汉和资本：坚持价值博弈，A股将迎结构化牛市

近几年来，A股市场的极端行情，让曾经的一些私募大佬、明星私募、私募冠军纷纷折戟沉沙， “降低预期”、“钱不好赚”成私募行业热词。

行情不佳，才是考验私募真正实力的时候。私募排排网数据中心数据显示，在大盘近几年走势如此极端的情况下，北京汉和汉华资本管理有限公司(简称“汉和资本”)从成立至今，连续4年都获得了正收益，所管理的资产均获得了良好的业绩表现，位居本领域前茅，净值也屡创新高。资本寒冬之下，他们是如何做到的?

带着上述疑问，私募排排网采访了汉和资本投资总监罗晓春，罗总与我们分享了汉和资本的发展现状、投研情况、多年来秉持的投资理念、公司取得持续性盈利的心得以及未来投资展望等。

价值博弈，长跑健将的获胜之道

汉和资本成立于2013年1月，致力于以产业资本的眼光，寻找有价值的标的。汉和资本团队目前共计10人，管理8只私募证券投资基金产品。公司成立至今，旗下所有产品累计平均收益为27.63%

之所以连续四年取得正收益，大幅度跑赢沪深300指数，排名位居业内前列，汉和资本确实有些与众不同之处。

罗晓春表示，汉和资本的投资理念可以简单概括为价值博弈。“价值是获得长期回报及风险控制的核心，我们以产业资本的眼光寻找有价值的标的，在此基础上加入博弈的因素，利用二级市场的流动性优势，来获得更高的回报，并尽量缩短回报的时间。”

同时，在基于正确投资理念下，汉和资本的选股方法也别具一格。“我们拥有基于此正确投资理念下的先进方法论，即选取标的均为大概率上涨且上涨幅度超过100%，下跌概率小并且下跌的幅度小于20%的股票，如果把时间拉长到一定维度，大概率一定会发挥作用，整个股票池则大概率上涨且回撤控制良好。”

围绕上述投资理念和方法论，汉和资本构建了一套完整的投研体系、交易制度、风控体系和公司内部管理制度，确保理念和方法论的有效贯彻和执行。同时，汉和资本一直坚持自主培养研究员，保证公司整体理念的完整、有限传承和执行，最大程度的保证了研究效率。

综上，汉和资本之所以能够取得优异的业绩表现，并不是单一因素作用的结果，而是一个基于正确投资理念、先进方法论、完备的投研体系、交易制度、风控体系和优秀人员构成的完整系统的结果。而这也保证了汉和资本过去优秀的投资业绩在未来具有高度的可持续性和可复制性，并且时间越久，优势会愈加明显。

立足低风险、高确定性，顺势而为

罗晓春表示，汉和资本的投资策略是股票多头策略，其方法论可以称作大概率非对称：也即是在选择投资标的时，如果判断正确，那么上涨的概率非常大，并且上涨幅度将非常大;而如果判断错误，标的下跌的概率非常小，下跌的空间也非常有限。

“低风险、高确定性是我们选股的核心逻辑。具体而言，我们希望选择的投资标的在未来三年具备上涨100%以上的空间，同时当发生市场极端情况或公司风险暴露时，下跌的幅度不超过20%。例如，某公司拥有价值作为依托，目前30倍市盈率。大概率和非对称特征可表述为：基于我们对公司基本面的判断，当市场热情高涨，该公司市盈率上涨至60倍，考虑到每年25%的业绩增长，经过3年的时间会有300%的涨幅。当市场遭遇大幅调整，该公司市盈率调整下限为25倍，最大回撤幅度仅为17%。考虑到每年25%的业绩增长，经过3年时间该股票也会有66%的涨幅。”

罗晓春表示，一直以来，汉和资本对标的选择都是以价值为基础，只有市场价格大幅低于公司内在价值的标的，才是汉和感兴趣的标的。同时，汉和资本对于价值的评判不局限于常规价值评判指标，如市盈率、市净率等指标，汉和资本会根据对标的的初步研究和深度研究，根据标的相应的市值、市占率、竞争环境等因素综合考虑，并与国内和国际上同行业以及不同行业但是相同特点的上市公司相对比，根据其他公司的市值、市盈率、发展历史等数据分析所研究标的公司是否被低估。“我们对于标的公司价值的判断是综合考虑的结果，并不由某一特定指标决定。我们的持股数量根据不同市场情况，为15到30只股票。持股平均周期为1年6个月。”

以人为本，尊重价值，传承理念

与其它主流的私募公司不同，汉和资本一直坚持自主培养研究员。罗晓春认为，研究能力并不依赖研究员的个人能力，而是取决于整个严谨、高效的研究体系。只有研究员的投资理念、价值观、方法论与整个投研体系保持高度一致，才能确保公司整体理念的完整、有限传承和执行，最大程度的保证了研究效率。

罗晓春介绍，汉和资本的投研体系围绕待研股票制度以及股票池分级制度展开，研究制度分为初步研究、概况研究、深度研究，采用国际化视角与跨行业视角，实现全行业覆盖与跟踪。

