旭诚资产陈贇：让通胀飞

在一个多月前日本央行意外宣布调低利率进入负利率时代后，欧洲央行几天之前又再度震惊市场，在下调三大利率同时扩大QE规模至800亿欧元，而在此期间我国央行也将存款准备金率下调了0.5%，一场史无前例的大放水席卷欧亚，不知是否能让各国摆脱流动性陷阱的沼泽。可面对持续走低的通胀率，似乎也没有什么更好的办法来避免通缩。

经济周期的规律性就是如此，虽然在一定程度上的逆周期调节可以平滑波动的曲线，但却无法改变趋势的方向。也许是受到美国走出经济困境的模式启发让欧日央行纷纷效仿，可惜的是学到的除了QE，还是QE。尽管这效果也不是能在短期内有能体现出来，不过对于孱弱的市场而言也算是正面的触动，首当其冲的就是大宗商品。

自从16年开年以来，国际黄金价格就经历了一波强劲的上涨走势，但最近的一个多月却进入了持续的调整状态，虽然期间仍有冲击新高但后继乏力，说明日欧央行的大放水至少在情绪上冲淡了市场的避险需求，与此同时，国际原油价格也慢慢爬出底部，做出反弹的形态，当然经历过长期的下跌之后的短暂反弹仍然无法说明什么，不过以周期品种为主的大宗商品的集体联动就不得不为市场所重视了，铁矿石、铜铝等基本金属，焦煤、焦炭等上游资源品以及PTA、甲醇、塑料等化工品自年初以来就一直保持不温不火的上涨，最近以来更出现加速迹象，以至一度让众多上游周期性行业的分析师纷纷激动难耐，喊出王者归来的响亮口号。不仅如此，就连象征全球经济景气荣枯的先行指标BDI指数在2月创出新低之后也开启了连续上涨的反弹走势。多种迹象表明，大宗商品的上涨势头可能还将持续。

反观国内，除了大宗商品跟随外盘进入反弹通道外，其他上游原材料价格也纷纷走高，钛白粉、维生素、分散染料，包括猪肉及鸡肉等生活品价格也在一路走高，最近一段时间，最具代表性的一线城市房地产市场也出现了久违的火爆行情，而最新的经济数据也同步显示国内2月的CPI消费指数不出意外的创下近20个月的新高。在这场全球性的对抗通缩的战役中，中国似乎已率先爬出泥潭，不过就此乐观可能还太早了点。

早在去年年底我们对今年经济及市场的展望中就已经指出，上游行业由于受供给侧改革的影响更为明显，在弹性条件下可能存在反转的机会，主要看能否触发反转要素。收缩供给是行政化的一面，另一方面也需要市场化的配合，特别是对于产能严重过剩的钢铁、煤炭、水泥等行业，一夜之间就形成预期的扭转明显是不合逻辑的。价格的两端一头是供给，一头是需求，通过从下至上的信息反馈和从上至下的价格传导完成市场化的调节定位。对于价格传导机制的有效性问题本文不做学术性的展开讨论，但市场化的价格形成无论是从上游压缩供给，还是在下游提振需求，始终都需要一个过程，很显然不管哪一端出现变化都不至于表现的如此灵敏，因此本轮商品价格的上涨很有可能同时受到其他因素的影响更大，而从近期以来的一连串事件表明，货币驱动因素可能是其主要的变动原因。这一点，在具备投资属性的大宗商品上可能表现的就更为明显一些。

从反映经济变化的三张表上可以看出，自去年年底至今年2月，PMI指数环比呈现小幅下降，同比有明显走低，而PPI环比温和上升，同比降幅收窄，CPI均出现明显上涨，这个变化反映出上游去库存开始显现效果，当然其中也有季节性因素的影响，还需要观察后续更进一步的数据变化，不过在存有货币驱动的因素之下，这个数据在整体宏观经济减速周期内很可能给市场带来“滞胀”的担忧，那么后面在货币政策的调整上可能会进入比较尴尬的局面，不过这些想必也已被政府考虑到，在牢牢把握局势的控制范围的前提下，这个担忧并不会真的成为现实。

所以接下来，可能会进入一个相对的“平静期”，大放水后各国都需要观察新政策的实施效果如何，包括美国，虽然进入议息窗口，但加息落地的概率不大，从联储的最新表态和以往惯例来看，释放心理预期的可能性会更大一些。在货币政策的使用上，美国人深知棒子举起时才最有威胁的道理，何况美国经济的复苏基础也显得并不牢固。如果这样来看，无处可去的货币，可能将会在投资市场继续发挥作用。尽管大家也都深知需求驱动可能还是遥不可及，但只要能让通胀抬头，是不是反映真实需求也就不那么重要了。

其实除了大宗商品外，欧美股市的表现也算可圈可点，在2月下跌触底之后普遍进入反弹格局，部分指数还走出较为强劲的上涨走势，这也是受全球大放水的刺激，只是A股显得较为独立一些，虽然在见底2638点之后也有企稳反弹的修复迹象，但从力度而言明显相较落后，可见市场信心严重不足。目前A股大盘基本是形成小双底的结构，而目前的区间震荡运行格局还没有能力打破，依此状况发展可能底部构筑过程还将持续下去，甚至演变为多重复合底形态，不过结构性的机会依然存在，比如最近因产品价格上涨表现不错的印染料板块，还有此前的钛白粉、维生素、碳酸锂、肉制品等，整体也都强于大势。鉴于市场的谨慎态度，在投资策略上可侧重于“防御+主题”的组合考虑，防御方面选择弱周期的二线蓝筹品种，以消费类行业为主，主题方面可主要考虑具备一定持续性的涨价要素的细分行业，同时适当关注上游去产能行业，主要是考虑到都是受益通胀的属性。在交易策略上可保持中低仓位，适当把握在缩量的回档调整中逢低吸纳的机会。