“三类股东”监管靴子落地 穿透式披露成焦点

　　1月12日，证监会首次明确了新三板挂牌企业申请IPO时“三类股东”的监管政策，并公开提出了“三类股东”的四大审核口径。

　　业内人士认为，从严监管高杠杆结构化产品和层层嵌套的投资主体是大势所趋，监管落地一定程度上为拥有合法“三类股东”企业的IPO道路扫清了障碍。对VC/PE而言，契约型私募基金仍是现阶段重要的基金形式之一，鉴于部分契约型私募基金股东较多，穿透式披露或将成为后续关注焦点。

　　穿透式披露

　　对于手握一定契约型私募基金比例的VC/PE来说，监管问题上周终于靴子落地：证监会首次明确了对契约型私募基金、资产管理计划、信托计划等“三类股东”的四大审核口径。

　　一方面，与公司型私募基金相比，契约型私募基金在募资范围和避免双重税负方面有一定优势，因此，近年来不少VC/PE都选择设立一定比例的契约型私募基金；另一方面，契约型私募基金等“三类股东”具有一定的特殊性，可能存在层层嵌套和高杠杆，以及股东身份不透明、无法穿透等问题。

　　证监会表示，考虑到“三类股东”问题不仅涉及到IPO监管政策，还涉及到新三板发展问题，证监会对“三类股东”问题的处理非常慎重，经反复研究论证，近期明确了新三板挂牌企业申请IPO时存在“三类股东”的监管政策。

　　具体来看，主要包括四个方面：一是要求公司控股股东、实际控制人、第一大股东不得为“三类股东”；二是为确保“三类股东”依法设立并规范运作，要求其已经纳入金融监管部门有效监管；三是要求存在高杠杆结构化产品和层层嵌套的投资主体的发行人提出符合监管要求的整改计划，并对“三类股东”做穿透式披露，同时要求中介机构对发行人及其利益相关人是否直接或间接在“三类股东”中持有权益进行核查；四是为确保能够符合现行锁定期和减持规则，要求“三类股东”对其存续期作出合理安排。

　　业内人士认为，证监会明确新三板挂牌企业申请IPO时“三类股东”的监管政策，为拥有合法“三类股东”企业的IPO道路扫清了障碍。此外，整改难点或在于“穿透式披露”和“存续期”：监管层要求穿透式披露，主要是关注控股股东等是否存在代持、利益输送等情形，部分契约型私募基金股东众多，穿透起来工作量或将不小。

　　未明确5%持股线

　　从多家VC/PE的定期披露报告来看，契约型私募基金在部分机构中占比并不低。硅谷天堂2017年三季报显示，就VC/PE基金而言，截至2017年9月30日，公司在管存续的VC/PE基金共104只，其中公司型私募基金16只，合伙型私募基金58只，契约型基金30只；就PIPE基金而言，截至2017年9月30日，公司在管存续的PIPE基金共58只，其中公司型私募基金1只，合伙型私募基金20只，契约型私募基金37只。

　　此前，由于证监会对“三类股东”的监管并未作出明确表态，不少契约型私募基金在新三板企业IPO前被清理。2016年5月，胜道资本参与润建通信定增，其投资主体胜道新三板一期基金为契约型私募基金，一年后，为了清理“三类股东”，润建通信从新三板摘牌。根据招股说明书，2017年9月至10月，胜道新三板一期基金对其通过定增持有的股份进行了转让。

　　业内人士认为，从“三类股东”监管政策来看，虽然提到了公司控股股东、实际控制人、第一大股东不得为“三类股东”，但并没明确具体的持股比例，也未提及5%的持股线。

　　汉坤律师事务所智斌、梁宏俊认为，较早市场上流传的对“三类股东”问题处理意见初始版本中，以持有拟上市公司股份比例不超过5%为IPO核查红线，但本次问答并未要求持有5%以上股份的重要股东不得为“三类股东”，这对于持股比例较高的“三类股东”或为利好消息。

　　此外，对于未曾挂牌新三板的拟上市公司而言，“三类股东”问题的解决并不像新三板企业IPO一样具有现实的迫切性，在新一届发审委审核态势趋严的背景下，上述问题是否会延长申请IPO的审核周期尚存不确定性。