在以产业的眼光寻找有价值的标的的同时，汉和资本的一切风险管理流程也围绕价值展开，风险管理贯穿于投资管理和经营活动的全过程。汉和资本将风险划分为投资风险和运营风险两大类，根据不同类别的风险制定相应管控措施。投资风险来源于投资价值的波动，主要包括市场风险和流动性风险两类。运营风险主要包括交易中的风险控制、内部控制制度、合规风险及道德风险。

“价值是获得长期回报及风险控制的核心，而完善的风险管理体系是公司长期稳健发展的基石。我们的目标是保护投资者的利益，保证投资者长期收益最大化。”

秉持长期价值投资理念是最有效的市场应对方式

回顾过去的一年，罗晓春认为， 2015年的股灾以及2016年初的熔断带给私募行业最大的变化，是打破了很多所谓的“可以在几乎没有波动的情况下获取高收益”的神话。而这些“神话”的幻灭使得部分睿智的投资者开始认识到：世界上所有的事物都严格遵从着平衡的规律，一切投资方法，无论外表看起来多么华丽复杂，它都必然遵从简单的平衡法则;既要达到和固定收益类产品一样的无波动，又要实现权益类产品的高收益，必然无法兼得。

“无波动的高收益是不存在的。但是，近乎无风险的高收益是存在的。当然，这需要2个前提：1、长期投资;2、忍受期间的波动。在我们看来，长期忍受波动的痛苦，正是换来长期看无风险收益必须要付出的代价。因此，无论在任何市场环境下，秉持长期的价值投资理念看待市场都是最有效的应对方式。”

资本市场长期向好，但是一个结构化市场

对于2017年市场将如何演绎，罗晓春表示，短期市场预测并不是汉和资本的强项，但长期来看，他们看好大市值成长股的前景。

“我们把整个市场做了一个分类，分为小市值的股票、大市值的周期股和大市值的成长股，分类来看：

第一类是小市值的股票，也就是通常意义上的中小创股票。经历过之前的创业板牛市之后，当前这些股票的估值都非常贵。而支撑高估值的所谓高增长其实并不具有可持续性。我们做了一个简单的统计，这些公司所谓的高增长其实是来自于持续的并购，原生业务在2015年的增速其实是只有个位数。如果考虑到2016年比较恶劣的市场环境，原生业务的增速可能还会下降。基于这个理由，我们认为短期内该板块并不具备系统性的投资机会。

第二类股票是大市值的周期股，例如：钢铁、有色等行业的股票。2008年4万亿的经济刺激政策在这些行业形成了巨大的过剩产能，使得这一类周期股面临巨大的去产能的压力。并且这些公司绝大部分是国有企业，在这类公司想要去产能、提高效率的过程当中，除了面临巨大的经济成本之外，还可能面临巨大的社会成本。基于此，我们在未来一段时间内也不看好大市值的周期股。”

罗晓春表示，未来汉和资本看好的股票是大市值的成长股。

“大市值的成长股在未来有四条投资主线：

第一是强者恒强。大市值的成长股在历史上证明过自己的能力，加上我们之前所说的整个国民经济在稳步下降的环境当中，对于行业的小公司来说，面临的市场环境将持续恶化的，越发不具备挑战行业龙头的能力的。也就意味着这些龙头企业，可以逐渐吞噬小公司的市场份额，即强者恒强。

第二是消费结构升级。随着整个居民收入水平的上升，居民对生活质量的要求越来越高，对目前已有消费存在升级的需求，会带来相应的投资机会。

第三是消费结构调整。除了居民已有消费会持续升级之外，可选消费在整个居民支出中的比重也会持续攀升，这个路径可以参考发达国家居民消费支出结构的历史变化情况。

第四是创新能力和竞争能力。经过三十多年的改革开放，中国企业逐步融入国际经济与贸易市场，通过持续的学习国际先进技术和管理，储备各类人才，目前已经涌现出一批以华为、BAT为代表的中国公司，具备了同世界巨头同台竞技的能力。

总结起来，我们认为在未来资本市场会向好，但是未来是一个结构化的市场，不会是一个普涨的状况，会有一部分公司在涨，另一部分公司可能没有那么好的表现。在这样的市场环境下，对一个投研团队的研究和选股能力将会提出更高的要求。”

坚持价值投资 用复利创造价值

对于未来的产品发行以及规模扩张，罗晓春表示，汉和资本对于发行新产品的理念和想法是长期的、一贯的。“我们在意的是资金方的投资理念、价值观是否能与我们长期投资的理念相匹配。只要能够达成一致，我们就愿意发行产品。相应的，我们不会过于在意资金的性质、体量、市场短期的走势等因素。”

对于未来，罗晓春也是信心满满。

“我们看重为客户创造价值甚于短期规模扩张，希望用确定性的复利增长，实现客户长期利益最大化。汉和资本自身对旗下产品均不收取任何固定费用，所有收入均来自为客户创造的收益分成。这一产品设计一方面体现了我们的价值观，如果不帮客户赚钱，我们也没有收入;另一方面，也体现了我们对自身未来持续创造收益的信心。”