓人民币升值的速度？

　　周四利率大幅上行，主要是因为国庆期间海外市场风险偏好的回升，同时周四央行OMO没有动作也引发了市场对后期流动性的担心。对后期市场，我们认为：

　　（1）风险偏好的回升确实对债券市场形成压力，但风险偏好回升是否能形成趋势，仍有很大的不确定性。国庆期间海外市场风险偏好的回升，是因为特朗普病情的戏剧性反复，客观的说，这个事件的后期走向是非常难预期的，而且考虑到特朗普以往的行事特征，在美国大选之前，市场还会存在很多的不确定性，目前还没有到最终盖棺定论的时候，未来依然面临众多的不确定性，因此海外市场的的风险偏好回升的趋势也是不确定的。那么对国内风险偏好的推动，我们也并不过于乐观。此外，从今日股市成交量看，虽有改善，但依然处于较低水平；从港股看，前期特别火爆的光伏等行业也明显回调，a股补涨行情能持续多久，也值得商榷。

　　（2）市场对流动性的担心客观存在，尤其是10月份存在流动性较大的缺口的情况下，周四央行OMO暂停也加剧了市场的担心，但是我们认为不用过于悲观。今日是长假后的第一个交易日，受假期期间到期的OMO延后至今日到期影响，今日公开市场共有5600亿OMO到期，央行未进行逆回购操作，公开市场净回笼5600亿元。但从资金面的表现来看，流动性整体维持合理充裕状态，并未因央行的大额净回笼而出现明显的收紧，这一方面反映出跨季顺利度过后，季末的监管指标压力阶段性缓和，机构的资金需求明显减少，另一方面可能也反映出机构的杠杆水平普遍不高。

　　不过，虽然短期来看资金面尚未出现显著收紧，但整体来看10月流动性缺口依然较大，央行对冲是否及时足量是决定10月资金面的关键，未来仍需高度关注。首先，10月是传统的缴税大月，历史均值在6000-7000亿的水平，会带来较大的基础货币流出缺口；其次，10月是四季度传统的供给压力高峰，叠加今年地方专项债需在10月底前发行完毕，利率债供给也将对基础货币带来较大消耗；最后，10月同业存单到期压力较大，未来3周同业存单的到期量分别为5398.3亿、7113.5亿和4418.8亿，叠加结构性存款压降加剧同业存单发行压力，存单供给对资金的需求也将进一步上升。

　　由此看来，在超储率整体依然偏低的背景下，10月基础货币的缺口较大，这是市场担心的原因。但我们认为，央行货币政策不如4月份宽松，但货币政策基调还是保持合理宽裕，并不会马上收紧。实际上，9月份以来，央行对流动性还是非常呵护的。周四虽然回笼5600亿，但正如央行公告所说，是因为市场流动性处于较高水平，而且当天流动性确实也没明显的收紧。如果央行维持合理充裕的态度没有变化，那么当流动性缺口较大的时候，央行加大流动性投放也是自然的。具体而言，我们估计下周即将续作的MLF将大概率加量，甚至不排除央行存在降准对冲基础货币缺口的可能性。因此，我们认为流动性缺口多大都不是问题，关键还是央行的适度宽松的态度有没有发生变化。

　　（3）人民币升值较快，该如何减缓人民币升值的速度？首先，人民币确实有升值的基础。中国疫情防控较好，经济从底部改善较快，流动性投放方面也较为克制；金融市场的开放也加大了外资对人民币资产的需求，客观上又推动了人民币的进一步升值。其次，人民币快速升值有没有副作用？有。在全球经济较差的时候，过快的升值无疑也会对经济产生一定的压力，虽然经济内循环是未来的核心，但是不代表经济不需要外循环，而是双循环都重要；而且人民币升值预期继续强化，可能引发资金更快的流入，反而会加大中国金融市场的波动，甚至引发未来通货膨胀的压力。最后，如果人民币升值太快，如何减缓人民币升值的速度？这可能是未来一段时间影响货币政策的一个因素。如果这个判断成立，那么央行在流动性投放上可能会比之前更为积极。

　　二，周四早盘展望

　　国庆期间海外金融市场波动较大，主要受特朗普疫情的戏剧性反复和美国刺激方案的波折等事件的影响，最终风险偏好小幅回升。欧洲方面，多国疫情确诊病例再创新高，疫情防控不容乐观。

　　国内方面，假期旅游出行人数同比下行20%，旅游收入同比下行30%，均较五一假期有所恢复，但依然没有回到正常水平，报复性旅游并没有出现的原因是：1.出行的意愿多多少少受到疫情的影响有所降低。2.疫情对居民收入的负面冲击。这一因素可能持续的时间更长。3.国外旅游几乎停滞。虽然旅游恢复较慢，但居民消费仍有明显的改善，毕竟不能出远门，但还是有假期休闲的需要，表现为电影票房不错，餐饮消费也不错。总体而言，虽然消费和旅游较五一假期有所改善，但疫情对消费和旅游的冲击究竟会持续多久，有多大的程度，均有不确定性。

　　国庆期间陆续到期的资金会在今日集中到期，规模达到5600亿，今日需要关注央行对冲的力度和实际资金的情况。总体而言，我们认为，国庆假期海外风险偏好的回升，国内假期期间旅游和消费的回暖，可能对债券市场形成一定的压力。当然，目前利率处于高位，充分反映了利空的因素，我们估计债券市场或维持窄幅波动的格局。交易难度较大，建议快进快出。

　　三，十一假期期间出行与消费情况如何？

　　从出行数据看，出行总量总体仍为负增长，但结构上，高速出行量已基本与去年同期持平，民航、铁路出行恢复至去年同期的九成和八成，表现远好于公路客运与水路客运。根据交通运输部和民航局，10月1日至8日全国高速公路日平均流量同比下降4.69%，全国民航日均旅客运输量同比下降8.93%，全国道路日均客运量同比下降30.93%，全国水路发送旅客人次同比下降49.85%；10月1日至7日，铁路发送旅客同比下降16.94%。

　　从旅行数据看，或受部分人群被限制出省及景区限流、降价影响，旅游数据基本恢复至去年的七至八成左右。据文化和旅游部数据中心测算，八天长假期间，全国接待国内游客人次同比下降21%，实现国内旅游收入同比下降30.1%。

　　从消费数据看，假期期间小额消费活跃，但房地产成交情况并不乐观。一方面，10月1至7日银联网络的交易金额同比增长6.3%，海南省社会消费品零售总额同比增长12.51%（免税店效应），1至8日全国零售和餐饮重点监测企业日均销售额同比增长4.9%，全国电影票房同比降11.5%，。另一方面，10月1至7日30大中城市商品房成交面积同比降22%，其中一线城市成交面积同比增170%，二、三线城市成交面积同比降25%和54%，区域分化显著。

　　总体来看，今年十一假期消费恢复有亮点也有不足，亮点在于国内疫情防控形势改善后私家车出行已基本恢复，国内民航飞行也较为活跃，餐饮零售等小额消费需求被充分释放。但也需关注低能级城市房地产销售情况恶化，市场此前预期的报复性旅游并未出现等潜在问题。